Impacts of ownership structure on stock price synchronicity of listed companies on Vietnam stock market

Nội dung text: Impacts of ownership structure on stock price synchronicity of listed companies on Vietnam stock market

1. JOURNAL OF SCIENCE QUY NHON UNIVERSITY Impacts of ownership structure on stock price synchronicity of listed companies on Vietnam stock market Phan Trong Nghia* Faculty of Finance, Banking and Business Administration, Quy Nhon University, Viet Nam Received: 09/04/2021; Accepted: 22/06/2021 ABSTRACT The volatility of stock prices is influenced by general macro information of the whole market and specific information of the listed companies. When the stock price reflects most of the general market information but little of the business information, the stock price easily synchronizes with the market and creates the stock price synchronicity. The research uses the multivariate regression method to estimate array data set of all listed companies on Vietnam stock market in the period of 2007 - 2017. The research findings have shown that stock price volatility in Vietnam is mainly caused by general information of the whole market. In addition, they indicate an inverse relationship between the ownership of major shareholders, the ownership of foreign investors and the stock price volatility, and there exists a positive relationship between state ownership and the stock price synchronicity. The research findings have indicated more clearly the phenomenon of stock price synchronicity in a particular developing country and offered several important implications for corporate executives to limit the synchronicity and enhance the informativeness in the company's stock price. Keywords: Stock price synchronicity, ownership structure, emerging market. *Corresponding author. Email: phantrongnghia@qnu.edu.vn Journal of Science - Quy Nhon University, 2021, 15(4), 13-25 13
2. TẠP CHÍ KHOA HỌC TRƯỜNG ĐẠI HỌC QUY NHƠN Ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu đến đồng biến động giá cổ phiếu của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Phan Trọng Nghĩa* Khoa Tài chính - Ngân hàng & Quản trị kinh doanh, Trường Đại học Quy Nhơn Ngày nhận bài:09/04/2021; Ngày nhận đăng: 22/06/2021 TÓM TẮT Biến động giá cổ phiếu chịu ảnh hưởng bởi các thông tin vĩ mô chung toàn thị trường và các thông tin thuộc về đặc thù của công ty niêm yết. Khi giá cổ phiếu phản ánh phần lớn các thông tin chung của thị trường mà ít phản ánh các thông tin thuộc về chính bản thân công ty, khi đó giá cổ phiếu dễ biến động đồng bộ với thị trường và tạo nên hiện tượng đồng biến động giá cổ phiếu. Nghiên cứu sử dụng phương pháp hồi quy đa biến để ước lượng bộ dữ liệu mảng bao gồm toàn bộ các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ 2007 - 2017. Kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng tại Việt Nam biến động giá cổ phiếu chủ yếu do các thông tin chung toàn thị trường gây ra. Ngoài ra, bài viết chỉ ra rằng tồn tại mối quan hệ ngược chiều giữa sở hữu cổ đông lớn, sở hữu nhà đầu tư nước ngoài với đồng biến động giá cổ phiếu; tồn tại mối quan hệ thuận chiều giữa sở hữu nhà nước và đồng biến động giá cổ phiếu. Kết quả nghiên cứu cho thấy rõ nét hơn về hiện tượng đồng biến động giá cổ phiếu tại một quốc gia đang phát triển và đưa ra một số hàm ý quan trọng đối với các nhà quản trị công ty nhằm hạn chế đồng biến động và tăng tính thông tin trong giá cổ phiếu của công ty. Từ khóa: Đồng biến động giá cổ phiếu, cấu trúc sở hữu, thị trường mới nổi. 1. ĐẶT VẤN ĐỀ TTCK.3-5 Tại Việt Nam, tỷ suất sinh lời cổ phiếu Sự hiệu quả của thị trường chứng khoán (TTCK) của các công ty niêm yết biến động đồng bộ với phụ thuộc phần lớn “hiệu quả thông tin” nhau khi thị trường có những thay đổi của yếu tố (Informational efficiency) của thị trường, theo vĩ mô như: lãi suất, lạm phát, tỷ giá, tốc độ tăng đó giá cổ phiếu phải phản ánh đúng các thông trưởng của nền kinh tế, Đó chính là những tin liên quan, hay giá cổ phiếu phải mang tính biểu hiện của hiện tượng đồng biến động giá cổ thông tin cao (Informativeness). Các nghiên cứu phiếu. Các nghiên cứu cho thấy ảnh hưởng của cho thấy rằng đồng vốn được phân bổ hiệu quả cấu trúc sở hữu đến đồng biến động giá cổ phiếu hơn trong nền kinh tế khi giá cổ phiếu mang tính phụ thuộc vào đặc thù của từng quốc gia và có thông tin cao.1,2 Khi giá cổ phiếu ít phản ánh rất ít nghiên cứu tại các nước đang phát triển đúng các thông tin liên quan đến công ty, mà thực hiện nghiên cứu ở góc độ vi mô của các phản ánh phần lớn các thông tin chung của thị nhân tố đặc thù thuộc về công ty niêm yết. Vì trường thì sẽ có xu hướng biến động đồng bộ với vậy, nghiên cứu ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu nhau và tạo nên xu hướng đồng biến động trên đến sự đồng biến động giá cổ phiếu tại các nước *Tác giả liên hệ chính. Email: phantrongnghia@qnu.edu.vn 14 Tạp chí Khoa học - Trường Đại học Quy Nhơn, 2021, 15(4), 13-25
3. JOURNAL OF SCIENCE QUY NHON UNIVERSITY đang phát triển là việc làm rất cần thiết. Kết quả phí thu thập thông tin, giảm chi phí giao dịch rút ra từ nghiên cứu sẽ làm rõ ảnh hưởng của cấu cho các nhà đầu tư;10,11 CTSH có thể giải thích trúc sở hữu đến đồng biến động giá cổ phiếu và các mức độ khác nhau của biến động đồng bộ đưa ra các khuyến nghị nhằm tăng tính thông giá cổ phiếu.12 Ngoài ra, mối quan hệ giữa CTSH tin trong giá cổ phiếu và thúc đẩy sự phát triển và SYNCH chịu tác động bởi sự khác nhau của của TTCK. môi trường thể chế, môi trường thông tin và sự bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư và có thể tạo ra 2. