Kiểm định mối quan hệ nhân quả giữa hoạt động giao dịch của công ty chứng khoán, nhà đầu tư nước ngoài và biến động chỉ số VN-Index

Nội dung text: Kiểm định mối quan hệ nhân quả giữa hoạt động giao dịch của công ty chứng khoán, nhà đầu tư nước ngoài và biến động chỉ số VN-Index

1. Kiểm định mối quan hệ nhân quả giữa hoạt động giao dịch của công ty chứng khoán, nhà đầu tư nước ngoài và biến động chỉ số VN-Index Dương Ngân Hà Học viện Ngân hàng Ngày nhận: 19/02/2021 Ngày nhận bản sửa: 11/03/2021 Ngày duyệt đăng: 23/03/2021 Tóm tắt: Bài nghiên cứu nhằm mục đích kiểm định mối quan hệ nhân quả trong hoạt động giao dịch của nhà đầu tư bao gồm công ty chứng khoán (CTCK) và nhà đầu tư nước ngoài tới thị trường chứng khoán (TTCK) Việt Nam. Sử dụng chuỗi dữ liệu khối lượng giao dịch ròng của nhà đầu tư nước ngoài (KLGDR NN) và khối lượng giao dịch ròng trong hoạt động tự doanh (KLGDR TD) tại các CTCK tại Sở Giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn 01/2015 đến 9/2020, và chuỗi chỉ số VN-Index trong cùng thời điểm. Tác giả thực hiện kiểm định Granger và mô hình tự hồi quy VAR để đánh giá mối quan hệ nhân quả cũng như xác định mức độ tác động của giao dịch tới chỉ số chứng khoán. Kết quả nghiên cứu cho thấy, tồn tại mối quan hệ nhân quả hai chiều giữa chỉ số VN-Index và KLGDR NN và KLGDR TD của các CTCK. Cụ thể, chỉ số chứng khoán sẽ tác động lên hành Testing Granger causal relationship between trading behavior of securities companies, foreign investors and returns of VN-Index Abstract: This paper aims to investigate the causal relationship in investor’s trading behavior including securities companies and foreign investors in Vietnamese securities market. Using the daily data of foreign investor’s net trading volume (KLGDR NN), securities companies’ net trading volume (KLGDR TD) and VN-Index returns in the period from Jan, 2015 to Sep,2020. This study also uses Granger test and VAR model to evaluate causality as well as determine the impact of trading behavior on stock indexes. Results of this paper show that a two-way causal relationship are existed between the VN- Index and net trading volume of foreign investors and securities companies. Specifically, the stock index affects the trading behavior of investors for 3 days before trading, while the trading behavior only affects one day later. These relationships are positive effects and statistically significant at 5% with correlation coefficient is small. Keywords: Granger test, securities company, foreign investors, VN-Index. Duong, Ngan Ha Email: hadn@hvnh.edu.vn Banking Academy of Vietnam © Học viện Ngân hàng Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng ISSN 1859 - 011X 71 Số 233- Tháng 10. 2021
