Khóa luận Các nhân tố vĩ mô ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán Việt Nam

64 trang Gia Huy 23/05/2022 1110

Download

Bạn đang xem 20 trang mẫu của tài liệu "Khóa luận Các nhân tố vĩ mô ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán Việt Nam", để tải tài liệu gốc về máy bạn click vào nút DOWNLOAD ở trên

Tài liệu đính kèm:

khoa_luan_cac_nhan_to_vi_mo_anh_huong_den_chi_so_gia_chung_k.pdf

Nội dung text: Khóa luận Các nhân tố vĩ mô ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO ĐẠI HỌC CÔNG NGHỆ TP. HỒ CHÍ MINH KHOA KẾ TOÁN – TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP  CÁC NHÂN TỐ VĨ MÔ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CHỈ SỐ GIÁ CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Ngành: TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG Chuyên ngành: TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP Giảng viên hướng dẫn : TS.Lê Đức Thắng Sinh viên thực hiện : Nguyễn Quý Long MSSV: 1211191362 Lớp: 12DTDN07 TP. Hồ Chí Minh, 2016
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO ĐẠI HỌC CÔNG NGHỆ TP. HỒ CHÍ MINH KHOA KẾ TOÁN – TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP  CÁC NHÂN TỐ VĨ MÔ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CHỈ SỐ GIÁ CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Ngành: TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG Chuyên ngành: TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP Giảng viên hướng dẫn : TS.Lê Đức Thắng Sinh viên thực hiện : Nguyễn Quý Long MSSV: 1211191362 Lớp: 12DTDN07 TP. Hồ Chí Minh, 2016 ii
LỜI CAM ĐOAN   Tôi Nguyễn Quý Long tác giả đề tài nghiên cứu “Các nhân tố vĩ mô ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán Việt Nam” xin cam đoan nội dung đề tài là kết quả nghiên cứu của tôi dưới sự hướng dẫn khoa học của TS. Lê Đức Thắng. Các nội dung nghiên cứu và kết quả trong đề tài này là trung thực do tôi thu thập và phân tích hoàn toàn, số liệu sử dụng và một số đánh giá nhận xét của một số bài nghiên cứu khoa học, sách báo tất cả đề có trích dẫn rõ rang. Tôi hoàn toàn chịu trách nhiệm trước nhà trường về sự cam đoan này. Nguyễn Quý Long iii
LỜI CẢM ƠN   Sau một thời gian nghiên cứu tích cực, tôi đã hoàn thành bài luận văn này. Để có được bài làm hoàn chỉnh như hôm nay, tôi đã nổ lực hết mình đồng thời phải cảm ơn sự ủng hộ, giúp đỡ của rất nhiều các cá nhân, quý công ty, các tác giả khác đã định hướng để tôi có thể nghiên cứu theo đúng quy trình. Nhân đây, tôi xin bày tỏ lòng biết ơn sâu sắc đến giáo viên, người hướng dẫn khoa học của mình: TS.Lê Đức Thắng và các thầy cô khoa Kế toán Tài chính Ngân Hàng đại học Công nghệ Thành phố Hồ Chí Minh, đã hết lòng giúp đỡ, tận tình hướng dẫn tôi trong suốt quá trình thực hiện nghiên cứu để có thể hoàn thành bài luận văn này. Một lần nữa trân trọng cảm ơn ! iv
NHẬN XÉT CỦA ĐƠN VỊ THỰC TẬP v