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ PHƯƠNG PHÁP sự khác biệt trong mối quan hệ giữa CTSH và NGHIÊN CỨU SYNCH giữa các quốc gia khác nhau. 2.1. Cơ sở lý thuyết Có nhiều cách tiếp cận về CTSH của công 2.1.1. Đồng biến động giá cổ phiếu trên thị ty. Theo cách tiếp cận sở hữu và kiểm soát công trường chứng khoán ty thì CTSH bao gồm: tỷ lệ vốn chủ sở hữu được Biến động giá cổ phiếu phụ thuộc các thông sở hữu và nắm giữ bởi các thành viên nội bộ và tin chung của toàn thị trường và các thông tin nhà đầu tư bên ngoài công ty. Nếu theo cách tiếp của công ty niêm yết. Khi giá cổ phiếu ít phản cận mức độ tập trung vốn chủ sở hữu thì CTSH ánh những thông tin thuộc về yếu tố đặc thù của gồm: tỷ lệ vốn chủ sở hữu được nắm giữ bởi các công ty mà lại phản ánh phần lớn các thông tin cổ đông lớn và cổ đông nhỏ phân tán của công chung của thị trường, điều này làm cho giá cổ ty.13 Ngoài ra cấu trúc sở hữu còn được tiếp cận phiếu tăng hay giảm lại phụ thuộc vào cổ phiếu theo các khía cạnh khác như: Theo đặc điểm của của các công ty khác trên thị trường. Khi đó giá nhà đầu tư, xuất xứ của nhà đầu tư thì CTSH cổ phiếu của các công ty sẽ có xu hướng biến gồm: tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài và động đồng bộ với nhau và tạo nên hiện tượng tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư trong nước; Theo đồng biến động chung của thị trường.3-5 Như vậy, hình thức tổ chức thì CTSH gồm: tỷ lệ sở hữu Đồng biến động giá cổ phiếu là một chỉ tiêu dùng của nhà đầu tư tổ chức và tỷ lệ sở hữu của nhà để phản ánh khả năng chuyển hóa các thông tin đầu tư cá nhân; Theo mức độ nắm giữ của Nhà thuộc về đặc thù của công ty vào giá cổ phiếu. Khi nước thì CTSH gồm: tỷ lệ sở hữu nhà nước và giá cổ phiếu ít (hoặc không) phản ánh các thông tỷ lệ sở hữu của tư nhân. Trong nghiên cứu này, tin liên quan đến giá trị công ty và việc tăng (giảm) CTSH được tác giả tiếp cận và phân loại thành: giá phụ thuộc rất lớn vào các thông tin chung của sở hữu cổ đông lớn, sở hữu nhà nước và sở hữu toàn thị trường, điều này dẫn đến hiện tượng giá cổ nhà đầu tư nước ngoài. phiếu của các công ty trên thị trường có thể cùng 2.1.3. Ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu đến đồng tăng (hoặc cùng giảm) và hiện tượng này được biến động giá cổ phiếu của các công ty niêm yết gọi là đồng biến động giá cổ phiếu - Stock Price Synchronicity (SYNCH). Ảnh hưởng của CTSH đến SYNCH của các công ty niêm yết được xem xét trên các khía cạnh sau: 2.1.2. Cấu trúc sở hữu của các công ty niêm yết  Ảnh hưởng của sở hữu cổ đông lớn đến Cấu trúc sở hữu (CTSH) của công ty ảnh hưởng SYNCH đến môi trường thông tin cũng như hiệu quả quản 14 trị của công ty và khi xem xét trên góc độ vi mô Nghiên cứu Brockman và Yan cho thấy thì CTSH là một nhân tố quan trọng ảnh hưởng rằng sở hữu cổ đông lớn làm gia tăng tính thanh đến SYNCH. Cấu trúc sở hữu giúp cải thiện tính khoản và qua đó làm giảm sự đồng biến động thông tin trong giá cổ phiếu; nâng cao hiệu quả giá cổ phiếu trên thị trường. Kết quả nghiên cứu quản trị doanh nghiệp và tăng chất lượng các phù hợp với phát hiện của nghiên cứu Morck và thông tin của doanh nghiệp công bố;6,7 giúp giải cộng sự4 và ủng hộ quan điểm cho rằng sở hữu cổ quyết vấn đề người đại diện trong hoạt động của đông lớn đóng một vai trò quan trọng trong việc các công ty niêm yết và hạn chế vấn đề bất cân hình thành môi trường thông tin của công ty. Tuy xứng thông tin trên TTCK;8,9 giúp giảm thiểu chi nhiên, theo kết quả nghiên cứu của Gul và cộng Journal of Science - Quy Nhon University, 2021, 15(4), 13-25 15
4. TẠP CHÍ KHOA HỌC TRƯỜNG ĐẠI HỌC QUY NHƠN sự9 thì thông tin đặc thù của các công ty có sự tập các nhà đầu tư nước ngoài có xu hướng nắm trung quyền sở hữu cao sẽ ít được phản ánh vào giữ cổ phiếu trong các công ty quy mô lớn và giá cổ phiếu hay đồng biến động giá cổ phiếu sẽ có chuẩn mực kế toán tốt hơn với đòn bẩy tài cao hơn. Khi các yếu tố khác là không đổi, tập chính thấp, các nhà đầu tư nước ngoài có khả trung quyền sở hữu sẽ làm gia tăng SYNCH. năng tốt hơn trong việc thu thập và xử lý các thông tin và chuyển hóa các thông tin đó vào giá Nghiên cứu của Fernandes và Ferreira11 cho thấy rằng nguyên nhân dẫn đến sự đồng biến cổ phiếu. Ngoài ra, sở hữu nước ngoài giúp cải động cao hơn ở các thị trường mới nổi so với thiện chất lượng thông tin trên thị trường chứng các thị trường phát triển là do các công ty tại thị khoán trong môi trường quản trị công ty tốt, và trường mới nổi thường được sở hữu tập trung bởi do đó làm giảm đáng kể chi phí giao dịch và rủi 21 các thành viên của gia đình hoặc là được sở hữu ro. Như vậy gia tăng tỷ lệ sở hữu của nhà đầu bởi chính phủ. Khi môi trường thông tin không tư nước ngoài giúp giảm sự đồng biến động giá minh bạch, các cổ đông lớn nắm quyền kiểm cổ phiếu trên thị trường. Nghiên cứu của Gul và 9 soát thường cố tình che đậy các thông tin bất lợi cộng sự cho thấy rằng sự hiện diện của các nhà đầu trong hoạt động của công ty (hoặc công bố một tư nước ngoài sẽ góp phần cải thiện môi trường cách hạn chế các thông tin đối với các nhà đầu tư thông tin, giúp cho việc chuyển hóa các thông tin bên ngoài) nhằm phục vụ cho lợi ích của họ.15,16 đặc thù của công ty vào giá cổ phiếu, qua đó giúp Kết quả là sở hữu của các cổ đông lớn làm gia làm giảm sự đồng biến động giá cổ phiếu. Nghiên tăng SYNCH trên thị trường. cứu của He và cộng sự6 cho rằng các cổ đông lớn là nhà đầu tư nước ngoài có thể hạn chế đồng biến  Ảnh hưởng của sở hữu Nhà nước đến động giá cổ phiếu thông qua giao dịch dựa trên SYNCH lợi thế thông tin của họ. Ngoài ra, các nhà đầu Kết quả nghiên cứu của Gul & công sự; tư nước ngoài có thể giúp cho việc giám sát ban Hou và cộng sự9,17 cho thấy mức độ đồng biến quản lý công ty có hiệu quả hơn so với các nhà động là cao hơn khi các cổ đông lớn nhất liên đầu tư trong nước, đặc biệt là tại những thị trường quan đến chính phủ. Điều này phù hợp với quan có quản trị công ty kém và môi trường thông tin điểm rằng các quyền sở hữu của chính phủ dẫn không minh bạch từ đó làm giảm SYNCH.22 đến hạn chế trong việc bảo vệ lợi ích của các cổ đông thiểu số và công bố