2. Kiểm định mối quan hệ nhân quả giữa hoạt động giao dịch của công ty chứng khoán, nhà đầu tư nước ngoài và biến động chỉ số VN-Index vi giao dịch của nhà đầu tư trong liên tiếp 3 ngày liền trước, trong khi giao dịch của hai nhóm nhà đầu tư này chỉ tác động lên chỉ số chứng khoán 1 ngày sau đó. Kết quả mô hình hồi quy cho thấy tác động này là dương và có ý nghĩa thống kê ở mức 5%, mặc dù hệ số tương quan không lớn. Từ khóa: Granger test, CTCK, nhà đầu tư nước ngoài, VN-Index. 1. Giới thiệu của thị trường. Tuy nhiên tâm lý lo lắng về những diễn biến bất thường của dịch bệnh Tháng 9/2020 là thời điểm ghi nhận sự khiến hoạt động giao dịch của các nhóm phục hồi của TTCK Việt Nam với mức nhà đầu tư có sự do dự. 9 tháng đầu năm tăng 9,4% của VN-Index, thuộc nhóm các 2020, giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài thị trường có mức độ tăng trưởng tốt nhất luôn duy trì ở trạng thái bán ròng mặc dù toàn cầu (StockQ, 10/2020). Khối lượng đã có sự cải thiện ở một số thời điểm nhưng giao dịch bình quân hàng ngày được cải không đáng kể (Hình 2). Trong số các nhà thiện đáng kể sau thời điểm bùng phát dịch đầu tư tham gia thị trường, CTCK với Covid-19, khối lượng giao dịch bình quân nghiệp vụ tự doanh cũng đóng góp đáng kể trên Sở Giao dịch Chứng khoán (SGDCK) trong hoạt động giao dịch. Khối lượng và TP. Hồ Chí Minh (HOSE) mỗi phiên đạt giá trị giao dịch ròng bình quân của CTCK 252,5 triệu cổ phiếu, giá trị giao dịch trung duy trì trạng thái bán ròng khi TTCK có bình đạt 3.950,2 tỷ đồng (số liệu trong 9 những biến động bất thường và rủi ro trong tháng đầu năm 2020). Trong đó, giao dịch suốt 9 tháng đầu năm 2020 (Hình 3). cải thiện đáng kể vào tháng 6 và tháng 9, Có thể thấy nhà đầu tư nước ngoài và CTCK khi dịch bệnh đã được kiểm soát tốt tại Việt mặc dù là hai chủ thể độc lập cùng tham Nam (Hình 1). gia thị trường, nhưng xét trên quan điểm Giao dịch được cải thiện cả về khối lượng nhà đầu tư, 2 nhóm này có sự tương đồng và thanh khoản cho thấy tín hiệu tích cực về tính chuyên nghiệp trong đầu tư cũng Hình 1. Quy mô giao dịch trên HOSE trong 9 tháng đầu năm 2020 Nguồn: Finpro, đơn vị (KLGD- cổ phiếu, GTGT- triệu đồng) 72 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 233- Tháng 10. 2021
3. DƯƠNG NGÂN HÀ Hình 2. Quy mô giao dịch ròng của nhà đầu tư nước ngoài trên HOSE trong 9 tháng đầu năm 2020 Nguồn: Finpro, đơn vị (KLGDR TD- cổ phiếu, GTGTR TD- triệu đồng) Hình 3. Quy mô giao dịch ròng của các CTCK trên HOSE trong 9 tháng đầu năm 2020 Nguồn: Finpro, đơn vị (KLGDR NN- cổ phiếu, GTGTR NN- triệu đồng) như mức độ ảnh hưởng tới giao dịch của chỉ số VN-Index như thế nào. các nhóm nhà đầu tư nhỏ lẻ trên thị trường. Mối quan hệ giữa khối lượng giao dịch Nghiên cứu hoạt động giao dịch của CTCK và biến động của TTCK đã được nghiên và nhà đầu tư lên TTCK là cần thiết để điều cứu tại nhiều quốc gia trong thời gian qua. chỉnh quyết định giao dịch của các nhóm Grinffin và cộng sự (2004) trong nghiên nhà đầu tư còn lại cũng như điều tiết các cứu của mình đã tìm thấy mối quan hệ tích quy định giao dịch phù hợp, hạn chế những cực và có ý nghĩa thống kê giữa khối lượng tác động tiêu cực tới các chủ thể tham gia giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài với thị trường. biến động giá của TTCK các nước khu vực Để nghiên cứu về giao dịch của nhà đầu tư Châu Á và Nam Mỹ. Tuy nhiên, nghiên nước ngoài và CTCK, tác giả lựa chọn biến cứu của Inoue (2009) tại TTCK Ấn Độ lại số bao gồm KLGDR (khối lượng mua- không tìm thấy mối quan hệ giữa hai biến khối lượng bán) của hai nhóm nhà đầu tư số này. Tại TTCK Việt Nam, Trương Đông đại diện trên HOSE để cho thấy quyết định Lộc và Đặng Thị Thùy Dương (2011) đã giao dịch này sẽ ảnh hưởng tới biến động sử dụng kiểm định Granger nghiên cứu Số 233- Tháng 10. 2021- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng 73