MỤC LỤC  LỜI CAM ĐOAN iii LỜI CẢM ƠN iv NHẬN XÉT CỦA ĐƠN VỊ THỰC TẬP v DANH MỤC VIẾT TẮT ix DANH MỤC CÁC BẢNG x DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ, SƠ ĐỒ, HÌNH ẢNH xi LỜI MỞ ĐẦU 1 CHƢƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ SỰ ẢNH HƢỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN CHỈ SỐ GIÁ CHỨNG KHOÁN. 4 1.1 Khái niệm sơ bộ về thị trường chứng khoán và chỉ số giá chứng khoán 4 1.1.1 Khái niệm về thị trường chứng khoán 4 1.1.2 Chỉ số giá chứng khoán nói lên điều gì? 4 1.1.3 Chức năng của thị trường chứng khoán và những đóng góp của nó trong nền kinh tế Việt Nam 5 1.2 Phân loại thị trường chứng khoán Việt Nam 6 1.2.1 Phân loại theo phương thức hoạt động của thị trường: 6 1.2.2 Phân loại theo sự luận chuyển các nguồn vốn 7 1.2.3 Phân loại theo hàng hoá trên thị trường 7 1.3 Cơ sở lý thuyết về các nhân tố kinh tế vĩ mô và quan hệ của chúng với chỉ số giá chứng khoán Việt Nam 8 1.3.1 Quan hệ giữa lạm phát và giá chứng khoán: 8 1.3.2 Lãi suất ảnh hưởng đến giá chứng khoán như thế nào? 9 1.3.3 Tỷ giá và chỉ số giá chứng khoán có mồi liên hệ với nhau? 9 1.3.5 Việc cung tiền tệ có ảnh hưởng đén chỉ số giá chứng khoán không? 11 vi
1.4 Những kết quả từng nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến chỉ số giá chứng khoán. 13 1.4.1 Kết quả nghiên cứu ở nước ngoài 13 1.4.2 Kết quả nghiên cứu ở Việt Nam 14 CHƢƠNG 2: NGHIÊN CỨU ẢNH HƢỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN GIÁ CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM. 15 2.1 Diễn biến chỉ số giá VN-Index giai đoạn 2009 - 2015 15 2.1.1 Thị trường chứng khoán Việt Nam và chỉ số VN-Index 15 2.1.2 Các diễn biến chỉ số Vn-Index giai đoạn 2009 – 2015 16 2.2 Phân tích ảnh hưởng của các nhân tố vĩ mô đến thị trường chứng khoán Việt Nam 2009 – 2015 18 CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 19 3.1 Dữ liệu nghiên cứu 19 3.1.1 Nguồn dữ liệu 19 3.1.2 Mô tả biến nghiên cứu 20 3.2 Phương pháp nghiên cứu 21 CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN CHỈ SỐ GIÁ CHỨNG KHOÁN 22 4.1 Phân tích ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến chỉ số giá chứng khoán từ kết quả nghiên cứu 22 4.1.1 Phân tích kết quả nghiên cứu 22 4.1.2 Kết quả từ mô hình 23 4.2 Ảnh hưởng của nhân tố kinh tế vĩ mô trong điều kiện thực tế tại Việt Nam 29 4.2.1 Ảnh hưởng của lạm phát 29 4.2.2 Ảnh hưởng của lãi suất 30 4.2.3 Ảnh hưởng của tỷ giá 31 4.2.4 Ảnh hưởng của giá xăng dầu 32 4.2.5 Ảnh hưởng của việc cung tiền 33 vii
CHƢƠNG 5: NHỮNG GỢI Ý VỀ CHÍNH SÁCH KINH TẾ VĨ MÔ NHẰM PHÁT TRIỂN ỔN ĐỊNH THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM TRONG TƢƠNG LAI. 34 5.1 Hoạch định kế hoạch phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam trong thời gian tới, giai đoạn 2016 – 2020 34 5.1.1 Định hướng phát triển 34 5.2 Những ý kiến về chính sách vĩ mô nhằm phục vụ cho việc phát triển lâu dài và ổn định của thị trường chứng khoán Việt Nam 35 5.2.1 Kiểm soát lạm phát 35 5.2.2 Ổn định tỷ giá hối đoái 35 5.2.3 Cung, hút hiền theo cơ chế thị trường 36 5.2.4 Điều chỉnh chính sách lãi suất một cách linh hoạt và phụ hợp theo từng giai đoạn phát triển của nền kinh tế 37 5.2.5 Phát triển ổn định thị trường xăng dầu còn nhiều biến động như hiện nay. 38 5.2.6 Thực hiện mục tiêu thị trường tăng trưởng bền vững hơn tăng trưởng 39 5.3 Nhóm giải pháp khác ngoài mô hình: 40 5.3.1 Đối với công ty niêm yết 40 5.3.2 Giải pháp đối với nhà đầu tư 42 TÀI LIỆU THAM KHẢO 44 PHU LỤC . viii
DANH MỤC VIẾT TẮT  TTCK Thị trường chứng khoán CSTT Chính sách tiền tệ NHNN Ngân hàng Nhà nước NHTM Ngân hàng thương mại NHTW Ngân hàng trung ương SGDCK Sở giao dịch chứng khoán UBCK Uỷ ban chứng khoán TTGDCK Trung tâm giao dịch chứng khoán NĐT Nhà đầu tư ix