các báo cáo tài chính 2.2. Phương pháp nghiên cứu không rõ ràng. Theo nghiên cứu của Hamdi và 2.2.1. Dữ liệu phân tích Cosset,18 khi sở hữu nhà nước cao, kết hợp với Dữ liệu được sử dụng trong nghiên cứu này bao môi trường thông tin kém minh bạch sẽ làm gia gồm các báo cáo tài chính và dữ liệu về giá cổ tăng SYNCH trên thị trường. Nghiên cứu cũng phiếu của các công ty niêm yết. Mẫu nghiên cứu chỉ ra rằng sở hữu nhà nước có mối quan hệ thuận bao gồm toàn bộ các công ty niêm yết trên Sở chiều với sự kém minh bạch thông tin cung cấp giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh cho nhà đầu tư, không khuyến khích các nhà đầu và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội trong giai tư giao dịch dựa trên các thông tin về hoạt động đoạn từ 2007 - 2017. Dữ liệu được cung cấp bởi của công ty mà họ thu thập được. Nghiên cứu Lin Công ty StoxPlus - công ty chuyên thu thập và và cộng sự19 xem xét mối quan hệ giữa chính sách quản lý của chính phủ với môi trường thông tin và phân tích dữ liệu tài chính tại Việt Nam. SYNCH. Một chính sách quản lý kém có thể làm 2.2.2. Các biến nghiên cứu trong mô hình gia tăng biến động đồng bộ giá cổ phiếu, đặc biệt (i) Biến Synch: đo lường sự đồng biến động giá tại các doanh nghiệp có sở hữu nhà nước. cổ phiếu  Ảnh hưởng của sở hữu nước ngoài đến Đồng biến động giá cổ phiếu của mỗi công SYNCH ty thường được đo lường bằng R2 của mô hình thị Nghiên cứu của Jiang và Kim20 cho thấy trường hoặc được đo bằng R2 đã điều chỉnh. Dựa 16 Tạp chí Khoa học - Trường Đại học Quy Nhơn, 2021, 15(4), 13-25
5. Nam. + Biến sở hữu nhà nước (SHNN): Tương 2.2.2. Các biến nghiên cứu trong mô hình tự nghiên cứu của Hamdi và Cosset,18 SHNN (i) Biến Synch: đo lường sự đồng biến động giá được định nghĩa là tỷ lệ % số cổ phiếu do nhà JOURNALcổ OFphiếuSCIENCE nước nắm giữ dưới mọi hình thức trên tổng số QUY NHONĐồng biUNIVERSITYến động giá cổ phiếu của mỗi công ty cổ phiếu đang lưu hành của công ty tại thời điểm thường được đo lường bằng R2 của mô hình thị cuối năm tài chính. 2 trên phươngtrườ ngpháp hoặ củac đượ nghiênc đo b ằcứu.ng R3-5đ Cụã đ ithểều ch trongỉnh. Dựa ngoài so với+ Bitổngến ssốở hcổữu phiếu cổ đông đang lớn lưu (CĐ hL):ành Ti củaếp trên phương pháp của nghiên cứu.3-5 Cụ thể trong cận theo cách đo lường sở hữu CĐL theo các 2 nghiên cứunghiên này ctácứu nàygiả tácsử dụnggiả sử Rdụ ngtừ Rhồi2 t ừquy hồ i môqui mô côngnghiên ty tại thời cứu, 14,24,25điểm ccuốiổ đông năm lớ ntà đượi chính.c định nghĩa hình thị trườnghình th ịsau trườ đây:ng sau đây: là những cổ đông nắm giữ tỷ lệ số lượng cổ (iii) Cácphiếu biến từ 5% kiểm trở soátlên trên tổng số cổ phiếu đang =++α βε rr it ,, i i * Mt , it (1) (1) lưu hành của công ty tại thời điểm cuối năm tài Để loại bỏ kh ả năng ả nh hưởng của những Trong đó: chính. Trong đó: biến đặc thù+ Bi củaến Scôngở hữu ty củ đếna nhà mối đầu quantư nướ hệc ngoài giữa ri,t : Tỷ suất lợi tức của cổ phiếu i trong tuần thứ t CTSH(N ĐvàTNN SYNCH, tác giả đã kiểm soát các biến ri,t : Tỷ suất lợi tức của cổ phiếu i trong cứu,4,5,23 tác giả tiến hành biến đổi logarit đặc thù của c ổcông phiế tyu vàotrong ngày mô giaohình d hồiịch cuquy.ối cùngViệc tuần thứ t của mỗi2 năm. của năm trước chia cho giá cổ phiếu vào ngày giá trị R để đo lường sự đồng biến động giá cổ kiểmgiao soát dị ch các cu ố biếni cùng thuộc của n ă vềm tr đặcước. thù công ty phiếu: r : Tỷ suất lợi tức của danh mục thị Để loại trừ ảnh hưởng của những quan sát M,t 2 nhằm xem xét ảnh hưởng ròng của biến CTSH Ri ngoại vi (Outlier), nhóm nghiên cứu đã loại bỏ trường trongNam. tuầΨ=n ithứln( t của mỗi ) năm. Danh mục (2) + Bi ế n s ở h ữ u nhà n ướ c (SHNN): T ươ ng 1− R2 đến SYNCH,các quan sátngo nhàiỏ rah ơnếun phân không vị 1%kiểm và soát lớn hcácơn thị trường2.2.2. được Các xác bi ếđịnhn nghiên là to càiứnu bộ trong cổ môphiếu hình niêm tự nghiên cứu của Hamdi và Cosset,18 SHNN (ii) Biến cấu trúc sở hữu biến phânthuộc vị về99% đặc trong thù phân công ph tyố i sẽm ẫcóu c thểủa m gặpỗi bi phến.ả i (i) Biến Synch: đo lường sự đồng biến động giá được định nghĩa là tỷ lệ % số cổ phiếu do nhà yết trên TTCK.2.2.3. Mô hình nghiên cứu vấn th đềự c kiểm hiện phân soát tích biến để không xem xét đầ ảynh đủ h ưở khing xây của cổ phiếu nước nắm giữ dưới mọi hình thức trên tổng số Dựa trên tổng quan nghiên cứu và giả nhân tố CTSH đến SYNCH dựa trên mô hình hồi 2 dựng mô hình. Các biến kiểm soát được xác định GiáĐồthuy ng trịế t bi Rnghiênến củađộ ngc ứ môu,các giá hình c ổbi ế phin hồiếnghiênu củ quya c m ứỗ (1)ui đượ công đoc xác ty cổqui phi ếu vđớangi lư duữ hành licệủua công bả ngty tại th nhờưi điểm sau: 2 18,23,26-28 lường mứcthđịườnh động dự biếnđượa trênc độngđ cáco lườ nghiên củang b ằtỷ ngc ứsuất u. R6,7,9,14,18-20,25c lợiủa môtức hìnhcủa Tác th giị ả dựacu trênối n ăcácm tài nghiên chính. cứu bao gồm: 2 cổ phiếutr iườ (Rng )ho do ặc biếnđược độngđo bằng tỷ Rsuấtđã đlợiiều tứcchỉnh. của D ựa + Biến sở hữu cổ đông lớn (CĐL): Tiếp i 3-5 + Sở hữu cổ đông nhỏ (CĐN): là những cổ trên phương pháp của nghiên cứu. Cụ thể trong cận theoj cách đo lường sở hữu CĐL theo các thị trường (R ). SynchTheo cách= gi aả +λi thích CTSH này thì khi +∑ γ Controls +θ + δε + (3) nghiênM cứu này tácit, giả sử dụng R2 từit,-1 hồi qui mô jđôngnghiên n itắ,-1m c ứgiữu,14,24,25 tỷ n lệ c ổsố t đ ônglượng it , lớn cổđượ phiếuc định nhỏngh ĩahơn 2 giá trị R hình thấp th ịthì tr ườ biến ng sau động đây: tỷ suất lợi tức của cổ 5%là tổng nhữ ngsố ccổổ đphiếuông n đangắm gi ữlưu tỷ hlàệ nhsố củalượ ngcông cổ ty phiếu ít chịu Trongảnh hưởng đó, Synch của biếni là biđộngến đồ thịng trường biến độ ng tại phithờicủếau điểm CTSHtừ 5% cuối đếtrởn lênnămSYNCH. trên tà it ổchính. ngTấ ts cốả c cácổ phi biếếun đđộangc l ập rr=++α βε* Ψ được đưa vào mô hình với giá trị trễ (lagged) mà chịu giáảitnh,, c ổhưởng phiế iu c bởiủa icông cácMt tythông ,i đượ ctin itđo thuộcl ườ ng b về(1)ởi lưu hành của công ty tại thời điểm cuối năm tài được trình bày trong mục (i); CTSH là biến c ấ u nh ằ m h ạ n ch ế ả nh h ưở ng theo chiều ngược lại 2 chính.