Vai trò quản lý thị trường tài chính của chính phủ: Bài học từ khủng hoảng tài chính

Nội dung text: Vai trò quản lý thị trường tài chính của chính phủ: Bài học từ khủng hoảng tài chính

1. TẠP CHÍ KHOA HỌC KINH TẾ - SỐ 9(03) - 2021 VAI TRÒ QUẢN LÝ THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH CỦA CHÍNH PHỦ: BÀI HỌC TỪ KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH THE ROLE OF GOVERNMENT IN REGULATING FINANCIAL MARKETS: LESSON FROM THE FINANCIAL CRISIS Ngày nhận bài: 01/06/2021 Ngày chấp nhận đăng: 30/07/2021 Cao Việt Hiếu, Nguyễn Minh Hải, Võ Xuân Vinh TÓM TẮT Bong bóng giá nhà ở, bùng nổ tín dụng dưới chuẩn và các biện pháp khuyến khích trong khu vực tài chính bị lệch hướng là các nguyên nhân chính gây ra sự đổ vỡ hệ thống tài chính của Mỹ vào 2008 - 2009. Cuộc khủng hoảng đã thể hiện nhiều khía cạnh trong thị trường tài chính: (i) rủi ro đạo đức trong hệ thống ngân hàng; (ii) nhà đầu tư đã tự tin thái quá vào sự tăng giá của các sản phẩm đầu tư mới, rủi ro khi lạm dụng đòn bẩy; và (iii) các nhà quản lý không điều tiết kịp thời sự lệch hướng trong khu vực tài chính. Khủng hoảng tài chính gây tổn hại quốc gia và dễ lây lan, thúc đẩy chính phủ cần phản ứng chính sách nhanh chóng khi khủng hoảng xảy ra và nỗ lực đưa ra giải pháp để tránh khủng hoảng trong tương lai. Từ khóa: vai trò của chính phủ, khủng hoảng tài chính, bong bóng nhà ở, tín dụng dưới chuẩn, thị trường tài chính. ABSTRACT The housing price bubbles, the subprime mortgage lending boom and skewed financial sector incentives were the main causes of the collapse of the US financial system in 2008 - 2009. The crisis has shown many aspects in the financial markets: (i) moral hazard in the banking system; (ii) investors' opacity and overconfidence in new financial instruments, risk of abuse of leverage; and (iii) regulators did not promptly regulate deviations in the financial sector. Financial crisis harms the country and spreads to countries around the world, prompting the government to react quickly to policies when a crisis occurs and find solutions to prevent future crises. Keywords: financial crisis, the role of government, housing bubbles, subprime lending, financial markets. 1. Giới thiệu cụ tài chính mới ẩn giấu rủi ro, quy trình quản trị rủi ro không được các công ty tuân Trước những năm 1980, Chính phủ tại thủ, và các cơ quan quản lý không điều tiết nhiều quốc gia đã thực hiện can thiệp mức độ  cao vào hệ thống tài chính, nhưng đặc biệt là thị trường tài chính (Baily & cộng sự, 2008). từ những năm 1990, các khu vực tài chính đã Nhiều lý thuyết tập trung giải thích cho bãi bỏ nhiều quy định, trong đó quá trình tự thấy sự bùng nổ trên thị trường tài sản và tín do hóa tài chính luôn nhận được sự quan tâm. dụng mà cuối cùng dẫn đến các vụ phá sản Hạn chế sự kiểm soát và giảm quyền sở hữu thường sẽ tạo nên khủng hoảng. Tuy nhiên, của chính phủ trong khu vực tài chính, loại việc giải thích lý do tại sao bong bóng giá tài bỏ những quy định kiềm hãm hoạt động tài chính là một phần của tự do hóa tài chính. Trường hợp minh hoạ điển hình của việc mở rộng quá mức tự do hóa tài chính là cuộc Cao Việt Hiếu, Nguyễn Minh Hải, Trường Đại khủng hoảng diễn ra tại Mỹ vào năm 2008 và học Bình Dương lan rộng trên toàn thế giới, có nguồn gốc từ Võ Xuân Vinh, Viện Nghiên cứu kinh doanh – bong bóng giá tài sản kết hợp với các công Trường Đại học Kinh tế TP.HCM. 1
2. TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG sản hoặc bùng nổ tín dụng được phép tiếp tục chính xác của các cuộc khủng hoảng. Các và cuối cùng trở nên không bền vững và biến yếu tố “phi lý trí” đôi khi thúc đẩy tạo ra thành các vụ phá sản hoặc vỡ nợ vẫn là điều khủng hoảng tài chính, bao gồm cả sự đột thách thức. Trách nhiệm của cả các nhà ngột tháo chạy của các ngân hàng, sự lây lan hoạch định chính sách và các bên tham gia và lan tỏa giữa các thị trường tài chính, tín khu vực tài chính đều phải trả lời tại sao lại dụng rơi vào khủng hoảng, sự xuất hiện các không lường trước được rủi ro và từ đó cố vụ phá sản tài sản (Claessens & Kose, 2014). gắng làm chậm sự gia tăng giá tài sản hoặc Các cuộc khủng hoảng tài chính xảy ra hạn chế việc nới lỏng tín dụng (Claessens & dưới các dạng khác nhau, nhưng có thể phân Kose, 2014). biệt thành hai dạng khủng hoảng lớn. Cuộc khủng hoảng có thể chỉ là một cơ Reinhart & Rogoff (2009) mô tả có hai loại hội khác nhằm cải thiện khu vực tài chính khủng hoảng: những cuộc khủng hoảng được hiện tại. Từ bài học khủng hoảng tài chính phân loại bởi các phân tích định lượng và 2008, việc nhận định lại vai trò điều tiết khu những cuộc khủng hoảng phụ thuộc phần lớn vực tài chính của chính phủ là cần thiết. Cấu