DANH MỤC CÁC BẢNG  Tên bảng Mô tả Trang Bảng 3.1 Dữ liệu và nguồn thu thập 20 Bảng 3.2 Thống kê và mô tả dữ liệu nghiên cứu 21 Bảng 3.3 Các biến sự dụng trong mô hình nghiên cứu 22 Thống kê biến nghiên cứu trong mô hình dưới dạng Bảng 3.4 22 logarit tự nhiên Bảng 4.1 Kết quả chạy mô hình 24 Bảng 4.2 Kết quả kiểm định đa cộng tuyến 26 Bảng 4.3 Kết quả kiểm định tự tương quan 28 x
DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ, SƠ ĐỒ, HÌNH ẢNH  Tên hình/ Mô tả Trang biểu đồ Các nhân tố vĩ mô ảnh hưởng đến giá chứng khoán Hình 1.1 22 Việt Nam Hình 2.1 Diễn biến chỉ số VN-index giai đoạn 2009 – 2015 18 Hình 2.2 Thay đổi của VN-Index giai đoạn 2009 – 2015 18 Biểu đồ 4.1 Diễn biến lạm phát và VNidex 38 Biểu đồ 4.2 Diễn biến tỷ giá và VNidex 39 Biểu đồ 4.3 Diễn biến lãi suất và VNidex 40 Biểu đồ 4.4 Diễn biến giá dầu và VNidex 41 Biểu đồ 4.5 Diễn biến cung tiền M2 và VNidex 42 xi
LỜI MỞ ĐẦU   1. Lý do chọn đề tài Thị trường chứng khoán Việt Nam (TTCKVN) chính thức đi vào hoạt động vào năm 2000 với việc vận hành sàn giao dịch chứng khoán (SGDCK) TP.HCM vào ngày 20/7/2000 và SGDCK Hà Nội vào ngày 8/3/2005 (trước đó các SGDCK hoạt động với mô hình là các Trung tâm Giao dịch chứng khoán và tổ chức dưới hình thức đơn vị sự nghiệp có thu thuộc Ủy ban Chứng khoán Nhà nước). Đến nay, sau 16 năm đi vào hoạt động và phát triển. Với sự phổ biến ngày càng rộng rãi của thị trường này, đề tài xin mang đến những kiến thức cơ bản và chuyên sâu để mọi người có thể nắm bắt được những nhân tố gây ảnh hưởng đến giá chứng khoán, ngoài ra đối với các nhà hoạch định chính sách, kết quả nghiên cứu này sẽ là định hướng cho họ có được sự lựa chọn tối ưu nhất khi muốn tác động vào nền kinh tế sao cho đúng mục đích. Còn đối với các nhà đầu tư, việc nắm rõ quan hệ giữa giá chứng khoán và các biến kinh tế vĩ mô giúp họ có khả năng dự đoán được thị trường nhằm ra quyết định đầu tư hợp lý. Tất cả những điều trên chính là lý do tôi đã chọn đề tài nghiên cứu này “ Các nhân tố vĩ mô ảnh hƣởng đến chỉ số giá chứng khoán Việt Nam” Các nhân tố ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán bao gồm các yếu tố nội sinh, yếu tố ngoại sinh và một số yếu tố khác nữa. Nhưng trong nghiên cứu này tôi xin đề cập và quan tâm đến sự ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô (nhân tố ngoại sinh) đến chỉ số giá chứng khoán Việt Nam 1
2. Mục tiêu đề tài: Đề tài được nghiên cứu nhằm hiểu được tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô, đến chỉ số giá chứng khoán Việt Nam, thể hiện chi tiết qua: Hệ thống cơ sở lý thuyết, nghiên cứu thực nghiệm sức ảnh hưởng của các nhân tố vĩ mô đến chỉ số giá chứng khoán. Xác định các biến có ảnh hưởng đến sự biến động giá chứng khoán Gợi ý chính sách tiền tệ nhằm phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam ổn định. 3. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu a) Đối tượng: Sự ảnh hưởng của các biến kinh tế vĩ mô bao gồm: ảnh hưởng của lạm phát, , tỷ giá, lãi suất, giá vàng, giá xăng dầu. b) Phạm vi nghiên cứu Nghiên cứu sự biến động chỉ số giá chứng khoán Việt Nam, lấy điển hình là VNindex thông qua 5 nhân tố kinh tế vị mô là: lạm phát, tỷ giá, lãi suất và giá dầu và cung tiền. Giai đoạn từ tháng 1/2009 đến tháng 12/2015. 