4. Kiểm định mối quan hệ nhân quả giữa hoạt động giao dịch của công ty chứng khoán, nhà đầu tư nước ngoài và biến động chỉ số VN-Index mối quan hệ giữa sự biến động của chỉ số Nghiên cứu sử dụng dữ liệu thống kê biến thị trường và khối lượng giao dịch của nhà động chỉ số VN-Index, KLGDR TD và đầu tư nước ngoài trên Sở Giao dịch chứng KLGDR NN trên HOSE trong giai đoạn từ khoán Hà Nội trong giai đoạn từ 2006 đến tháng 01/2015 đến tháng 9/2020. Dữ liệu 2009. Cùng phương pháp nghiên cứu này được lấy từ Finpro và theo ngày giao dịch. Trương Đông Lộc và Mai Quốc Việt (2017) đã thực hiện kiểm định mối quan hệ nhân Kiểm định nghiệm đơn vị quả giữa khối lượng giao dịch của nhà đầu Để kiểm tra tính dừng của chuỗi dữ liệu tư nước ngoài với sự biến động của chỉ số nghiên cứu, tác giả sẽ sử dụng hai kiểm VN30-index trong giai đoạn sau đó của thị định là ADF (Augmented Dickey Fuller) trường. Kết quả các nghiên cứu đều chỉ ra và Phillips Perron (PP). sự thay đổi của chỉ số chứng khoán có ảnh Hai kiểm định này đều có mô hình được hưởng tới KLGDR, và không tồn tại tác viết dưới dạng như sau: k động ngược lại từ KLGDR tới chỉ số chứng ∆Yt = α0 + βYt - 1 + ∑ j=1 Øj∆Yt - 1 + εt (1) khoán. Nghiên cứu của Dương Ngân Hà k (2018) lại cho thấy tồn tại mối quan hệ hai ∆Yt = α0 + δt + ∑ j=1 Øj∆Yt - 1 + εt (2) chiều giữa giá trị giao dịch ròng (GTGDR) và KLGDR của nhà đầu tư nước ngoài tới Mô hình (1) và (2) khác nhau ở biến xu chỉ số VN-Index trong khoảng thời gian hướng về thời gian, dành cho những chuỗi giao dịch 2 ngày liền trước khi nghiên cứu dữ liệu có xu thế biến động. chuỗi giá từ 6/2016 đến 6/2018. Kết quả kiểm định của ADF và PP thường Như vậy, các nghiên cứu trước đây đều rất nhạy cảm với chiều dài độ trễ k nên chỉ ra, tồn tại mối quan hệ nhân quả giữa sau khi thực hiện kiểm định nghiệm đơn khối lượng giao dịch và chỉ số giá cổ phiếu. vị, tiêu chuẩn AIC (Akaike’s Information Nghiên cứu về quyết định giao dịch của nhà Criterion) được sử dụng để lựa chọn k tối đầu tư tập trung chủ yếu vào khối lượng và ưu cho mô hình. Giá trị k được lựa chọn sao GTGDR của nhà đầu tư nước ngoài. Trong cho AIC là nhỏ nhất. khi đó, nhóm nhà đầu tư chuyên nghiệp Giả thuyết kiểm định: (các tổ chức kinh doanh chứng khoán) ít H0: Yt là chuỗi dữ liệu không dừng được quan tâm. Dựa trên kết quả các nghiên H1: Yt là chuỗi dữ liệu dừng cứu trước về mối quan hệ giữa các biến số này, tác giả sử dụng phương pháp kiểm Kiểm định nhân quả - Granger định mối quan hệ nhân quả Granger, mô Kiểm định nhân quả Ganger được thể hiện hình Tự hồi quy VAR để đánh giá tác động theo mô hình sau: của KLGDR NN và KLGDR TD tới chỉ số VN-Index. Bài nghiên cứu được chia làm 4 Yt = α0 + βjXt-i + γiYt-j + Uit phần, dữ liệu và phương pháp nghiên cứu sẽ được trình bày tại phần 2, kết quả nghiên cứu được trình bày tại phần 3 và cuối cùng Xt = α1 + δiYt-i + θjYt-j + U2t là kết luận. Với sự thay đổi của các hệ số hồi quy βj, δi, 2. Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu mối quan hệ giữa hai biến Xt và Yt được xác định như sau: Dữ liệu - Nếu βj ≠ 0 và có ý nghĩa thống kê, nhưng 74 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 233- Tháng 10. 2021