vào phân tích định tính. Nhóm đầu tiên chủ trúc bài viết bao gồm: phần đầu giới thiệu về yếu bao gồm các cuộc khủng hoảng tiền tệ và khủng hoảng tài chính và vai trò quản lý thị sự suy giảm đột ngột dòng vốn ròng (thể hiện trường tài chính của chính phủ. Các phần sau đặc trưng bởi sự đảo ngược nhanh chóng của đề cập đến: các nguyên nhân chính gây ra dòng vốn quốc tế, sự điều chỉnh của giá tài cuộc khủng hoảng tài chính; đánh giá vai trò sản, và sự suy giảm trong tiêu dùng và sản điều tiết khu vực tài chính của chính phủ Mỹ xuất), và nhóm thứ hai bao gồm các cuộc trong khủng hoảng và khuyến nghị để ngăn khủng hoảng nợ và ngân hàng. chặn khủng hoảng trong tương lai. Phần cuối 2.2. Vai trò quản lý thị trường tài chính của là kết luận. Chính phủ 2. Cơ sở lý thuyết Có năm cách thức thể hiện về hành động 2.1. Khủng hoảng tài chính của chính phủ: (1) tạo ra các thể chế thị trường, (2) điều tiết các thể chế thị trường, Có những đặc điểm chung trong các cuộc (3) can thiệp vào các thể chế thị trường thông khủng hoảng dù chúng biểu hiện ở nhiều qua các cơ chế quản lý khác, (4) can thiệp dạng khác nhau. Khủng hoảng tài chính trực tiếp vào thị trường vốn, và (5) các can thường đi cùng với một hoặc nhiều hiện thiệp khác. Nhóm can thiệp thứ (2) và (3) có tượng sau: giá tài sản và khối lượng tín dụng thể được xem là cải thiện thị trường tài chính tăng cao; gián đoạn nghiêm trọng trong việc và sử dụng thị trường tài chính để tác động cung cấp tài chính cho nền kinh tế; những các mục tiêu khác. Thất bại của thị trường có khó khăn về bảng cân đối kế toán (các công khả năng lan rộng hơn ở thị trường tài chính, ty, các trung gian tài chính và các tập đoàn); đó chính là sự khác biệt giữa thị trường tài và chính phủ trợ cấp ở quy mô lớn (hỗ trợ chính so với các thị trường khác. Một vài thanh khoản và tái cấp vốn). Khủng hoảng chính sách mà chính phủ xây dựng nhằm can xảy ra từ những nguyên nhân cơ bản đã được nhiều lý thuyết liên quan đề cập đến. Mặc dù thiệp vào khu vực tài chính lại không giải các yếu tố cơ bản - các sự kiện xảy ra đột quyết trực tiếp những thất bại thị trường này, ngột bên trong hoặc bên ngoài, kinh tế vĩ mô mà nhằm thúc đẩy một loạt các mục tiêu xã mất cân bằng - thường được quan sát thấy, hội: (i) bảo vệ người tiêu dùng; (ii) chỉ đạo nhưng vẫn còn nhiều câu hỏi về nguyên nhân phân bổ nguồn lực; (iii) kích thích tăng 2
3. TẠP CHÍ KHOA HỌC KINH TẾ - SỐ 9(03) - 2021 trưởng; (iv) đảm bảo cạnh tranh; (v) cải thiện luôn tồn tại nhiều thông tin mang lợi thế độc tính thanh khoản của các ngân hàng; và (vi) quyền, chỉnh phủ cần nhận thấy tầm quan ổn định kinh tế vĩ mô. Thực tế việc nhằm vào trọng phải tham gia điều tiết thị trường. Thực từng mục tiêu này bởi các tác động của chính tế đã chỉ ra, nếu thiếu vắng “bàn tay hữu phủ sẽ dẫn đến thất bại cơ bản của thị trường. hình” của chính phủ, “bàn tay vô hình” đôi Khi thiết lập các quy định, các nhà quản lý khi dẫn dắt thị trường tự do đến tình trạng cần phải nhận ra họ phải đối mặt cả sự không hỗn loạn. Khủng hoảng tài chính 2008, trước hoàn hảo của thông tin và sự bất cân xứng đó là thời kỳ Đại suy thoái 1929 - 1933, là của thông tin, cũng như họ có những hạn chế minh chứng rõ nét khi chính phủ Mỹ không trong khả năng đánh giá rủi ro (Stiglitz, can thiệp kịp thời vào khu vực tài chính đã bị 1993). Với việc thị trường không hoàn hảo lệch hướng. Bảng 1. Một số nghiên cứu và các đề xuất liên quan đến vai trò quản lý thị trường tài chính của chính phủ trong khủng hoảng. Tác giả Bài nghiên cứu Các đề xuất Cho The Role of State (i) cải thiện chất lượng thông tin về các tổ chức và hệ thống tài (2010) Intervention in the chính; (ii) huy động sự ủng hộ chính trị; (iii) hành động kịp thời của Financial Sector: chính phủ; (iv) thực hiện tiếp cận cân bằng để củng cố quy định; (v) Crisis Prevention, đảm bảo sự phối hợp hiệu quả giữa chính sách tiền tệ và các cơ quan Containment, and giám sát; (vi) giải quyết các xung đột lợi ích; và (vii) thiết lập một Resolution kiến trúc tài chính quốc tế mới. Mendonça Crises in the (i) tăng cường xử lý vốn đối với các công cụ phức tạp có mức độ rủi & Deos financial regulation ro tín dụng cao; (ii) thúc đẩy hơn nữa các tiêu chuẩn toàn cầu về (2010) of finance-led quản lý và giám sát rủi ro thanh khoản; (iii) tăng cường giám sát và capitalism: a quản lý rủi ro của các ngân hàng; và (iv) nâng cao kỷ luật thị trường Minskyan analysis thông qua việc công bố thông tin và định giá tốt hơn. Liou The Financial Crisis (i) thành lập một cơ quan giám sát độc lập đảm bảo rằng người tiêu (2013) and the Challenge dùng nhận được thông tin rõ ràng, chính xác về các sản phẩm tài of Government chính; (ii) thành lập một hội