4. Phƣơng pháp nghiên cứu a) Phương pháp nghiên cứu định lượng Phương pháp thu thập số liệu thứ cấp: Nguồn dữ liệu thứ cấp phục vụ cho việc nghiên cứu đề tài khá đa dạng, được lấy chủ yếu từ các nguồn wedsite, sách báo, tạp chí kinh tế, những đề tài nghiên cứu có liên quan. b) Phương pháp phân tích số liệu: Thống kê mô tả là các phương pháp sử dụng để tóm tắt hoặc mô tả một tập hợp dữ liệu của một mẫu nghiên cứu dưới dạng số hay đồ thị. Phân tích nhân tố bằng EviewS: trong nghiên cứu, chúng ta có thể thu thập được một số lượng biến khá lớn và hầu hết các biến này có liên hệ với nhau và số lượng phải đủ để có độ tin cậy cao, kết quả có giá trị ứng dụng vào thực tiễn và có thể sử dụng được. Liên hệ giữa các nhóm biến có liên hệ qua lại lẫn nhau được xem xét và trình bày dưới dạng một số ít các nhân tố cơ bản. 2
5. Kết cấu đề tài: Đề tài được cấu thành bởi 5 chương sau: Chương 1: Cơ sở lý luận và nghiên cứu thực nghiệm về sự ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến chỉ số giá chứng khoán. Chương 2: Nghiên cứu ảnh hưởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến giá chứng khoán Việt Nam. Chương 3: Phương pháp nghiên cứu. Chương 4: Kết quả nghiên cứu nhân tố kinh tế vĩ mô đến chỉ số giá chứng khoán. Chương 5: Những gợi ý về chính sách kinh tế vĩ mô nhằm phát triển ổn định thị trường chứng khoán Việt Nam trong tương lai. . 3
CHƢƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ SỰ ẢNH HƢỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN 6CHỈ SỐ GIÁ CHỨNG KHOÁN. 1.1 Khái niệm sơ bộ về thị trƣờng chứng khoán và chỉ số giá chứng khoán 1.1.1 Khái niệm về thị trƣờng chứng khoán Thị trường chứng khoán là nơi phát hành và trao đổi các loại chứng khoán, thông qua đó một bộ phận vốn nhàn rỗi đem đi đầu tư được huy động và luân chuyển trong nền kinh tế. Thị trường chứng khoán là một bộ phận quan trọng của thị trường vốn, là nơi diễn ra các hoạt động giao dịch mua bán chứng khoán trung và dài hạn. Việc mua bán này được diễn ra ở thị trường sơ cấp, khi người mua mua được những chứng khoán lần đầu phát hành ra công chúng, và ở những thị trường thứ cấp khi có sự mua đi bán lại các chứng khoán đã phát hành ở thị trường sơ cấp. Như vậy, xét về hình thức, thị trường chứng khoán là nơi diễn ra các hoạt động mua bán, trao đổi hay chuyển nhượng các loại chứng khoán, qua đó thay đổi chủ thể nắm giữ chứng khoán. 1.1.2 Chỉ số giá chứng khoán nói lên điều gì? Một thị trường vốn hiệu quả là thị trường mà giá chứng khoán được điều chỉnh ngay khi xuất hiện nguồn thông tin mới có liên quan hay nói cách khác sức khoẻ của mỗi doanh nghiệp niêm yết đều được thể rõ ràng thông qua chỉ số giá cổ phiếu của họ. Chỉ số giá chứng khoán cung cấp thông tin cho các nhà đầu tư đánh giá và phân tích thị trường chứng khoán, từ đó đưa ra những quyết định đầu tư phù hợp . Chỉ số giá chứng khoán là số tương đối biểu hiện bằng điểm, bằng sự quan hệ so sánh giữa giá cổ phiếu bình quân kỳ nghiên cứu (hiện tại) với giá bình quân kỳ gốc đã chọn (thường coi là 100 hoặc 1000). Chỉ số giá chứng khoán được cấu thành bởi 2 yếu tố là loại chứng khoán (trọng số) và giá của từng chứng khoán cấu thành. Giá trị của chỉ số giá chứng khoán phản ánh tình hình của thị trường chứng khoán, chúng sẽ được tổng hợp từ danh mục các chứng khoán theo phương pháp nhất định. Thông thường, danh mục sẽ gồm các chứng khoán có đặc điểm chung như cùng ngành, cùng mức vốn hoá hay cùng một Sở giao dịch 4