5. DƯƠNG NGÂN HÀ δi không có ý nghĩa thì sự biến động của X điểm. Trong khi đó, sinh lời của chỉ số VN- là nguyên nhân gây ra sự biến động của Y. index (RVNI) biến động trong khoảng từ - Nếu βj không có ý nghĩa thống kê, nhưng -6,3% tới 4.9% (theo đó RVNI được tính δi ≠ 0 và có ý nghĩa thì sự biến động của Y theo công thức tính tỷ suất sinh lời sau là nguyên nhân gây ra sự biến động của X. giai đoạn đầu tư - Chênh lệch giá/giá vốn). - Nếu βj ≠ 0 và δi ≠ 0 và có ý nghĩa thống KLGDR NN cũng có biến động trong biên kê thì X và Y có tác động qua lại lẫn nhau. độ rộng khi giá trị bán ròng lớn nhất đạt - Nếu βj và δi đều không có ý nghĩa thống kê hơn 73 triệu cổ phiếu/ngày và mua ròng cao thì X và Y là độc lập với nhau. nhất đạt gần 56,5 triệu cổ phiếu/ngày. Giá Sử dụng phương pháp kiểm định mối quan hệ trị trung bình nhận giá trị âm cho thấy nhà nhân quả Granger với KLGDR NN, KLGDR đầu tư nước ngoài có xu hướng bán ròng TD và biến động của chỉ số VN-Index, tác giả nhiều hơn trong giai đoạn này. Giao dịch thực hiện lần lượt các bước sau: tự doanh của CTCK cũng biến động theo - Bước 1: Kiểm định tính dừng của chuỗi xu hướng tương tự khi KLGDR TD bình dữ liệu nghiên cứu quân đạt -372.983 cổ phiếu/ngày. CTCK - Bước 2: Kiểm định mối quan hệ nhân quả mua ròng đạt giá trị lớn nhất gần 31,5 triệu giữa các biến nghiên cứu cổ phiếu/ngày và bán ròng hơn 22 triệu cổ - Bước 3: Xác định độ trễ phù hợp của mô phiếu/ngày. hình - Bước 4: Hồi quy mô hình với các biến 3.2. Kiểm định mối quan hệ nhân quả nghiên cứu và độ trễ phù hợp Kiểm định tính dừng của chuỗi dữ liệu 3. Kết quả nghiên cứu Để thực hiện kiểm định mối quan hệ nhân quả giữa các biến số của nghiên cứu, chuỗi 3.1. Mô tả dữ liệu dữ liệu cần đảm bảo tính dừng. Tác giả sử dụng kiểm định ADF (Augmented Dickey- Từ thống kê mô tả tại Bảng 1 có thể thấy, Fuller) để thực hiện kiểm định với 03 chuỗi chỉ số VN-Index có biến động mạnh trong dữ liệu: Biến động của chỉ số VN-Index (tỷ giai đoạn này khi giá trị cao nhất đạt suất sinh lời), KLGDR của nhà đầu tư nước 1.204,330 điểm và thấp nhất là 521,88 ngoài và giá trị giao dịch ròng của nhà đầu Bảng 1. Thống kê mô tả dữ liệu RVNI VN-Index KLGDR NN KLGDR TD Trung bình 0,000419 800,7963 -798662,5 -372982,8 Trung vị 0,001020 802,5050 -261740 -75140,00 Lớn nhất 0,049801 1204,330 56472790 31494333 Nhỏ nhất -0,062764 521,8800 -73413170 -22096270 Std. Dev, 0,010699 174,1037 6309135 3611756 Skewness -0,811208 0,054848 -2,096881 -0,106035 Kurtosis 7,962 1,718 32,456 16,144 Số lượng quan sát 1430 1430 1430 1430 Nguồn: Dữ liệu theo ngày từ Fiinpro, xử lý dữ liệu trên Eview8 Số 233- Tháng 10. 2021- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng 75