đồng để giải quyết các rủi ro hệ thống Regulation do các công ty, sản phẩm phức tạp gây ra; (iii) chấm dứt các gói cứu trợ “quá lớn để thất bại” (too-big-too-fail); (iv) mang lại sự minh bạch và trách nhiệm giải trình cho các thị trường phái sinh; và (v) trao quyền cho các cơ quan quản lý để giám sát gian lận tài chính và thao túng hệ thống. Nguồn: Tác giả tổng hợp 3. Nguyên nhân cuộc khủng hoảng tài cho thấy các nguyên nhân khởi nguồn từ thị chính 2008 và vai trò điều tiết của chính trường nhà ở và tài chính của nền kinh tế Mỹ. phủ Mỹ trong khủng hoảng Có ba nguyên nhân chính: (i) Bong bóng giá - sự tăng giá và giảm giá giả tạo của một loại 3.1. Nguyên nhân khủng hoảng tài chính 2008 tài sản hoặc hàng hóa cụ thể - đã thổi phồng Kể từ khi xảy ra Đại suy thoái giai đoạn quá mức giá trị của những căn nhà và sau đó 1929 - 1933, tại Mỹ chưa từng có cuộc làm giá nhà giảm mạnh; (ii) Sự bùng nổ cho khủng hoảng nào lớn như năm 2008 - 2009. vay thế chấp dưới chuẩn làm trầm trọng thêm Vậy lý do bắt nguồn từ đâu? Câu trả lời đã và tác động mạnh đến bong bóng nhà ở, và 3
4. TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG (iii) Các biện pháp khuyến khích trong khu chối cho vay thế chấp. Trong bối cảnh bong vực tài chính bị lệch hướng đã thúc đẩy sự bóng nhà đất, cả hai hạn chế này đều được bùng nổ tín dụng dưới chuẩn (Beachy, 2012). ngân hàng nới lỏng: các tiêu chí về điều kiện thế chấp được giảm xuống, cũng như tính lãi 3.1.1. Bong bóng nhà ở: Tăng giá không bền vững suất thấp cho những người vay dưới chuẩn Nguồn gốc của bong bóng nhà đất tương (Demyanyk & Hemert, 2011). Khi giá nhà tự như bong bóng giá trước đây: nhu cầu đất bắt đầu giảm vào năm 2007, việc trả nợ thực gia tăng đã thúc đẩy sự tăng giá từ từ, của những người vay thế chấp nhà ở sẽ gặp sau đó nhanh chóng biến thành một đợt tăng khó khăn. Riêng người đi vay dưới chuẩn sẽ giá nhanh chóng và mang tính đầu cơ. Trong dễ bị vỡ nợ hơn người bình thường do các cuối những năm 1990, hầu hết người Mỹ đầu khoản thế chấp dưới chuẩn của họ. Kết quả là tư vào chứng khoán và họ trở nên giàu có khi làn sóng tịch thu nhà dưới chuẩn tăng vọt đã giá cổ phiếu tăng gấp đôi trong giai đoạn thúc đẩy vòng xoáy giảm giá nhà ở, vì các vụ bong bóng dot-com vào những năm 1996 - tịch thu nhà khiến nguồn cung nhà ở dư thừa 2000. Mặc dù bong bóng dot-com đã vỡ sau và nhu cầu nhà ở bị thu hẹp. Sự bùng nổ của năm 2000 (với giá cổ phiếu giảm đều đặn cho vay dưới chuẩn đã làm trầm trọng thêm cho đến năm 2003), giá cổ phiếu tăng vào sự tăng giá nhà đất và dẫn đến bong bóng cuối những năm 1990 đã giúp nhiều gia đình nhà đất bị vỡ (Beachy, 2012). sở hữu cổ phiếu trở nên giàu có hơn và họ đã chọn chi tiêu vào những ngôi nhà lớn và tốt 3.1.3. Một hệ thống đổ vỡ: Nhu cầu cho vay hơn. Nhu cầu nhà ở tăng nhanh hơn so với dưới chuẩn đã bị lệch hướng trong khu vực nguồn cung nhà mới, dẫn đến giá nhà ngày tài chính càng tăng cao. Việc đầu cơ vào nhà đất trong Các nhà đầu tư đạt tỷ suất sinh lợi cao đối giai đoạn từ 1998 - 2003 đã sinh ra bong với chứng khoán có thế chấp (Mortgage- bóng và giai đoạn từ 2003 - 2006 tín dụng Backed Securities - MBS) trong suốt đầu gia tăng đã làm bùng phát bong bóng nhà ở. những năm 2000, dẫn đến nhu cầu MBS Từ năm 2003, giá nhà đất tăng với tốc độ ngày càng tăng. Để đáp ứng nguồn cung của chưa từng có, giá cứ tăng gấp đôi, cuối cùng MBS tăng cao, các ngân hàng đã tăng cường đạt đỉnh vào năm 2006. Và bong bóng nhà ở tìm kiếm người mua nhà, nhanh chóng mở đã bùng nổ vào năm 2007 - 2008. Giá nhà rộng đối tượng cho vay dưới chuẩn khi thị đất tiếp tục giảm dần sau năm 2009 và giảm trường người mua nhà tiêu chuẩn đã bão hòa. kéo dài cho đến năm 2012 (Beachy, 2012). Những khoản thế chấp dưới chuẩn gia tăng liên tục từ 2004 - 2006 đã thúc đẩy và duy trì 3.1.2. Bùng nổ tín dụng dưới chuẩn: Sự gia bong bóng MBS trong thị trường tài chính. tăng rủi ro không bền vững Ngân hàng: rủi ro đạo đức Trong thời kỳ bong bóng nhà đất gia tăng, các khoản thế chấp không chỉ dành cho một Với mỗi MBS được gom và bán, các ngân số lượng lớn người mua nhà, mà còn cho một hàng thu thêm khoản phí, có động cơ để tích loại người mua nhà khác: những người đi vay cực tìm kiếm khách hàng vay mới và ngày “dưới chuẩn”. Các ngân hàng phân loại càng nới lỏng trong tiêu chí cho vay của ngân những người đi vay dưới chuẩn là những đối hàng (Crotty, 2009). Việc tạo ra MBS cho tượng có thu nhập thấp, gánh nhiều khoản nợ phép các ngân hàng chuyển rủi ro vỡ nợ, và/hoặc có tiền sử không trả được nợ. Với cùng với tài sản thế chấp sang nhà đầu tư những người có nguy cơ vỡ nợ cao, thường MBS một cách đơn giản. Nếu các khoản thế các ngân hàng sẽ tính lãi suất vay cao hoặc từ chấp cơ bản bị vỡ nợ, nhà đầu tư sẽ nắm giữ một MBS có giá trị giảm dần, trong khi các 4