1.1.3 Chức năng của thị trƣờng chứng khoán và những đóng góp của nó trong nền kinh tế Việt Nam Thị trường chứng khoán Việt Nam đảm nhận 5 chức năng chủ yếu sau: Thứ nhất: xét về “quan hệ nguồn vốn”: Thị trường chứng khoán là nơi gặp gỡ giữa những người thiếu vốn và những người có vốn nhàn rỗi muốn đầu tư sinh lợi. Tại thị trường chứng khoán các cá thể này có thể chuyển các khoản tiết kiệm vào đầu tư, khi các nhà đầu tư mua chứng khoán do các công ty phát hành thì số tiền tiết kiệm nhàn rỗi của họ được đưa vào hoạt động sản xuất kinh doanh; qua đó mở rộng quy mô sản xuất xã hội, đáp ứng được nhu cầu cần vốn của các chủ thể phát hành. Đồng thời thông qua thị trường chứng khoán, Chính phủ Nhà Nước cũng huy động được các nguồn vốn trung và dài hạn phục vụ cho mục đích đầu tư phát triển cơ sở hạ tầng cho xã hội. chức năng này vô cùng quan trọng vì nhờ có TTCK đã khơi thông dòng chảy tiền tệ trong nền kinh tế - khi phát hành chứng khoán vốn được huy động đầu tư cho nền kinh tế. Thứ hai: “đa dạng hoá đầu tư” khi không có thị trường chứng khoán, các nhà đâu tư thiếu đi một kênh đầu tư mạnh mẽ, chỉ đầu tư vào tiền gửi tiết kiệm, đầu tư bất động sản, đầu tư vàng và các khoán sản quý tính thanh khoản không được linh hoạt như chứng khoán. Thị trường chứng khoán cung cấp cho công chúng kênh đầu tư đa dạng với cơ hội đầu tư phong phú, nhiều loại chứng khoán trên thị trường với mức độ rủi ro khác nhau để các nhà đầu tư có thể lựa chọn công cụ đầu tư phù hợp với khả năng và sở thích của mình. Thứ ba: “đánh giá tình hình hoạt động kinh doanh, giá trị của doanh nghiệp” sau khi lên sàn, giá trị của doanh nghiệp biểu hiện qua tổng giá trị cổ phiếu của doanh nghiệp, nó trực tiếp thể hiện sức khoẻ của doanh nghiệp qua các chỉ số ESP, chỉ số giá cố phiếu, các thông tin tích cực và tiêu cực của doanh nghiệp. Từ đó tạo ra môi trường cạnh tranh lành mạnh, minh bạch nhằm nâng cao hiệu quả sử dụng vốn, kích thích doanh nghiệp không ngừng cải tiến, để ra những chiến lược phù hợp, nâng cao giá trị doanh nghiệp. 5
Thứ tư: “tạo khả năng thanh khoản” TTCK là nơi các nhà đầu tư có thể chuyển đổi được các chứng khoán của họ thành tiền mặt hoặc có thể chuyển thành các loại chứng khoán khác mà họ có nhu cầu. Chức năng này rất quan trọng vì đây tạo cho nhà đầu tư niềm tin về hiệu quả hoạt động của TTCK. Thứ năm: “can thiệp vào thị trường” nhờ có sự tồn tại của thị trường chứng khoán, Chính phủ có thể thông qua đó mua hoặc bán trái phiếu/các loại giấy tờ có giá, tạo ra nguồn thu nhằm bù đắp thâm hụt ngân sách. Khi thị trường lạm phát, Chính phủ bán ra trái phiếu nhằm thu lại nguồn tiền mặt, giảm lượng lưu thông tiền trong hệ thống tiền tệ kiềm chế lạm phát. Mặt khác, khi cần kích thích nền kinh tế, Chính phủ có thể mua lại các giấy tờ có giá đó, bơm ra thị trường một nguồn tiền thích hợp đủ để hỗ trợ, đảm bảo kinh tế phát triển cân đối theo định hướng Nhà nước. 1.2 Phân loại thị trƣờng chứng khoán Việt Nam 1.2.1 Phân loại theo phƣơng thức hoạt động của thị trƣờng: Khi căn cứ vào phương thức hoạt động của thị trường thì có thể chia thị trường chứng khoán thành 2 loại, thị trường tập trung và thị trường phi tập trung. Trong đó: Thị trường tập trung hoạt động theo đúng các quy định của pháp luật các giao dịch được tiến hành tập trung theo một địa điểm, ở đây cụ thể là tại sở giao dịch chứng khoán. Các chứng khoán mua bán được các cơ quan có thẩm quyền cho phép, và bảo đảm hội đủ tiêu chuẩn quy định. Thị trường chứng khoán phi tập trung (OTC) là thị trường mua bán ngoài Sở giao dịch, không có địa điểm tập trung những nhà môi giới, những nhà kinh doanh chứng khoán giống như tại Sở giao dịch. Các giao dịch ở đây chủ yếu là dựa vào thoả thuận giữa người mua và người bán, không có sự kiểm soát của hội đồng chứng khoán. Các loại chứng khoán mua bán ở đây không được đăng biểu, ít người biết hoặc ít được mua bán. 6