6. Kiểm định mối quan hệ nhân quả giữa hoạt động giao dịch của công ty chứng khoán, nhà đầu tư nước ngoài và biến động chỉ số VN-Index tư nước ngoài. Kết quả kiểm định được thể số VN-Index trong ngày hôm sau. Khi độ trễ hiện ở Bảng 2 cho thấy 03 chuỗi dữ liệu được tăng lên, mối quan hệ chỉ tồn tại theo đều dừng với giá trị p-value ˂ 0,01, mức ý chiều ngược lại, biến động của chỉ số chứng nghĩa 1%. khoán 1, 2, 3 ngày giao dịch liền trước sẽ ảnh hưởng tới KLGDR TD. Điều này phù Kiểm tra độ trễ (Lag) của mô hình hợp với thực tế khi hoạt động giao dịch diễn Kiểm tra độ trễ tối đa nhằm xác định độ trễ ra theo chu kỳ thanh toán T+2 và biến động của chuỗi dữ liệu khi kiểm định mối quan của chỉ số chung là cơ sở để các nhà đầu tư hệ nhân quả và độ trễ của các biến trong đưa ra quyết định giao dịch của mình. mô hình hồi quy xác định mức độ tác động. - Giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài và Trong số các tiêu chuẩn kiểm định độ trễ chỉ số VN-Index (bao gồm LR, FPE, AIC, SC và HQ), dựa KLGDR NN có ảnh hưởng tới sự biến động vào các nghiên cứu trước về mối quan hệ của chỉ số VN-Index. Độ trễ của mối quan nhân quả, tác giả sử dụng tiêu chuẩn AIC hệ này chỉ tồn tại trong 01 ngày giao dịch. để kiểm tra, độ trễ là phù hợp khi AIC nhận Trong khi đó, tác động của chỉ số chứng giá trị nhỏ nhất. Với độ trễ được lựa chọn khoán lên giao dịch của nhà đầu tư nước là 8, kết quả Bảng 3 cho thấy độ trễ tối đa ngoài có độ trễ lên tới 3 ngày. Cụ thể, của mô hình là 3. KLGDR NN tại ngày hôm nay sẽ bị ảnh hưởng bởi biến động của chỉ số VN-Index Kiểm định mối quan hệ nhân quả trong cả 03 ngày liền trước đó. Dựa trên kết quả xác định độ dài của trễ, - Giao dịch tự doanh và giao dịch của nhà thực hiện kiểm định Granger với các giả đầu tư nước ngoài thuyết Ho theo từng cặp biến số: VNIDEX Kết quả kiểm định Granger còn cho thấy và KLGDR NN, VN-INDEX và KLGDR tồn tại mối quan hệ nhân quả giữa KLGDR TD, KLGDR NN và KLGDR TD. Kết quả NN tới KLGDR TD với độ trễ 1, mức ý kiểm định mối quan hệ nhân quả theo từng nghĩa 10%. Trong khi tác động theo chiều cặp biến số được thể hiện ở Bảng 4. Những ngược lại không tồn tại. Kết quả này cho chiều tác động không tồn tại mối quan hệ thấy một thực tế rằng CTCK có sự nghiên nhân quả sẽ không được trình bày trong cứu hành vi của các nhà đầu tư trên TTCK, bảng này. bao gồm nhà đầu tư nước ngoài. Kết quả - Giao dịch tự doanh và chỉ số VN-Index mua bán ròng của nhà đầu tư nước ngoài KLGDR TD có mối quan hệ nhân quả 2 sẽ chi phối tới quyết định giao dịch của các chiều với chỉ số VN-Index với độ trễ là 1 CTCK. Ngược lại, khối lượng giao dịch với mức ý nghĩa 10%. Kết quả này cho thấy tự doanh của các CTCK hiện không được giao dịch tự doanh của CTCK ngày hôm công bố rộng rãi và không phải nhà đầu tư trước sẽ ảnh hưởng tới sự biến động của chỉ nào cũng có thể tiếp cận thông tin này. Bảng 2. Kết quả kiểm định tính dừng của chuỗi dữ liệu RVNI KLDGR NN KLGDR TD Augmented Dickey-Fuller (ADF) -17,1167 -22,009 -21,4666 Mức ý nghĩa 1% 1% 1% Giả thuyết Ho: Chuỗi dữ liệu là dừng Chấp nhận Ho Chấp nhận Ho Chấp nhận Ho Nguồn: Xử lý dữ liệu trên Eview 8 76 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 233- Tháng 10. 2021