+ Sở hữu nhà đầu tư trong nước (NĐTTN): đặc thù trúc của Trong công sở h đữ ty.ó:u Giáđược trịđị củanh ngh R ĩ nằma ở trongmục (ii); của biến SYNCH đến biến CTSH. là tỷ lệ số+ Bilượngến Sở cổ hữ phiếuu của nhàđược đầ un tắưm n ướgiữc ngoàibởi các khoảng biếnControls ri,tđộng : Ti làỷ sutừcácấ t0 lbi ợ-iế nt1.ứ kic Theocểủma soátcổ cáchphi đặếcu tiếpthùi trong ccậnủa tu công ần Dữ liệu dạng bảng trong tài chính thường thtyứ đượ t c trình bày ở mục (iii). Mô hình (3) cũng nhà(N đcóĐầ TNNuhi tưện ttrongượng tnướcương quanso với chéo tổng và hisốện cổ tượ phiếung tự về phân tích đồng4,5,23 biến động trong các nghiên tương c ổquan phi ếcuủ a vào biế n. ngày Nế u giao điều dnàyịch x cuảyố ira, cùng sai số bao gồm ảnh hưởng cố định ngành (θn ) và ảnh 4,5,23 cứu, tác giả tiến hành biến đổi logarit lưu hành của công ty tại thời điểm cuối năm cứu, tác giả 2tiến hành biến đổi logarit giá trị củchua nẩănm đượ trướcc tính chia theo cho cáchgiá c ổ thông phiế u th vàoường ngày trong giáhưở trngị R cốđể đị đnho lườ năngm s (ựδ tđồ) ng nh ằbimế n ki độểmng soátgiá c tácổ 2 tài giaochính.hồi d quiịch cusẽ ốbi ịcùng lệch cvàủa tnạăom ra tr ướgiác. tr ị thống kê t (t- R để đo phiđộlườngngếu: chi sự ph đồng ố i củ abiến ngành động và ngiáăm cổ lên phiếu: ảnh h ưở ng 29 statistics)Để lo ạkhôngi trừ ả nhchính hưở xácng c ủ(Petersena những quan). Để sát gi ải R2 + Quy mô công ty (MV): được xác định i 5 ngoại vi (Outlier), nhóm nghiên cứu đã loại bỏ Ψ= i ln( 2 ) (2) (2) 1− Ri bằngcác cách quan lấy sát nh logaritỏ hơn củaphân giá vị 1% trị và vốn lớ n hóa hơn thị phân vị 99% trong phân phối mẫu của mỗi biến. (ii) Biến (ii)cấu Bi trúcến cấ sởu trúc hữu sở hữu trường của công ty, trong đó giá trị vốn hóa thị 2.2.3. Mô hình nghiên cứu trườngthực được hiện phân tính tíchbằng để giá xem trị xétthị ảtrườngnh hưở ngcủa củ toa àn + Biến sởD ựhữua trên nh à tổ nướcng quan (SHNN): nghiên cTươngứu và giả bộ nhânsố cổ tố phiếuCTSH thườngđến SYNCH đang dự lưua trên h àmônh hình của hcôngồi tự nghiênthuy cứuết nghiên của Hamdicứu,các bi vếàn Cosset,nghiên c18ứ u SHNN được xác qui với dữ liệu bảng như sau: 6,7,9,14,18-20,25 ty vào thời điểm cuối năm của năm được tính; được địnhđịnh nghĩa dựa trên là tỷcác lệ nghiên % số c ứcổu. phiếu do Tácnhà gi ả nước nắm giữ dưới mọi hình thức trên tổng số + Hệ số giá trị thị trường trên giá trị sổ j Synch= a +λ CTSH +∑γ Controlssách (MB):+ đượcθ + δεxác + định bằng cách lấy logarit cổ phiếu đang lưu hànhit, của công ty tại itthời,-1 điểm j it,-1 n t it , (3) cuối năm tài chính. của tỷ số giá thị trường trên giá trị sổ sách của cổ phiếu của công ty vào thời điểm cuối năm của + BiếnTrong sở hữu đó, cổ Synch đôngi là lớn biến (CĐL):đồng bi ếTiếpn độ ng của CTSH đến SYNCH. Tất cả các biến độc lập giá cổ phiếu của công ty i được đo lường bởi Ψ nămđượ đượcc đư atính; vào mô hình với giá trị trễ (lagged) cận theođượ cáchc trình đo bày lường trong sở m ụ hữuc (i); CĐL CTSH theo là bi cácến c ấu nhằm hạn chế ảnh hưởng theo chiều ngược lại 14,24,25 + Hệ số đòn bẩy (LEV): được tính bằng tỷ nghiên cứu,trúc sở hcổữu đôngđược lớn đị nhđược ngh địnhĩa ở nghĩa mục là (ii); của biến SYNCH đến biến CTSH. lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản của công ty vào những cổControls đông in làắm các giữ biế tỷn ki lệể msố soát lượng đặc thùcổ phiếucủa công Dữ liệu dạng bảng trong tài chính thường ty được trình bày ở mục (iii). Mô hình (3) cũng thờicó điểm hiện tcuốiượng nămtương của quan năm chéo được và hi tính;ện tượng tự từ 5% trở lên trên tổng số cổ phiếu đang lưu hành tương quan của biến. Nếu điều này xảy ra, sai số bao gồm ảnh hưởng cố định ngành (θn ) và ảnh của công ty tại thời điểm cuối năm tài chính. chuẩ+n Lợiđượ cnhuận tính theo trên cách tổng thông tài sản thườ củang trongcông ty hưởng cố định năm (δ ) nhằm kiểm soát tác t (ROA)hồi qui: được sẽ b ịtính lệch bằngvà tạo lợi ra giánhuận trị th sauống thuếkê t (t- trên + độBiếnng chisở phhữuối ccủaủa ngành nhà đ vàầu ntưăm nước lên ả nhngo hưởài ng 29 tổngstatistics) tài sản khôngcủa công chính ty xác và o(Petersen thời điểm). Đểcuối gi ảnămi (NĐTNN): Tiếp cận theo cách đo lường sở hữu 7 5của năm được tính. NĐTNN theo các nghiên cứu của He và Shen, sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài là tỷ lệ số lượng + Giao dịch cổ phiếu (Turnover): được cổ phiếu được nắm giữ bởi các nhà đầu tư nước xác định bằng khối lượng giao dịch cổ phiếu Journal of Science - Quy Nhon University, 2021, 15(4), 13-25 17
6. Nam. + Biến sở hữu nhà nước (SHNN): Tương 2.2.2. Các biến nghiên cứu trong mô hình tự nghiên cứu của Hamdi và Cosset,18 SHNN (i) Biến Synch: đo lường sự đồng biến động giá được định nghĩa là tỷ lệ % số cổ phiếu do nhà cổ phiếu nước nắm giữ dưới mọi hình thức trên tổng số Đồng biến động giá cổ phiếu của mỗi công ty cổ phiếu đang lưu hành của công ty tại thời điểm thường được đo lường bằng R2 của mô hình thị cuối năm tài chính. trường hoặc được đo bằng R2 đã điều chỉnh. Dựa + Biến sở hữu cổ đông lớn (CĐL): Tiếp trên phương pháp của nghiên cứu.3-5 Cụ thể trong cận theo cách đo lường sở hữu CĐL theo các nghiên cứu này tác giả sử dụng R2 từ hồi qui mô nghiên cứu,14,24,25 cổ đông lớn được định nghĩa hình thị trường sau đây: là những cổ đông nắm giữ tỷ lệ số lượng cổ phiếu từ 5% trở lên trên tổng số cổ phiếu đang =++α βε rrit,, i i* Mt, it (1) lưu hành của công ty tại thời điểm cuối năm tài Trong đó: chính. TẠP CHÍ KHOA HỌC + Biến Sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài ri,t : Tỷ suất lợi tức của cổ phiếu i trong tuần TRƯỜNG ĐẠI HỌC QUY NHƠN thứ t (NĐTNN 4,5,23 cổ phiếu vào ngày giao dịch cuối cùng trung bìnhc ứhu,àng tháng tác chia giả tichoến tổng hành số bi cổến phiếuđổi logarit Để