5. TẠP CHÍ KHOA HỌC KINH TẾ - SỐ 9(03) - 2021 ngân hàng khởi tạo và đóng gói các khoản 3.2. Đánh giá vai trò điều tiết khu vực tài thế chấp vẫn giữ được lợi nhuận của họ. Khả chính của chính phủ Mỹ trong khủng hoảng năng thu lợi từ một quyết định rủi ro trong Nhiều nhà phân tích về sự sụp đổ tài khi chuyển tổn thất cho người khác được gọi chính năm 2008 cáo buộc những cơ quan là rủi ro đạo đức (moral hazard). quản lý của Mỹ như Ủy ban Chứng khoán và Nhà đầu tư: mê muội và tự tin thái quá Sàn giao dịch (SEC), Bộ Tài chính Mỹ và Nhà đầu tư đã gặp rủi ro khi dùng đòn bẩy Cục Dự trữ Liên bang (Fed) đã lơ là nhiệm cao cùng với niềm tin thái quá vào sự tăng vụ của họ trong việc xác định rủi ro và kiềm giá của MBS và CDO (nghĩa vụ nợ có thế chế bong bóng của khu vực tài chính. Trong chấp - Collateralized Debt Obligation, gói bối cảnh sự sụp đổ tài chính năm 2008, Alan nhiều tài sản lại với nhau bao gồm cả MBS). Greenspan, người từng chủ trì bong bóng nhà Các khoản thế chấp được đóng gói thành đất và bùng nổ cho vay dưới chuẩn với tư MBS và tiếp theo là đóng gói MBS cùng các cách là Chủ tịch Fed, đã thừa nhận sơ suất tài sản khác thành CDO, các ngân hàng đầu của mình. tư sau đó tìm cách đảm bảo các sản phẩm Greenspan đã dựa trên một khái niệm gọi này chống lại rủi ro vỡ nợ bằng một lớp bảo là kỷ luật thị trường - khi một thành viên tư hiểm bổ sung để phân phối ra thị trường. nhân nhận thấy điều gì đó đem lại lợi ích Nhằm đáp ứng nhu cầu này, các công ty bảo riêng cho mình thì sẽ tránh chấp nhận rủi ro hiểm như AIG đã bán CDS (giao dịch hoán quá mức cũng như tránh chi phí do các đổi rủi ro tín dụng - Credit Default Swaps) thành viên tư nhân khác áp đặt. Với nhiều (Murphy, 2008). tầng lớp ẩn chứa rủi ro của các sản phẩm Cơ quan xếp hạng tín dụng: Bước cuối MBS và CDO được mô tả ở trên, đã làm cùng trong chuỗi từ khoản thế chấp đến nhà khó các nhà quản lý, các nhà đầu tư và đầu tư, các sản phẩm MBS và CDO sẽ được những cổ đông của ngân hàng trong việc phân loại rủi ro theo mức độ dựa vào xếp nắm bắt rủi ro thực sự do các CDO thuộc hạng. Ngân hàng đầu tư tạo ra các sản phẩm nhánh đầu được xếp hạng AAA và được bảo MBS và CDO sẽ trả tiền cho các cơ quan xếp hiểm bởi CDS. Và như thế, nếu không nhìn hạng để chỉ định xếp hạng dựa trên đặc điểm thấy rủi ro, các cổ đông sẽ không thấy của các khoản thế chấp cơ bản và kết quả của nguyên nhân để xử lý kỷ luật ngân hàng mô hình máy tính phân tích rủi ro. (Beachy, 2012). AIG đã chứng minh lý Từ năm 2000 đến năm 2007, mức độ đòn thuyết trên là sai lầm sau khi thất bại trong bẩy trung bình trong ngành tài chính tăng việc dự tính rủi ro hệ thống, có nghĩa là 30%. Các ngân hàng đầu tư, các đại lý chính không thể bảo đảm cho MBS và CDO trị giá trong MBS và CDO, tăng gấp đôi mức đòn nhiều tỷ đô la mà AIG đã đứng ra bảo hiểm. bẩy của họ từ năm 2002 đến 2007. Vì các nhà Chỉ một ngày sau khi Lehman Brothers phá đầu tư tin tưởng mạnh mẽ rằng giá trị của sản, các nhà quản lý liên bang đã giải cứu MBS và CDO sẽ tiếp tục tăng nên họ đã đánh AIG khỏi bờ vực bằng cách can thiệp với cược số tiền lớn vào khả năng tăng giá đó gói cứu trợ của chính phủ lên tới 182 tỷ thông qua đòn bẩy. Việc sử dụng đòn bẩy sẽ USD, lớn nhất trong lịch sử Hoa Kỳ.1 phóng đại tổn thất, điều này giúp giải thích tại sao bong bóng nhà đất vỡ đã đẩy các công ty sử dụng đòn bẩy cao như Lehman Brothers vào tình trạng phá sản (Beachy, 2012). 1 “American International Group,” The New York Times. 5
6. TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG Lý thuyết hướng dẫn về sự tự điều chỉnh 3.3. Khuyến nghị để ngăn chặn khủng cũng ảnh hưởng đến việc nới lỏng các yêu hoảng trong tương lai cầu về đòn bẩy dẫn đến khủng hoảng. Năm Để giảm nguy cơ xảy ra các kịch bản 2003, SEC đã áp đặt trần đòn bẩy đối với các khủng hoảng tương tự, chính phủ cần kiểm ngân hàng đầu tư chủ chốt, giới hạn khoản soát sự vận hành các công cụ tài chính mới, vay của họ ở mức 12 lần vốn ròng (giá trị của giám sát chặt chẽ các chủ thể tham gia trong ngân hàng). Năm 2004, SEC đã thay đổi quy khu vực tài chính và cần thiết xem xét thay tắc, cho phép vay tới 40 lần vốn ròng đối với đổi quy định, thể chế và các chính sách chưa các ngân hàng lớn như Merrill Lynch, Bear phù hợp. Stearns và Lehman Brothers (những ngân 3.3.1. Giám sát hoạt động của ngân hàng và hàng buộc phải mua lại hoặc đã phá sản vấn đề đa dạng hóa trong cuộc khủng hoảng năm 2008) (Satow, Các hoạt động cho vay bất động sản của 2008). Cũng trong năm 2004, các hướng dẫn ngân hàng cần được giám sát theo luật định; mới quy định rằng các mức độ đòn bẩy phải ngân hàng phải