7. DƯƠNG NGÂN HÀ Bảng 3. Kết quả kiểm định độ dài của trễ Lag LogL LR FPE AIC SC HQ 0 -43335,94 NA 5,96E+22 60,9549 60,966 60,95905 1 -43181,77 307,4658 4,86E+22 60,75073 60,79512 60,76731 2 -43130,53 101,976 4,58E+22 60,69132 60,76900* 60,72034 3 -43104,84 51,01023 4,47e+22* 60,66785* 60,77882 60,70930* 4 -43097,27 15,01534 4,48E+22 60,66985 60,81411 60,72374 5 -43088,27 17,78748 4,48E+22 60,66986 60,84741 60,73618 6 -43082,53 11,3196 4,50E+22 60,67445 60,88529 60,75321 7 -43072,17 20,40316* 4,49E+22 60,67254 60,91666 60,76372 8 -43064,44 15,19072 4,50E+22 60,67432 60,95174 60,77794 Nguồn: Xử lý dữ liệu trên Eview 8 Bảng 4. Kết quả kiểm định Granger Giả thuyết Ho Trễ P Ý nghĩa KLGDR NN không có mối quan hệ nhân quả 1 0,0423 Có mối quan hệ với VN-INDEX VN-INDEX không có mối quan hệ nhân quả 1 0,0074 Có mối quan hệ với KLGDR NN KLGDR TD không có mối quan hệ nhân quả 1 0,0898* Có mối quan hệ với VN-INDEX VN-INDEX không có mối quan hệ nhân quả 1 0,07* Có mối quan hệ với KLGDR TD KLGDR NN không có mối quan hệ nhân quả 1 0,0585* Có mối quan hệ với KLGDR TD VN-INDEX không có mối quan hệ nhân quả 2 0,0003 Có mối quan hệ với KLGDR NN VN-INDEX không có mối quan hệ nhân quả 2 0,000 Có mối quan hệ với KLGDR TD VN-INDEX không có mối quan hệ nhân quả 3 0,0011 Có mối quan hệ với KLGDR NN VN-INDEX không có mối quan hệ nhân quả 3 0,000 Có mối quan hệ với KLGDR TD (*) mức ý nghĩa 10%, ( ) mức ý nghĩa 5%, ( ) mức ý nghĩa 1% Nguồn: Kết quả xử lý dữ liệu trên Eview 8 3.3. Tác động của giao dịch tự doanh và giao 3 như đã xác định trước. Trên cơ sở kết quả dịch nhà đầu tư nước ngoài tới VN-Index kiểm định mối quan hệ nhân quả Granger đối với 3 biến, tồn tại mối quan hệ nhân quả Để đánh giá cụ thể hơn mức độ tác động của giữa các nhóm biến này. Tác giả lựa chọn CTCK và nhà đầu tư nước ngoài đến biến 3 biến bao gồm: Sinh lời của chỉ số VN- động của chỉ số chứng khoán trên TTCK Index , KLGDR TD và KLGDR NN. Việt Nam, tác giả thực hiện kiểm định mô Kết quả hồi quy cho thấy sự biến động của hình hồi quy Var với độ trễ lần lượt là 1, 2, chỉ số VN-Index hàng ngày có mối tương Số 233- Tháng 10. 2021- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng 77
8. Kiểm định mối quan hệ nhân quả giữa hoạt động giao dịch của công ty chứng khoán, nhà đầu tư nước ngoài và biến động chỉ số VN-Index quan thuận với chính biến động của chỉ 10%. Điều này cho thấy thực tế về kỳ vọng số đó trong các cả 03 ngày giao dịch liền của các nhà đầu tư chuyên nghiệp (CTCK), trước, Hệ số hồi quy của RVNI ở trễ 1 và quyết định giao dịch được dựa trên những 2 tương ứng 0,08 hay nếu chỉ số VN-Index phân tích và phán đoán tương đối chính xác tại ngày hôm nay hoặc hôm qua tăng 1%, về biến động của thị trường. Giao dịch của chỉ số VN-Index ngày mai sẽ tăng tương nhà đầu tư nước ngoài cũng có tác động tới ứng 0,08%. Biến động của chỉ số VN- biến động của chỉ số VN-Index theo tương Index trước 3 ngày không có tác động tới quan dương, mặc dù hệ số hồi quy rất nhỏ chỉ số VN-Index ngày hôm nay. Như vậy cho thấy mức tác động không đáng kể. Kết mối quan hệ này tồn tại trong 2 ngày liền quả trong 3 mô hình cho thấy chỉ tồn tại tác trước ngày giao dịch. động có ý nghĩa thống kê với trễ 1, mức KLGDR NN và KLGDR TD có tác động ý nghĩa 5%. Nói cách khác, KLGDR NN tích cực tới chỉ số VN-Index ngày giao dịch ngày hôm nay tăng thêm 1 triệu cổ phiếu liền sau đó. Kết quả mô hình 1, mô hình sẽ tác động làm tăng điểm chỉ số VN-Index 2 và mô hình 