loại trừ ảnh hưởng của những quan 2 của năm trước chia cho giá cổ phiếu vào ngày đang giálưu trhịà nhR đểcủa đ côngo lườ tyng trong sự đồ nămng bi đượcến độ tính;ng giá cổ sát ngoại vi (Outlier), nhóm nghiên cứu đã loại giao dịch cuối cùng của năm trước. phiếu: + Tính bất ổn định của lợi tức cổ phiếu bỏ các quan sátĐể nhỏ loạ ihơn trừ phânảnh h vịưở 1%ng cvủàa lớnnhữ hơnng quan sát (StdRet): được xác định bằngR2 độ lệch chuẩn của phân vị 99% trong phân phối mẫu của mỗi biến. Ψ= i ngoại vi (Outlier), nhóm nghiên cứu đã loại bỏ tỷ suất lợi tức hàing ln(tuần của 2cổ ) phiếu trong năm (2) 1− Ri 2.2.3. Môcác hình quan nghiên sát nh cứuỏ hơn phân vị 1% và lớn hơn được tính; phân vị 99% trong phân phối mẫu của mỗi biến. (ii) Biến cấu trúc sở hữu Dựa trên tổng quan nghiên cứu và giả thuyết + Tỷ suất lợi tức năm của cổ phiếu (Ret12): 2.2.3. Mô hình nghiên cứu thực hiện phân tích để xem xét ảnh hưởng của được xác định bằng chênh lệch giá cổ phiếu vào nghiên cứu, các biến nghiên cứu được xác định Dựa trên tổng quan nghiên cứu và giả nhân tố CTSH đến6,7,9,14,18-20,25 SYNCH dựa trên mô hình hồi ngày giao dịch cuối cùng của năm được tính so dựa trên các nghiên cứu. Tác giả thực với giáthuy cổết phiếunghiên v àcoứ u,cácngày bigiaoến nghiêndịch cuối cứ ucùng đượ c xác hiện phânqui tích để vớ ixem dxétữ ảnh li ệhưởngu bcủaảng nhân nh tốư sau: 6,7,9,14,18-20,25 của nămđịnh trướcdựa trên chia các cho nghiên giá cổ c ứphiếuu. vào ngà Tácy giả CTSH đến SYNCH dựa trên mô hình hồi quy với giao dịch cuối cùng của năm trước. dữ liệu bảng như sau: j Synch= a +λ CTSH +∑γ Controls +θ + δε + it, it,-1 j it,-1 n t it , (3) (3) Trong đó, Synchi là biến đồng biến động Dữ liệu dạng bảng trong tài chính thường Ψ giá cổ phiếuTrong của đcôngó, Synch ty i đượci là biđoế nlường đồng bởi biế n động có hiệnc ủ tượnga CTSH tương đến quan SYNCH. chéo T vấàt hiệncả các tượng biến độc lập đượcgiá trình cổ bphiày ếtrongu của mụccông (i); ty iCTSH được đlào biếnlường cấu bở i Ψ tự tươngđượ quanc đư củaa vào biến. mô Nếu hình điều với n giáày x trảị y tr ra,ễ (lagged) trúc sở hữu được định nghĩa ở mục (ii); Controls được trình bày trong mục (i); CTSH là biếi n cấu sai số chuẩnnhằm được hạn chtínhế ả theonh h ưởcáchng thông theo chithườngều ng ược lại là các biến kiểm soát đặc thù của công ty được trúc sở hữu được định nghĩa ở mục (ii); trong hồicủ aquy biế nsẽ SYNCH bị lệch đếvàn tạobiế nra CTSH. giá trị thống trình bày ở mục (iii). Mô hình (3) cũng bao gồm kê t (t-statistics) không chính xác (Petersen29). Controlsi là các biến kiểm soát đặc thù của công Dữ liệu dạng bảng trong tài chính thường ảnh hưởng cố định ngành (θ ) và ảnh hưởng cố ty được trình bày ở mụcn (iii). Mô hình (3) cũng Để giải cóquyết hiện vấn tượ đềng ntươày,ng tác quan giả sửchéo dụng và saihiệ nsố t ượng tự định năm (δ ) nhằm kiểm soát tác động chi phối t θ chuẩn Robusttương quanđể gi cảủi aquyết biến. hiệnNếu tượngđiều này phương xảy ra, sai số của ngbaoành g ồvmà năm ảnh lênhưở ảngnh chưởngố định của ngành CTSH ( nđến) và ảnh sai khôngchu đồngẩn đượ nhấtc tínhvà ước theo lượng cách sai thông số chuẩn thường trong SYNCH.hưởng Tất c ốc ảđị cácnh biến năm độc (δ lập) nh đượcằm kiđưaểm v soátào tác t theo cụmhồ imỗi qui côngsẽ bị tylệch để và gi ảtại oquyết ra giá vấn trị đềthố ngtự kê t (t- mô hình với giá trị trễ (lagged) nhằm hạn chế ảnh động chi phối của ngành và năm lên ảnh hưởng tương quanstatistics) khi tính không giá chínhtrị thống xác kê (Petersen t theo như29). Để giải hưởng theo chiều ngược lại của biến SYNCH đến phương pháp của Petersen.29 biến CTSH. 5 3. KẾT QUẢ VÀ THẢO LUẬN 3.1. Thống kê mô tả và ma trận tương quan Bảng 3.1. Thống kê mô tả các biến nghiên cứu trong mô hình Biến Số quan sát Giá trị trung bình Độ lệch chuẩn Giá trị nhỏ nhất Giá trị lớn nhất SYNCH 5.679 -2,688022 2,452311 -21,74169 2,322745 SHNN 6.993 0,2586079 0 , 2 5 9 4 8 1 7 0 1 NĐTNN 6.589 0,0829705 0 , 1 3 3 2 7 5 5 0 1 NĐTTN 6.774 0,6598669 0,27518 0 1 CĐL 3.477 0,205 1,228 0 0,53 CĐN 3.394 0,589 2,992 0 1 MV 7.269 -1,675651 1,822857 -8,873868 5,81881 MB 7.266 -0,140657 0,7688079 -2,79004 3,855742 LEV 6.423 0,1105879 0 , 1 4 6 9 6 0 4 0 0,9669347 ROA 7.046 0,0609912 0,0851152 -0,9960087 0,7836993 Turnover 5.888 0,0787735 0,1232393 0 1,285799 StdRet 5.815 0,137464 0,0757619 0,000568 0,7268426 Ret12 5.450 0,008385 0,440838 -0,9995214 2,208623 Nguồn: Tính toán dựa trên Stata 18 Tạp chí Khoa học - Trường Đại học Quy Nhơn, 2021, 15(4), 13-25
7. JOURNAL OF SCIENCE QUY NHON UNIVERSITY Bảng 3.1 cho thấy trong 6.993 quan sát trị trung bình tỷ lệ sở hữu của cổ đông nhỏ là của mẫu nghiên cứu thì trung bình tỷ lệ sở hữu 58,99% tổng số cổ phiếu đang lưu hành của các nhà nước dưới mọi hình thức có giá trị là: 0,2586. công ty trong mẫu nghiên cứu. Giá trị trung bình Như vậy trung bình tỷ lệ sở hữu nhà nước chiếm sở hữu nhà đầu tư nước ngoài là 8,29% và trung khoảng 25,86% tổng số cổ phiếu đang lưu hành bình tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư trong nước là của các công ty. Tỷ lệ sở hữu lớn nhất của cổ 65,99% tổng số cổ phiếu đang lưu hành của các đông lớn là 52,48% và trung bình của tỷ lệ sở công ty niêm yết. Như vậy có sự chênh lệch lớn hữu cổ đông lớn chiếm 20,47% tổng số cổ phiếu giữa tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài và đang lưu hành của các công ty niêm yết. Giá nhà đầu tư trong nước tại TTCK Việt Nam. Bảng 3.2. Ma trận hệ số tương quan giữa các biến trong mô hình Biến SYNCH SHNN NĐTNN NĐTTN CĐL CĐN MV MB LEV ROA Turnover StdRet Ret12 SYNCH 1,0000 SHNN 0,0358 1,0000 NĐTNN 0,0359 -0,2284 1,0000 NĐTTN -0,0562 -0,8509 -0,3046 1,0000 CĐL -0,0749 -0,1314 0,0459 0,1035 1,0000 CĐN 0,0312 -0,0863 -0,0174 0,0932 -0,0103 1,0000 MV 0,1076 -0,0678 0,5252 -0,2129 0,0705 -0,0120 1,0000 MB -0,2014 0,0928 0,2260 -0,2083 0,0557 -0,0290 0,5380 1,0000 LEV 0,0858 0,1174 -0,0325 -0,0981 -0,0126 -0,0299 0,1768 -0,0204 1,0000 ROA -0,0486 0,1198 0,2117 -0,2289 -0,0253 -0,0133 0,1990 0,3205 -0,2034 1,0000 Turnover 0,3882 -0,2265 -0,0826 0,2641 -0,0410 0,1670 -0,0642 -0,2319 -0,0523 -0,0335 1,0000 StdRet 0,2043 -0,0099 -0,1214 0,0734 -0,0241 0,0089 -0,2298 -0,1636 -0,0112 -0,0335 0,2822 1,0000 Ret12 -0,1782 -0,0116 0,0228 0,0006 0,0163 0,0078 0,0403 0,1011 0,0000 0,1647 0,1426 -0,0756 1,0000 Nguồn: Tính toán dựa trên Stata Bảng 3.2 trình bày ma trận hệ số tương biến NĐTNN và biến giá trị vốn hóa thị trường quan Pearson giữa các biến trong nghiên cứu. của công ty (MV) có tương quan tương đối cao Ma trận hệ số tương quan giữa các biến cho thấy, (0,525); tương quan giữa biến độc lập và các biến biến SHNN và biến NĐTTN có tương quan cao kiểm soát còn lại tương đối thấp. Như một quy với nhau (-0,85), nhà đầu tư trong nước bao tắc theo kinh nghiệm, đa cộng tuyến không phải gồm cả sở hữu của nhà nước nên 2 biến này có là vấn đề nghiêm trọng nếu hệ số tương quan tương quan cao với nhau. Tương quan giữa các giữa hai biến độc lập nhỏ hơn 0,8 (Gujarati30). biến độc lập còn lại đại diện cho cấu trúc sở hữu 3.2. Kết quả nghiên cứu (SHNN, NĐTNN, CĐL, CĐN) là thấp nên có thể loại bỏ khả năng xảy ra hiện tượng đa cộng Mô hình hồi qui xem xét ảnh hưởng của cấu trúc tuyến trong phân tích hồi quy. Tương quan giữa sở hữu (CĐL, SHNN và NĐTNN) đến đồng biến các biến kiểm soát trong mô hình thì biến giá động giá cổ phiếu được thực hiện theo 4 cách thức khác nhau nhằm kiểm tra tính bền vững của trị vốn hóa thị trường của công ty và biến giá kết quả nghiên cứu. Cụ thể: trị thị trường trên giá trị sổ sách có tương quan tương đối cao (0,538); các biến kiểm soát còn lại Mô hình (1) tác giả hồi quy bình thường nhìn chung có tương quan thấp với nhau. Tương các biến độc lập và các biến kiểm soát trong quan giữa biến độc lập và biến kiểm soát thì mô hình. Journal of Science - Quy Nhon University, 2021, 15(4), 13-25 19
8. TẠP CHÍ KHOA HỌC TRƯỜNG ĐẠI HỌC QUY NHƠN Mô hình (2) tác giả tiến hành kiểm soát khả năng quan hệ nội sinh có thể xuất hiện giữa thêm một số biến nhằm cô lập ảnh hưởng (nếu biến SYNCH và biến CTSH. có) của các biến được kiểm soát đến mối quan Mô hình (4) tác giả xem xét đồng thời ảnh hệ giữa biến độc lập (SHNN, CĐL, NĐTNN) và hưởng của biến trễ biến phụ thuộc và kiểm soát SYNCH. Việc kiểm soát thêm các biến vào mô thêm một số biến nhằm cô lập ảnh hưởng (nếu hình nhằm xác định ảnh hưởng ròng của biến độc có) của các biến được kiểm soát đến mối quan lập đến biến phụ thuộc trong mô hình. hệ giữa biến độc lập (SHNN, CĐL, NĐTNN) và Mô hình (3) tác giả đưa thêm biến trễ của biến SYNCH. biến phụ thuộc vào mô hình nhằm để giải quyết 3.2.1. Ảnh hưởng của sở hữu nhà nước đến đồng biến động giá cổ phiếu Bảng 3.3. Sở hữu nhà nước và đồng biến động giá cổ phiếu Biến phụ thuộc: SYNCH Biến Mô hình (1) Mô hình (2) Mô hình (3) Mô hình (4) SHNN 0,334* 0,847 0,285 0,727 (1,95) (2,68) (2,04) (2,81) NĐTTN 0,526* 0,449* (1,73) (1,79) MV 0,499 0,536 0,397 0,421 (17,71) (16,79) (15,29) (15,10) MB -0,729 -0,756 -0,586 -0,592 (-11,43) (-11,75) (-10,27) (-10,39) LEV -0,063 -0,119 -0,067 -0,139 (-0,23) (-0,43) (-0,29) (-0,59) ROA -0,522 -0,414 0,183 0,245 (-0,99) (-0,79) (0,40) (0,53) Turnover 4,594 4,496 3,455 3,405 (8,44) (8,07) (6,90) (6,63) StdRet 0,917* 0,941* 1,874 1,849 (1,71) (1,71) (3,57) (3,46) Ret12 -0,239 -0,232 -0,220 -0,239 (-2,79) (-2,66) (-2,52) (-2,73) Lagged_SYNCH 0,256 0,254 (10,60) (10,39) Constant -0,823 -1,161 0,342* -1,408 (-2,91) (-3,50) (1,81) (-4,68) Fixed effects IY IY IY IY Số quan sát 4.187 4.056 4.029 3.946 Adjusted R-squared 0,3764 0,3787 0,4120 0,4136 Robust t-statistics in parentheses p<0,01, p<0,05, * p<0,1 Nguồn: Tính toán dựa trên phần mềm Stata 20 Tạp chí Khoa học - Trường Đại học Quy Nhơn, 2021, 15(4), 13-25
9. JOURNAL OF SCIENCE QUY NHON UNIVERSITY Kết quả phân tích thực nghiệm cho thấy trong giá cổ phiếu càng thấp và làm gia tăng SHNN có ảnh hưởng cùng chiều đến SYNCH mức độ đồng biến động giá cổ phiếu trên thị với mức ý nghĩa 10%. Giá trị ước lượng hệ số trường. Kết quả này cũng phù hợp với phát của biến SHNN là 0,334 (t-stat = 1,95). Kết hiện của một số nghiên cứu thực nghiệm về ảnh quả này phù hợp với lập luận rằng một doanh hưởng của SHNN đến sự đồng biến động giá cổ nghiệp mà SHNN càng cao thì tính thông tin phiếu trên thế giới.9,17,19 3.2.2. Ảnh hưởng của sở hữu cổ đông lớn đến đồng biến động giá cổ phiếu Bảng 3.4. Sở hữu cổ đông lớn và đồng biến động giá cổ phiếu Biến Biến phụ thuộc: SYNCH Mô hình (1) Mô hình (2) Mô hình (3) Mô hình (4) CĐL -1,015 -1,084 -0,708 -0,759 (-3,34) (-3,62) (-2,56) (-2,78) CĐN 0,543 0,361 (3,22) (2,54) MV 0,536 0,524 0,422 0,417 (15,61) (15,02) (11,85) (11,54) MB -0,876 -0,866 -0,711 -0,709 (-9,96) (-9,85) (-8,45) (-8,44) LEV -0,043 -0,031 -0,016 -0,007 (-0,13) (-0,09) (-0,06) (-0,03) ROA -0,181 -0,143 0,774 0,788 (-0,25) (-0,20) (1,28) (1,30) Turnover 6,066 5,911 4,635 4,547 (11,80) (11,72) (11,34) (10,97) StdRet 1,133* 1,167* 1,817 1,837 (1,83) (1,90) (2,90) (2,93) Ret12 -0,409 -0,408 -0,378 -0,376 (-4,12) (-4,13) (-3,55) (-3,53) Lagged_SYNCH 0,311 0,306 (7,39) (7,39) Constant -0,840 -0,837 -0,968 -1,082 (-2,71) (-2,73) (-3,59) (-3,96) Fixed effects IY IY IY IY Số quan sát 2.410 2.410 2.272 2.272 Adjusted 0,3904 0,3939 0,4461 0,4475 R-squared Nguồn: Tính toán dựa trên phần mềm Stata Kết quả hồi quy với hệ số ước lượng cổ đông lớn sẽ giúp làm giảm SYNCH. Ngoài của biến sở hữu CĐL là -1,015 (t-stat = -3,34) ra, thông qua sở hữu của cổ đông lớn sẽ giúp nâng với mức ý nghĩa 1%. Điều này cho thấy rằng cao quản trị công ty, cải thiện môi trường thông tồn tại mối quan hệ ngược chiều giữa sở hữu tin của công ty và qua đó làm tăng tính thông tin CĐL và SYNCH. Kết quả này ủng hộ lập và hạn chế đồng biến động giá cổ phiếu trên thị luận rằng, cổ đông lớn với lợi thế hơn về mặt trường. Kết quả này cũng phù hợp với phát hiện thông tin so với các nhóm cổ đông khác và của một số nghiên cứu về ảnh hưởng của CĐL giao dịch dựa trên lợi thế về mặt thông tin của đến SYNCH trên thế giới.4,5,9,14,25,31 Journal of Science - Quy Nhon University, 2021, 15(4), 13-25 21