tuân thủ nghiêm ngặt quy dựa trên rủi ro tương đối của tài sản. Để phù trình quản trị rủi ro; kiểm soát tỷ lệ đòn bẩy hợp với các hướng dẫn, Fed đã quyết định tài chính để ngăn chặn các nhà đầu tư dùng vào năm 2007, tự bản thân các ngân hàng lớn đòn bẩy cao dễ dẫn đến thiệt hại lớn khi các - không phải các nhà quản lý - phải chịu khoản đầu tư bị giảm giá trị. Liệu các ngân trách nhiệm đánh giá rủi ro tương đối tài sản hàng chỉ nên kinh doanh các hoạt động của họ. Việc các ngân hàng tự đánh giá rủi ro truyền thống, chẳng hạn như tiền gửi và cho đã giúp họ tự chủ hơn trong việc quyết định vay, hay mở rộng nhiều nghiệp vụ khác? Các mức đòn bẩy nào nên được coi là an toàn. nhà quản lý, các nhà kinh tế cho rằng đa Tận dụng quyền tự chủ mới của mình, các dạng hóa ngân hàng quá mức làm tăng tốc độ ngân hàng bắt đầu đánh giá và phân loại rủi lan truyền rủi ro và tạo nên khủng hoảng tài ro đối với MBS và CDO do chính họ tạo ra, chính, từ đó họ đề xuất rằng cần có luật và dựa trên hiệu quả đầu tư của hai loại chứng các chính sách để điều chỉnh việc đa dạng khoán này từ trước cho đến nay. Các ngân hóa ngân hàng quá mức (Acharya & cộng sự, hàng nhận thấy rằng, đầu tư vào MBS và 2006; DeYoung & Roland, 2001). Kim & cộng sự (2020) nghiên cứu tại các nước CDO trước đó đạt hiệu quả rất tốt (nhờ bong OECD cung cấp bằng chứng cho thấy, khi bóng nhà đất), họ tiếp tục giả định rằng hiệu ngân hàng đa dạng hóa thấp sẽ tạo ra ổn định quả trong tương lai sẽ tương tự như hiệu quả tài chính, nhưng nếu đa dạng hóa quá mức lại trong quá khứ. Kết quả là họ đã đánh giá các gây ra bất ổn tài chính và làm tăng nguy cơ MBS và CDO có rủi ro thấp trong tương lai, hệ thống tài chính bị sụp đổ khi có khủng từ đó cho phép sử dụng mức độ đòn bẩy cao. hoảng xảy ra. Với cách thức ngân hàng tự đưa ra khuynh Tại Việt Nam, giai đoạn 2011-2015, thực hướng không hợp lý, được kích hoạt bởi quy hiện chủ trương cơ cấu lại hệ thống các tổ định lỏng lẻo, đã dẫn đến sự gia tăng rủi ro chức tín dụng (TCTD), Ngân hàng Nhà nước trong nhu cầu MBS và cho vay dưới chuẩn (NHNN) đã ban hành Chỉ thị số 01/CT- (Beachy, 2012). Từ những dẫn chứng trên NHNN và Chỉ thị số 02/CT-NHNN ngày cho thấy, các nhà quản lý đã vận dụng sai 27/01/2015, trong đó tập trung triển khai lầm các lý thuyết và góp phần cho khủng quyết liệt và đồng bộ các giải pháp về thanh hoảng tài chính diễn ra. tra, giám sát, tái cơ cấu và xử lý nợ xấu. Nhờ 6
7. TẠP CHÍ KHOA HỌC KINH TẾ - SỐ 9(03) - 2021 đó, hoạt động thanh tra, giám sát đã đạt được các nhà đầu cơ, việc cung cấp khoản vay thế những kết quả quan trọng, góp phần đảm bảo chấp dưới chuẩn phải được giám sát bởi cơ an toàn, ổn định của các TCTD, nâng cao trật quan quản lý, mục đích để khoản vay đến tự, kỷ cương và hiệu quả điều hành chính đúng đối tượng có uy tín và muốn sở hữu nhà sách tiền tệ. ở thực sự. Boelhouwer (2017) cho rằng hoạt Bước sang giai đoạn 2016 - 2020, thực động cho vay thế chấp dưới chuẩn cần có sự hiện cơ cấu lại và xử lý nợ xấu, NHNN đã ban bảo lãnh và can thiệp của Nhà nước (phân hành Chỉ thị số 01/CT-NHNN và Chỉ thị số biệt tài sản tốt, tài sản xấu và hỗ trợ tái cấp 02/CT-NHNN ngày 23/02/2016, trong đó tập vốn cho các ngân hàng). trung triển khai đồng bộ các giải pháp về hoàn Lĩnh vực bất động sản có tác động không thiện thể chế, tăng cường công tác thanh tra, nhỏ đến nền kinh tế Việt Nam, không chỉ bởi giám sát; đẩy mạnh tái cơ cấu và xử lý nợ xấu, đóng góp cho tăng trưởng chung mà còn vì tập trung xử lý dứt điểm các TCTD yếu kém. những rủi ro của ngành này. Ngành ngân hàng NHNN đã ban hành kế hoạch thanh tra kèm luôn quan tâm và giám sát chặt chẽ dòng tiền theo Quyết định số 2334a/QĐ-NHNN ngày vào bất động sản. Trong 3 năm gần đây, tín 25/11/2016 để thống nhất thực hiện trong toàn dụng cho vay lĩnh vực này giảm dần. Năm Ngành đối với công tác thanh tra chuyên 2020, do tác động của dịch COVID-19, tín ngành và thanh tra hành chính. Bên cạnh đó, dụng bất động sản chỉ tăng trưởng 11,89%, NHNN đã ban hành Thông tư số 98/2017/TT- trong khi 2018 và 2019 tăng 26 - 28%. NHNN ngày 1/8/2017 quy định về trình tự, NHNN coi nhiệm vụ kiểm soát tín dụng thủ tục giám sát ngân hàng và Sổ tay giám sát vào lĩnh vực bất động sản là một trong những ngân hàng, giúp chuẩn hóa và thống nhất nội nhiệm vụ trọng tâm, ưu tiên trong điều hành dung, trình tự, thủ tục giám sát TCTD trong chính sách tín dụng. Thông tư số toàn hệ thống. 