3 đều cho thấy khối lượng vào ngày hôm sau theo giá trị của hệ số giao dịch tự doanh ròng ngày hôm trước sẽ tương quan. có tác động tích cực tới biến động của chỉ số chứng khoán với mức ý nghĩa là 5% và 4. Kết luận Bảng 5. Kết quả kiểm định hồi quy Mô hình 1 Mô hình 2 Mô hình 3 Biến số Trễ 1 Trễ 2 Trễ 3 0,0799 0,0743 0,0742 RVNI (-1) (3,03 ) (2,81 ) (2,79 ) 1,45E-10 9,23E-11 7,76E-11 KLGDR NN (-1) (1,85 ) (1,88 ) (1,549) 9,71E-11 1,58E-10 1,68E-10 KLGDR TD (-1) (2,16 ) (2,00*) (2,11 ) 0,0814 0,0811 RVNI(-2) (3,07 ) (3,05 ) -1,61E-11 -3,95E-11 KLGDR NN (-2) (-0.03) (-0,764) -2,59E-11 -1,55E-11 KLGDR TD (-2) (-0,33) (-0,19) 0,0054 RVNI (-3) (0,20) 6,83E-11 KLGDR NN (-3) (1,37) -6,03E-11 KLGDR TD (-3) (-0,76) 0,0005 0,0004 0,0004 C (1,79 ) (1,581) (1,59) R2 0,0118 0,0185 0,0203 Số quan sát 1429 1428 1427 (*) mức ý nghĩa 10%, ( ) mức ý nghĩa 5%, ( ) mức ý nghĩa 1% Nguồn: Kết quả xử lý dữ liệu trên Eview 8 78 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 233- Tháng 10. 2021
9. DƯƠNG NGÂN HÀ Nghiên cứu nhằm đánh giá tác động của hai kết quả kiểm định mô hình cho thấy mức nhóm nhà đầu tư được đánh giá là chuyên độ tác động của KLGDR của CTCK và nhà nghiệp trên TTCK bao gồm CTCK và nhà đầu tư nước ngoài lên chỉ số VN-Index. Tác đầu tư nước ngoài lên biến động của chỉ số động là cùng chiều và có ý nghĩa thống kê VN-Index trong giai đoạn 2015 đến 9/2020. với độ trễ 1 ngày. Khi nhà đầu tư nước ngoài Đây được xem là giai đoạn hồi phục của và CTCK giao dịch tích cực tại ngày hôm TTCK Việt Nam, mức độ hồi phục tốt khi trước sẽ làm chỉ số tăng vào ngày hôm sau. giá trị bình quân của chỉ số chứng khoán Hệ số tương quan dương nhưng nhỏ cho đạt mức cao, chỉ số đạt mức cao nhất trong thấy mức độ tác động là không lớn. Kết quả lịch sử giao dịch của thị trường (tháng hồi quy phù hợp với mối quan hệ nhân quả 4/2018 chỉ số VN-index đạt đỉnh khi vượt trước đó khi lấy độ trễ 2 ngày và 3 ngày của mốc 1200 điểm). Kết quả giao dịch thực tế KLGDR TD và KLGDR NN đều không cho của CTCK và nhà đầu tư nước ngoài trong thấy tác động tới chỉ số VN-Index. giai đoạn nghiên cứu được sử dụng để đại Tóm lại, CTCK và nhà đầu tư nước ngoài là diện cho hành vi giao dịch của hai nhóm hai trong số các nhóm nhà đầu tư được đánh nhà đầu tư trên. Để kiểm định và đánh giá giá là chuyên nghiệp hơn so với các nhà tác động của các biến số, tác giả sử dụng đầu tư cá nhân trong nước tham gia TTCK. kiểm định mối quan hệ nhân quả Granger Quyết định giao dịch của họ thường dựa trên và mô hình hồi quy VAR với các chuỗi những phân tích và chiến lược giao dịch cụ dữ liệu KLGDR TD, KLGDR NN và biến thể. Do đó hành vi giao dịch của hai nhóm động của chỉ số VN-Index. nhà đầu tư này sẽ có tác động nhất định tới Kết quả nghiên cứu cho thấy, tồn tại mối biến động của TTCK mặc dù khối lượng và quan hệ nhân quả giữa hoạt động giao dịch giá trị giao dịch có thể chiếm một tỷ trọng của CTCK và nhà đầu tư nước ngoài tới nhỏ trong tổng khối lượng giao dịch toàn thị biến động của chỉ số VN-Index. Thứ nhất, trường. Kết quả nghiên cứu đóng góp về mặt KLGDR NN và KLGDR TD có ảnh hưởng thực tiễn nhằm khẳng định sự tồn tại mối tới biến động của chỉ số chứng khoán với độ quan