10. TẠP CHÍ KHOA HỌC TRƯỜNG ĐẠI HỌC QUY NHƠN 3.2.3. Ảnh hưởng của sở hữu nhà đầu tư nước ngoài đến đồng biến động giá cổ phiếu Bảng 3.5. Sở hữu nhà đầu tư nước ngoài và SYNCH Biến Biến phụ thuộc: SYNCH Mô hình (1) Mô hình (2) Mô hình (3) Mô hình (4) NĐTNN -0,590 -0,862 -0,544 -0,737 (-2,00) (-2,68) (-2,21) (-2,80) NĐTTN -0,322* -0,279* (-1,81) (-1,90) MV 0,523 0,536 0,420 0,422 (17,02) (16,76) (15,28) (15,08) MB -0,741 -0,756 -0,598 -0,592 (-11,58) (-11,75) (-10,49) (-10,39) LEV -0,067 -0,118 -0,076 -0,139 (-0,24) (-0,43) (-0,33) (-0,59) ROA -0,359 -0,412 0,335 0,246 (-0,69) (-0,78) (0,72) (0,53) Turnover 4,383 4,497 3,266 3,405 (8,51) (8,07) (6,82) (6,63) StdRet 0,799 0,934* 1,782 1,845 (1,47) (1,70) (3,39) (3,46) Ret12 -0,233 -0,232 -0,216 -0,239 (-2,75) (-2,66) (-2,49) (-2,73) Lagged SYNCH 0,256 0,254 (10,57) (10,40) Constant -0,772 -0,310 0,561 -0,678 (-2,69) (-1,18) (2,92) (-2,78) Fixed effects IY IY IY IY Số quan sát 4.187 4.056 4.029 3.946 Adjusted R-squared 0,3763 0,3787 0,4120 0,4137 Nguồn: Tính toán dựa trên phần mềm Stata Kết quả phân tích thực nghiệm cho thấy trên thế giới về ảnh hưởng của sở hữu NĐTNN sở hữu NĐTNN có ảnh hưởng ngược chiều đến đến SYNCH.6,7,9,20 SYNCH với mức ý nghĩa 10%. Giá trị ước lượng 4. KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý NGHIÊN CỨU hệ số của biến sở hữu NĐTNN ở Bảng 3.5 là -0,59 (t-stat = -2,0). Kết quả này phù hợp với 4.1. Kết luận lập luận rằng với các lợi thế của nhà đầu tư nước Như vậy, thông qua đo lường mức độ đồng biến ngoài trong việc thu thập các thông tin đặc thù động giá cổ phiếu, cho thấy rằng tồn tại hiện của công ty và kinh nghiệm trong quản trị công tượng đồng biến động giá cổ phiếu tại TTCK ty; Sở hữu NĐTNN giúp nâng cao quản trị công Việt Nam. Kết quả nghiên cứu cho thấy biến ty, cải thiện môi trường thông tin, giúp cho công ty trở nên minh bạch hơn nên sở hữu NĐTNN động tỷ suất lợi tức cổ phiếu chịu ảnh hưởng có tác động tích cực và giúp làm tăng tính thông lớn bởi các thông tin vĩ mô toàn thị trường tin và qua đó làm giảm SYNCH của các công ty hay giá cổ phiếu của các công ty niêm yết trên niêm yết trên TTCK Việt Nam. Kết quả nghiên TTCK Việt Nam có mức độ đồng biến động cao cứu phù hợp với một số nghiên cứu thực nghiệm với biến động của thị trường. 22 Tạp chí Khoa học - Trường Đại học Quy Nhơn, 2021, 15(4), 13-25
11. JOURNAL OF SCIENCE QUY NHON UNIVERSITY Thông qua phương pháp hồi quy đối đầu tư nước ngoài cần được đảm bảo bởi các với bộ dữ liệu bảng của các công ty niêm yết quy định pháp lý của nhà nước và thông qua sở trên TTCK Việt Nam trong khoảng thời gian từ hữu của NĐTNN giúp giảm SYNCH, tăng tính 2007 - 2017, tác giả phát hiện mối quan hệ cùng thanh khoản của thị trường, nâng cao quản trị chiều giữa SHNN và SYNCH. Kết quả nghiên doanh nghiệp của các công ty niêm yết, hoàn cứu này phù hợp với lập luận SHNN càng cao thiện các quy định pháp lý liên quan đến sở hữu thì sự minh bạch trong thông tin cung cấp cho NĐTNN và giúp cho sự phát triển của TTCK nhà đầu tư càng kém và làm gia tăng SYNCH trong dài hạn. trên thị trường. Thứ hai, kết quả nghiên cứu cho thấy tồn Kết quả nghiên cứu cũng cho thấy rằng tại mối quan hệ ngược chiều giữa SHNN và tồn tại mối quan hệ ngược chiều giữa sở hữu SYNCH. Vì vậy, đối với các công ty có sở hữu NĐTNN và SYNCH của các công ty niêm yết vốn của nhà nước cần phải cải thiện môi trường trên TTCK Việt Nam. Kết quả nghiên cứu ủng thông tin của công ty, tăng tính minh bạch trong hộ lập luận, với các lợi thế của nhà đầu tư nước công bố thông tin của công ty để qua đó hạn chế ngoài về thu thập thông tin đặc thù của công ty biến động đồng bộ giá cổ phiếu, cũng như phụ và kỹ năng trong quản trị công ty, sở hữu nhà thuộc vào biến động chung của thị trường. Ngoài đầu tư nước ngoài giúp nâng cao quản trị công ra, cần giảm tỷ lệ sở hữu của nhà nước tại các ty, cải thiện môi trường thông tin và qua đó làm doanh nghiệp thông qua lộ trình thoái vốn của giảm SYNCH. nhà nước tại các tập đoàn, các doanh nghiệp nhà nước. Thông qua việc giảm dần tỷ lệ sở hữu nhà Ngoài ra, trong mối quan hệ giữa sở hữu nước tại các doanh nghiệp và nâng cao quản trị CĐL và SYNCH thì tồn tại mối quan hệ ngược công ty tại các doanh nghiệp nhà nước sẽ giúp chiều giữa sở hữu CĐL và SYNCH. Kết quả này làm giảm SYNCH trên thị trường. ủng hộ lập luận rằng, cổ đông lớn với lợi thế hơn về mặt thông tin so với các nhóm cổ đông khác Thứ ba, tại thị trường Việt Nam sở hữu và giao dịch dựa trên lợi thế về mặt thông tin của của các cổ đông lớn có tác động tích cực là làm cổ đông lớn sẽ giúp làm giảm SYNCH. Ngoài tăng tính thông tin giá cổ phiếu và hạn chế biến ra, thông qua sở hữu của cổ đông lớn sẽ giúp động đồng bộ giá cổ phiếu so với biến động nâng cao hiệu quả quản trị công ty, cải thiện môi chung của toàn thị trường. Ngoài ra, chưa xuất trường thông tin của công ty và giúp hạn chế hiện ảnh hưởng tiêu cực trong mối quan hệ giữa SYNCH. sở hữu CĐL và SYNCH khi tăng tỷ lệ sở hữu CĐL nên việc khuyến khích gia tăng tỷ lệ sở hữu 4.2. Hàm ý nghiên cứu CĐL là cần thiết tại Việt Nam hiện nay. Thứ nhất, với các lợi thế của nhà đầu tư nước Thứ tư, ảnh hưởng của các biến thuộc về ngoài, sở hữu NĐTNN sẽ giúp cải thiện tính đặc thù công ty đối với SYNCH là một chỉ dấu thông tin và làm giảm SYNCH của các công ty quan trọng giúp nhà quản trị trong điều hành hoạt niêm yết trên TTCK Việt Nam thông qua nâng động của công ty để tận dụng ảnh hưởng của các cao chất lượng quản trị doanh nghiệp (nâng cao thông tin tích cực thị trường hay hạn chế ảnh quản trị rủi ro, tăng hiệu quả hoạt động, minh hưởng tiêu cực của thông tin chung thị trường bạch trong việc công bố thông tin). Từ đó, các và tăng việc phản ánh các thông tin tích cực của nhà đầu tư có thể đưa ra các quyết định đầu tư công ty vào trong giá nhằm gia tăng tính thông dựa trên các thông tin đặc thù của công ty thay tin giá cổ phiếu của công ty trên thị trường. vì phụ thuộc lớn vào các thông tin chung của toàn thị trường. Như vậy cần có các chính sách Lời cám ơn: Nghiên cứu này được thực khuyến khích sự tham gia của NĐTNN (đặc biệt hiện trong khuôn khổ đề tài khoa học công nghệ là nhà đầu tư có tổ chức, nhà đầu tư chiến lược) cấp cơ sở của Trường Đại học Quy Nhơn với mã đầu tư vào TTCK Việt Nam. Sự tham gia của nhà số T2020.686.34. Journal of Science - Quy Nhon University, 2021, 15(4), 13-25 23