19/2017/TT-NHNN quy định các giới hạn, tỷ Để triển khai phương pháp giám sát mới, lệ bảo đảm an toàn trong hoạt động của tổ NHNN đã ban hành Thông tư số chức tín dụng, đã cho phép các tổ chức tín 04/2018/TT-NHNN ngày 12/3/2018 sửa đổi, dụng, chi nhánh ngân hàng nước ngoài được bổ sung quy định về áp dụng can thiệp sớm sử 4 dụng nguồn vốn ngắn hạn để cho vay trong giám sát ngân hàng, góp phần kịp thời trung hạn và dài hạn theo tỷ lệ tối đa theo lộ xử lý vi phạm, hạn chế rủi ro cho đối tượng trình. Theo đó, từ ngày 01/01/2018 đến ngày giám sát ngân hàng. Tiếp đó, ngày 31/12/2018 là 45%; từ ngày 01/01/2019 là 12/6/2019, Thủ tướng Chính phủ ban hành 40%, đồng thời vẫn quy định nhóm tài sản có Quyết định số 20/2019/QĐ-TTg về “quy hệ số rủi ro 200% là các khoản phải đòi để định chức năng, nhiệm vụ, quyền hạn và cơ kinh doanh bất động sản. Thông tư số cấu tổ chức của cơ quan thanh tra, giám sát 22/2019/TT-NHNN của NHNN chính thức ngân hàng trực thuộc NHNN Việt Nam”. có hiệu lực từ ngày 1/1/2020 tiếp tục lộ trình kiểm soát tín dụng vào lĩnh vực bất động sản. 3.3.2. Kiểm soát chính sách khi thúc đẩy cho NHNN quy định lộ trình áp dụng tỷ lệ tối đa vay thế chấp dưới chuẩn của nguồn vốn ngắn hạn được sử dụng để Tại nhiều quốc gia, nhằm kích thích tăng cho vay trung - dài hạn. Theo đó, từ ngày trưởng kinh tế song song với tăng cường an 1/1/2020 đến ngày 30/9/2020, tỷ lệ tối đa sinh xã hội, chính sách hỗ trợ mua nhà luôn nguồn vốn ngắn hạn được sử dụng cho vay được các nhà quản lý quan tâm. Tuy nhiên, trung, dài hạn là 40%; từ ngày 1/10/2020 đến để tránh bong bóng nhà đất bị thổi bùng bởi ngày 30/9/2020 là 37%; từ ngày 1/10/2021 7
8. TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG đến ngày 30/9/2022 là 34% và kể từ ngày xung đột lợi ích về khoản phí thu được. Một 1/10/2022 sẽ giảm xuống 30%. phần quan trọng của xếp hạng tín dụng là hệ Tỷ lệ an toàn vốn được quy định nhằm thống đã bị “mờ” (che đậy các rủi ro) nên tất kiểm soát, hạn chế cho vay kinh doanh bất cả công chúng - ngay cả các nhà quản lý - đã động sản, chuyển dòng tiền cho vay vào các hoàn toàn dựa vào ý kiến nhận định rủi ro kênh sản xuất - kinh doanh khác và phân của các cơ quan trên. Do đó, cần cải cách cơ khúc ít rủi ro hơn như nhà ở xã hội và giúp cấu xếp hạng tín dụng và ít phụ thuộc hơn các ngân hàng có lộ trình hướng đến tuân thủ vào kết quả xếp hạng. tỷ lệ an toàn vốn tối thiểu theo quy định. 3.3.5. Cung cấp đầy đủ các cảnh báo Ngoài ra, bên cạnh áp dụng hệ số rủi ro từ Khủng hoảng tài chính có một phần 50-150% với các khoản vay cá nhân phục vụ nguyên ngân là do công chúng không được mua nhà, hệ số rủi ro khi kinh doanh bất cung cấp đầy đủ cảnh báo về những rủi ro động sản cũng được điều chỉnh tăng từ 150% đang dần hình thành trong chính lòng tham lên 200%. Các khoản phải đòi được đảm bảo của con người. Các nhà quản lý không phỏng toàn bộ bằng nhà ở (bao gồm cả nhà ở hình đoán được thị trường hoặc không biết khi thành trong tương lai), quyền sử dụng đất, nào tài sản được định giá quá cao. Nhưng các công trình xây dựng gắn với quyền sử dụng nhà quản lý cần đưa ra cảnh báo về sự gia đất của bên vay sẽ có hệ số rủi ro 50%. tăng rủi ro của một số tài sản đặc thù (như Bộ Xây dựng dự kiến trình Chính phủ vào các sản phẩm đầu tư MBS, CDO) có thể tạo quý 3 - 4/2021 để Chính phủ ban hành những ra khoản lãi lớn nhưng cũng có nguy cơ dẫn quy định cụ thể hơn, nhằm hạn chế hoặc đến tổn thất lớn. Khi bong bóng giá nhà ở bắt kiểm soát các hoạt động giao dịch của thị đầu hình thành, các nhà quản lý nên cảnh báo trường, đặc biệt là các giao dịch liên quan rằng giá nhà tiếp tục tăng cao có thể dẫn đến đến đất nền, kinh doanh bất động sản. vỡ bong bóng và gây ra khủng hoảng lan 3.3.3. Giám sát chặt chẽ các giao dịch chứng truyền. khoán hóa 3.3.6. Lồng ghép kinh tế học hành vi Cung cấp thêm các sản phẩm đầu tư mới Lòng tham của con người góp phần tạo ra như MBS, CDO và CDS trong khu vực tài khủng hoảng tài chính. Cuộc khủng hoảng chính là thật sự cần thiết. Những loại chứng năm 2008 phần lớn đã làm mất sự tín nhiệm khoán hóa này san sẻ rủi ro với ngân hàng. vào mô hình kinh tế của Greenspan. Lý Quá trình chứng khoán hóa ngoài việc phải thuyết kinh tế dựa trên lý luận đã không giải được kiểm soát chặt chẽ, cần phải loại bỏ quyết được các phương diện quan trọng của “lớp mờ” (rủi ro ẩn chứa bên trong) của các hành vi con người. Vì thế, khuyến nghị nên sản phẩm đầu tư mới. Và các loại chứng tập trung nhiều hơn vào quan điểm kinh tế khoán hóa mới cần được giao dịch minh bạch hành vi, trong cả lý thuyết hàn lâm và thực trên thị trường với sự giám sát của các nhà tế. Bên cạnh đó, việc lồng ghép kinh tế học quản lý và công chúng. hành vi vào chương trình đào tạo khối ngành 3.3.4. Hạn chế phụ thuộc vào xếp hạng tín dụng kinh tế nên được xem xét. Với các loại chứng khoán hóa như MBS 3.3.7. Thiết lập cơ quan giám sát độc lập và CDO, các cơ quan xếp hạng tín dụng trong khu vực tài chính không thể xác định chính xác rủi ro của Với sự thất bại mang tính hệ thống về quy chúng. Các cơ quan này phải đối mặt với định tài chính và các tác động lây lan sâu 8