hệ tác động hai chiều giữa chỉ số chứng trễ là 1 ngày. Nói cách khác, trạng thái giao khoán với hoạt động giao dịch của một số dịch của hai nhóm nhà đầu tư này tại ngày nhóm nhà đầu tư chuyên nghiệp trên thị hôm nay sẽ ảnh hưởng tới chỉ số VN-Index trường, mà trong nghiên cứu này là các nhà vào ngày hôm sau. Trong khi đó, biến động đầu tư nước ngoài và CTCK. Đối với các của chỉ số chứng khoán có ảnh hưởng trong nhà đầu tư nhỏ lẻ, quan sát và phân tích xu khoảng thời gian dài hơn tới quyết định hướng đầu tư của CTCK và nhà đầu tư nước giao dịch của CTCK và nhà đầu tư nước ngoài để hỗ trợ cho việc ra quyết định đầu tư ngoài. Với độ trễ 1 ngày, 2 ngày và 3 ngày, của mình. Đối với các nhà quản lý, cần có chỉ số VN-Index đều có tác động lên giao những quy định điều chỉnh và quản lý phù dịch của 2 nhóm nhà đầu tư này. Thêm vào hợp đối với mỗi nhóm nhà đầu tư dựa trên đó, kiểm định Granger còn cho thấy tồn tại mức độ ảnh hưởng của họ tới TTCK. mối quan hệ một chiều giữa KLGDR NN Do hạn chế về khả năng thu thập dữ liệu tới KLGDR TD. Điều này cho thấy mức cho các nhóm chủ thể khác như quỹ đầu tư, độ ảnh hưởng trong hành vi giao dịch của nhà đầu tư có tổ chức, kết quả bài nghiên khối ngoại tới quyết định của hoạt động tự cứu mới chỉ phản ánh được mối quan hệ doanh tại các CTCK Việt Nam. nhân quả giữa biến động của chỉ số VN- Thứ hai, sử dụng mô hình tự hồi quy VAR, Index và hoạt động giao dịch của hai nhóm Số 233- Tháng 10. 2021- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng 79
10. Kiểm định mối quan hệ nhân quả giữa hoạt động giao dịch của công ty chứng khoán, nhà đầu tư nước ngoài và biến động chỉ số VN-Index nhà đầu tư bao gồm CTCK và nhà đầu tư nước ngoài trên HOSE. Thêm vào đó, Luật Chứng khoán 2019 (Luật số 54/2019/ QH14) có hiệu lực từ ngày 01/01/2021 đã quy định lại tiêu chí xác định nhà đầu tư chuyên nghiệp tham gia TTCK, sự thay đổi này sẽ mở rộng phạm vi nghiên cứu cũng như đối tượng nghiên cứu về quyết định giao dịch của các nhóm chủ thể tham gia TTCK trong thời gian tới ■ Tài liệu tham khảo Griffin, J.M., Nardari, F. and Stulz, R.M. (2004). “Are daily cross-border equity flows pushed or pulled?”, The MIT Press Review of Economics and Statistics, 86(3), pp. 641-657. Inoue, T. (2008), “The causal relationships in mean and variance between stock returns and foreign institutional investment in India”, The Journal of Applied Economic Research, 3(4), pp. 319-338 Dương Ngân Hà (2018), “Dự báo biến động của chỉ số VN-Index thông qua khối lượng giao dịch ròng và giá trị giao dịch ròng của nhà đầu tư nước ngoài”, Tạp chí Khoa học& Đào tạo Ngân hàng, số 195, trang 18-25. Trương Đông Lộc và Đặng Thị Thùy Dương (2011), “Quan hệ giữa HNX-index và khối lượng giao dịch cổ phiếu của nhà đầu tư nước ngoài, Tạp chí Công nghệ ngân hàng, số 62, trang 4-8. Trương Đông Lộc và Mai Quốc Việt, (2017), “Kiểm định mối quan hệ nhân quả giữa khối lượng cổ phiếu giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài và sự biến động của chỉ số VN30-index”, Tạp chí kinh tế doanh nghiệp, số 90, trang 44-52. Dữ liệu được lấy từ Fiinpro, StockQ.org 80 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 233- Tháng 10. 2021