12. TẠP CHÍ KHOA HỌC TRƯỜNG ĐẠI HỌC QUY NHƠN DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO 13. A. Shleifer, R. Vishny. A survey of corporate governance, Journal of Finance, 1997, 52, 1. A. Durnev, R. Morck, B. Yeung. Value-enhancing capital budgeting and firm-specific stock return 737-783. variation, Journal of Finance, 2004, 59, 65-105. 14. P. Brockman, X. Yan. Block ownership and firm- 2. J. Wurgler. Financial markets and the allocation specific information, Journal of Banking and of capital, Journal of Financial Economics, Finance, 2009, 33, 308-316. 2000, 58, 187-214. 15. J. Fan, T. J. Wong. Do external auditors perform a 3. R. Roll. R2, Journal of Finance, 1998, 43, corporate governance role in emerging markets? 541-566. Evidence from East Asia, Journal of Accounting Research, 2005, 43, 35-72. 4. R. Morck, B. Yeung, W. Yu. The information content of stock markets: Why do emerging 16. J. B. Kim, C. H. Yi. Ownership structure, markets have synchronous stock price business group affiliation, listing status, and movement?, Journal of Financial Economics, earnings management: evidence from Korea, 2000, 58, 215-260. Contemporary Accounting Research, 2006, 23, 427-464. 5. L. Jin, S. C. Myers. R2 around the world: New theory and new tests, Journal of Financial 17. W. Hou, J. M. Kuo, E. Lee. The impact of state Economics, 2006, 79, 257-292. ownership on share price informativeness: the case of the split share structure reform in 6. W. He, D. Li, J. Shen, B. Zhang. Large foreign China, The British Accounting Review, 2012, ownership and stock price informativeness 44, 248-261. around the world, Journal of International Money and Finance, 2013, 36, 211-230. 18. Hamdi, B.N., Cosset, J. C. State ownership, 7. W. He, J. Shen. Do foreign investors improve political institutions, and stock price informational efficiency of stock prices? Evidence informativeness: Evidence from privatization, from Japan, Pacific-Basin Finance Journal, 2014, Journal of Corporate Finance, 2014, 29, 179-199. 27, 32-48. 19. K. J. Lin, K. E. Karim, C. Carter. Why does 8. J. K. Kang, R. Stulz. Why is there a home bias? China’s stock market have highly synchronous An analysis of foreign portfolio equity ownership stock price movement? An information in Japan, Journal of Financial Economics, 1997, supply perspective, Advances in International 46, 3-28. Accounting, 2015, 31, 68-79. 9. F. A. Gul, J. B. Kim, A. A. Qiu. Ownership 20. Jiang, Li., J. B. Kim. Foreign equity ownership concentration, foreign shareholding, audit and information asymmetry: evidence from quality and stock price synchronicity: evidence Japan, Journal of International Financial from China, Journal of Financial Economics, Management & Accounting, 2004, 15,185-211. 2010, 95, 425-442. 21. D. Li, Q. N. Nguyen, P. K. Pham, S. X. Wei. 10. P. Henry. Stock market liberalization, economic Large foreign ownership and firm-level stock reform, and emerging market equity, Journal of return volatility in emerging markets, Journal Finance, 2000, 55, 529-564. of Financial and Quantitative Analysis, 2011, 46(4), 1127-1155. 11. N. Fernandes, M. A. Ferreira. Insider trading laws and stock price informativeness, Review of 22. B. Kho, R. Stulz, F. Warnock. Financial Financial Studies, 2009, 22, 1845-1887. globalization, governance, and the evolution of 12. R. Ding, W. Hou, J. M. Kuo, E. Lee. Fund the home bias, Journal of Accounting Research, ownership and stock price informativeness of 2009, 47, 597-635. Chinese listed firms, Journal of Multinational 23. N. Fernandes, M. A. Ferreira. Does international Financial Management, 2013, 23,166-185. cross-listing improve the information 24 Tạp chí Khoa học - Trường Đại học Quy Nhơn, 2021, 15(4), 13-25
13. JOURNAL OF SCIENCE QUY NHON UNIVERSITY environment, Journal of Financial Economics, and analyst coverage in emerging markets, 2008, 88, 216-244. Journal of Financial Economics, 2006, 80, 115-147. 24. F. Heflin, K.W. Shaw. Blockholder ownership and market liquidity, Journal of Financial and 28. T. L. Dang, F. Moshirian, B. Zhang. Commonality Quantitative Analysis, 2000, 35, 621-633. in news around the world, Journal of Financial Economics, 2015, 116, 82-110. 25. Đặng Tùng Lâm. Ảnh hưởng của cổ đông lớn đến sự đồng biến động giá cổ phiếu trên Sở giao 29. M. A. Petersen. Estimating standard errors in dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh, Tạp finance panel data sets: Comparing approaches, chí Phát triển kinh tế, 2016, 27(5), 63-77. Review of Financial Studies, 2009, 22, 435-480. 26. J. D. Piotroski, D. T. Roulstone. The influence 30. D. N. Gujarati. Basic econometrics, 4th edition, of analysts, institutional investors, and insiders Mc Graw-Hill, 2003. on the incorporation of market, industry, and 31. S. Boubaker, H. Mansali, H. Rjiba. Large firm-specific information into stock prices, The controlling shareholders and stock price Accounting Review, 2004, 79, 1119-1151. synchronicity, Journal of Banking & Finance, 27. K. Chan, A. Hameed. Stock price synchronicity 2014, 40, 80-96. Journal of Science - Quy Nhon University, 2021, 15(4), 13-25 25