9. TẠP CHÍ KHOA HỌC KINH TẾ - SỐ 9(03) - 2021 rộng góp phần vào cuộc khủng hoảng, việc lợi cho sự phối hợp chặt chẽ, tương hỗ và xem xét thành lập một cơ quan giám sát độc phát huy tác dụng của các chính sách kinh tế lập có vẻ khả thi. Levine (2012) nhận thấy vĩ mô. Từ đó, đảm bảo sự an toàn, ổn định rằng một điểm yếu cơ bản của các quy định của một hệ thống tài chính, sự ổn định kinh tài chính nằm ở chỗ không có sự kiểm tra bởi tế vĩ mô và tăng trưởng kinh tế bền vững. công chúng và các cơ quan đại diện được ủy 3.3.8. Cải cách chính sách tài chính và kết quyền. Các nhà quản lý đã không thực thi và hợp nhất quán các chính sách kinh tế không có cơ chế nào thúc đẩy cải cách vì Theo ý kiến của Mishkin (2001), quyền lợi tốt nhất cho công chúng. Trong Rosenbluth & Schaap (2003), nếu không có khu vực tài chính, mặc dù khó để xác định quy định thận trọng hợp lý khi tự do hóa tài một hệ thống giám sát hiệu quả, nhưng trách chính cũng sẽ tạo ra nguy cơ khủng hoảng nhiệm giải trình của một cơ quan giám sát tiếp theo. Các trạng thái kinh tế vĩ mô sẽ bị độc lập là rất quan trọng (Amri & Kocher, tổn hại và đôi khi tạo nên suy thoái kéo dài 2012; Sohn & Vyshnevskyi, 2017). nếu như khủng hoảng xảy ra, cho nên đã có Việt Nam hiện đang áp dụng mô hình những lời kêu gọi cải cách trong khu vực tài giám sát thể chế, theo đó, mỗi cơ quan quản chính để tránh hoặc khắc phục các cuộc lý phụ trách giám sát một lĩnh vực riêng biệt. khủng hoảng đó. Su & Makoto (2018) cho Hoạt động ngân hàng chịu sự giám sát trực rằng các chính sách tái cơ cấu tài chính và tiếp của NHNN mà đơn vị đầu mối, chủ chốt thể chế là cần thiết sau một cuộc khủng là Cơ quan Thanh tra, giám sát ngân hàng. hoảng tài chính. Trong khi đó, hoạt động bảo hiểm chịu sự So với thời kỳ trước khủng hoảng, các giám sát trực tiếp của Cục Quản lý và Giám giải pháp phòng ngừa dưới dạng các chính sát Bảo hiểm; thị trường chứng khoán chịu sách vĩ mô thận trọng trở nên đáng chú ý hơn sự giám sát trực tiếp của Ủy ban Chứng sau khi khủng hoảng xảy ra (Jeanne & khoán Nhà nước. Korinek, 2020). Tuy nhiên có trường hợp Bên cạnh các cơ quan trên, Ủy ban Giám nhận thấy rằng, các chính sách vĩ mô thận sát tài chính quốc gia có chức năng tham trọng không đủ ngăn chặn một cuộc khủng mưu, tư vấn cho Thủ tướng Chính phủ trong hoảng tương tự vì khả năng phản ứng hạn phân tích, đánh giá, dự báo tác động của thị chế của chính sách đối với tốc độ phát triển trường tài chính đến kinh tế vĩ mô và tác nhanh của khu vực tài chính (Aikman & động của chính sách kinh tế vĩ mô đến thị cộng sự, 2019). Chính sách vĩ mô thận trọng, trường tài chính; điều phối hoạt động giám đôi lúc không có khả năng giảm thiểu hoàn sát thị trường tài chính quốc gia (ngân hàng, toàn rủi ro hệ thống để từ đó ngăn chặn chứng khoán, bảo hiểm); giúp Thủ tướng khủng hoảng. Vì lý do này, nên khuyến nghị Chính phủ giám sát chung thị trường tài kết hợp nhất quán các chính sách, bao gồm chính quốc gia. các giải pháp về vi mô, vĩ mô, tiền tệ và các Việc các cơ quan quản lý Việt Nam cân chính sách kinh tế xã hội (Stellinga, 2020). nhắc lựa chọn để đạt được sự tương thích và Những năm gần đây, tình hình thế giới có vận hành hiệu quả mô hình giám sát hệ thống nhiều thay đổi bất thường, tác động lớn đến tài chính có ý nghĩa hết sức quan trọng. Một các lĩnh vực kinh tế trong nước. Trước bối mô hình giám sát tài chính phù hợp sẽ phát cảnh đó, Việt Nam cần nghiên cứu hoàn huy hiệu lực, hiệu quả trong công tác giám thiện các cơ chế, chính sách tài chính để phát sát hệ thống tài chính, tạo môi trường thuận triển kinh tế. Các nguyên tắc chung trong cải 9
10. TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG cách chính sách tài chính, cụ thể như: (i) đầu tư mới ẩn chứa rủi ro, lòng tham của chính sách tài chính phải được xây dựng dựa các nhà đầu tư khi lạm dụng đòn bẩy quá trên cơ sở gắn với chiến lược phát triển kinh mức và những lý thuyết sai lầm mà các nhà tế - xã hội, hướng các nguồn lực tới việc thực quản lý vận dụng trong khu vực tài chính hiện ưu tiên các ngành kinh tế mũi nhọn đã tạo nên cuộc khủng hoảng toàn cầu trong chiến lược chung của nền kinh tế thông 2008. Với các nguyên nhân khủng hoảng qua cơ chế, chính sách phù hợp; (ii) chính được nêu ra, cho thấy tầm quan trọng của sách tài chính cần được xây dựng trên cơ sở chính phủ trong việc điều tiết khu vực tài gắn với lộ trình phát triển kinh tế - xã hội chính. Từ đó, khuyến nghị chính phủ cần theo từng giai đoạn trung và dài hạn, gắn với thực hiện những giải pháp phù hợp nhằm từng đối tượng cụ thể về: loại sản phẩm; ngăn chặn khủng hoảng trong tương lai, cụ ngành, lĩnh vực, vùng; loại hình, quy mô và thể như: giám sát hoạt động của ngân hàng khu vực doanh nghiệp; (iii) chính sách tài và vấn đề đa dạng hóa, kiểm soát chính chính cho phát triển kinh tế phải gắn với tái sách khi cho vay dưới chuẩn, giám sát chặt cấu trúc nền kinh tế, đổi mới mô hình tăng chẽ các giao dịch chứng khoán hóa, hạn trưởng và ổn định kinh tế vĩ mô, phù hợp với chế phụ thuộc vào xếp hạng tín dụng, cung chiến lược phát triển kinh tế - xã hội theo cấp đầy đủ các cảnh báo, lồng ghép kinh tế từng giai đoạn, vừa đảm bảo phù hợp với các học hành vi, thiết lập cơ quan giám sát độc cam kết về hội nhập quốc tế. lập trong khu vực tài chính, cải cách chính sách tài chính và kết hợp nhất quán các 4. Kết luận chính sách kinh tế. Kết quả phân tích ở trên Bài viết đã cho thấy nhiều yếu tố cùng đã thể hiện một nguyên tắc, việc điều tiết kết hợp như: bong bóng giá nhà đất, sự khu vực tài chính không thể thiếu sự can bùng nổ cho vay dưới chuẩn, các sản phẩm thiệp từ “bàn tay hữu hình” của chính phủ. TÀI LIỆU THAM KHẢO Acharya, V.V., Hasan, I., & Saunders, A. (2006). Should banks be diversified? Evidence from individual bank loan portfolios. Journal of Business, 79(3), 1355-1412. Aikman, D., Bridges, J., Kashyap, A., & Siegert, C. (2019). Would macroprudential regulation have prevented the last crisis? Journal of Economic Perspectives, 33, 107-130. Amri, P.D., & Kocher, B.M. (2012). The political economy of financial sector supervision and banking crises: a cross-country analysis. European Law Journal, 18, 24-43. Baily, M.N., Johnson, M.S, & Litan, R.E. (2008), The Origins of the Financial Crisis. Business and Public Policy - Cambridge University Press, (6). Beachy, B. (2012). A Financial Crisis Manual. Global Development and Environment Institute, Working Paper 12-06. Boelhouwer, P. (2017). The role of government and financial institutions during a housing market crisis: a case study of the Netherlands. International Journal of Housing Policy, 17(4), 591-602. Claessens, S., & Kose, M.A. (2014). Financial Crises: Causes, Consequences and Policy Responses. International Monetary Fund (5-6). 10
11. TẠP CHÍ KHOA HỌC KINH TẾ - SỐ 9(03) - 2021 Crotty, J. (2009). Structural Causes of the Global Financial Crisis: A Critical Assessment of the ‘New Financial Architecture’. Cambridge Journal of Economics, 33, 565. Demyanyk, Y., & Hemert, O.V. (2011). Understanding the Subprime Mortgage Crisis. The Review of Financial Studies, 24(6), 1850. DeYoung, R., & Roland, K. P. (2001). Product mix and earnings volatility at commercial banks: Evidence from a degree of total leverage model. Journal of Financial Intermediation, 10(1), 54-84. Hlaing, S.W., & Kakinaka M. (2018). Financial crisis and financial policy reform: Crisis origins and policy dimensions. European Journal of Political Economy, 55, 224-243. Jeanne, O., & Korinek, A. (2020). Macroprudential regulation versus mopping up after the crash. The Review of Economic Studies, 87, 1470-1497. Kim, H., Batten, J.A., & RyuAcharya, D. (2020). Financial crisis, bank diversification, and financial stability: OECD countries. International Review of Economics and Finance, 65, 94-104. Levine, R. (2012). The governance of financial regulation: reform lessons from the recent crisis. International Review of Finance, 12, 39-56. Meier, S., Gonzalez, M.R., & Kunze, F. (2021), The global financial crisis, the EMU sovereign debt crisis and international financial regulation: lessons from a systematic literature review. International Review of Law and Economics, 65, 105945. Mishkin, F.S. (2001). Financial Policies and the Prevention of Financial Crises in Emerging Market Economies. NBER Working Paper 8087. Reinhart, C.M., & Rogoff, K.S. (2009). This Time is Different: Eight Centuries of Financial Folly. Princeton University Press. Rosenbluth, F., & Schaap, R. (2003). The domestic politics of banking regulation. International Organization, 57(02), 307-336. Satow, J., Ex-SEC Official Blames Agency for Blow-Up of Broker-Dealers. The New York Sun, September 18, 2008. for-blowup/86130/ Sohn, W., & Vyshnevskyi, I. (2017). The ‘Twin Peaks’ model of post-crisis banking supervision. Applied Economics Letters, 24, 571-574. Stellinga, B. (2020). The open-endedness of macroprudential policy. Endogenous risks as an obstacle to countercyclical financial regulation. Business and Politics, 22, 224-251. Stiglitz, J.E. (1993). The Role of the State in Financial Markets. The World Bank Economic Review, 7(1), 19-52. The New York Times. “American International Group Inc.” Last modified November 2, 2012. ex.html. 11