1.2.2 Phân loại theo sự luận chuyển các nguồn vốn Căn cứ theo sự luân chuyển nguồn vốn trong thị trường, có thể chia thị trường chứng khoán thành 2 loại: thị trƣờng sơ cấp và thị trƣờng thứ cấp. Thị trƣờng sơ cấp: là thị trường mua bán các chứng khoán mới phát hành. Trên thị trường này, vốn từ nhà đầu tư sẽ được chuyển sang nhà phát hành thông qua việc nhà đầu tư mua các chứng khoán mới được phát hành đó. Vai trò của thị trường sơ cấp: là chứng khoán hoá nguồn vốn cần huy động thông qua việc phát hành mới chứng khoán. Thực hiện quá trình luân chuyển tài chính, trực tiếp đưa tiền từ tài khoán nhàn rỗi sang tài khoản đầu tư, chuyển tiền sang dạng vốn dài hạn. Thị trƣờng thứ cấp: là nơi giao dịch các chứng khoán đã được phát hành trên thị trường sơ cấp. Vai trò của thị trường thứ cấp: nhờ có thị trường thứ cấp đã đảm bảo cho tính thanh khoản của các chứng khoán đã phát hành. 1.2.3 Phân loại theo hàng hoá trên thị trƣờng Xét về các loại hàng hoá được giao dịch, có thể chia thị trường thành theo 3 hướng: Thị trường cổ phiếu: thị trường là thị trường giao dịch và mua bán các loại cổ phiếu bao gồm cổ phiếu thường và cổ phiếu ưu đãi. Thị trường trái phiếu: là thị trường giao dịch và mua bán các trái phiếu đã được phát hành, các trái phiếu này bao gồm trái phiếu Công ty, trái phiếu đô thị và trái phiếu thị trường. Thị trường các công cụ chứng khoán phái sinh: bên cạnh các giao dịch truyền thống về cổ phiếu, trái phiếu, các giao dịch mua bán chứng từ tài chính khác như: quyền mua bán chứng từ, hợp đồng quyền chọn đã xuất hiện. Các chứng từ tài chính này được ra đời từ các giao dịch chứng khoán (cổ phiếu, trái phiếu) và được quyền đổi sang các chứng khoán bằng hành vi mua bán theo những điều kiện nhất định. Do đó, người ta gọi chúng là những chứng từ có nguồn gốc chứng khoán hay các “chứng khoán phái sinh”. Thị trường chứng khoán phái sinh là nơi mua đi bán lại các chứng khoán phái sinh đã được phát hành, chuyển giao những công cụ tài chính cao cấp. Vì vậy, thị trường này chỉ xuất hiện ở những nước có thị trường chứng khoán phát triển mạnh. 7
1.3 Cơ sở lý thuyết về các nhân tố kinh tế vĩ mô và quan hệ của chúng với chỉ số giá chứng khoán Việt Nam 1.3.1 Quan hệ giữa lạm phát và giá chứng khoán: Trong môi trường kinh tế hiện tại, thì lạm phát đóng vai trò là một biến đóng góp quan trọng trong sự phát triển của quốc gia. Khi xảy ra lạm phát, sự mất giá của đồng tiền làm thay đổi hành vi của người tiêu dùng và đầu tư của dân cư. Lạm phát thường được đo lường bởi chỉ số giá tiêu dùng CPI. Kinh nghiệm từ các quốc gia phát triển cho thấy lạm phát và thị trường chứng khoán có mối liên hệ nghịch chiều với nhau, bởi lẻ xu hướng của lạm phát xác định tính chất tăng trưởng. Lạm phát cao luôn là một dấu hiệu cho thấy kinh tế đang “nóng”, báo hiệu sự tăng trưởng bền vững, trong khi thị trường chứng khoán như chiếc nhiệt kế đo sức khoẻ nền kinh tế. Khi lạm phát tăng cao, đồng tiền mất giá, người dân không còn muốn giữ tiền mặt hoặc gửi tiền trong ngân hàng nữa thay vào đó, người ta sẽ đầu tư vào vàng, ngoại tệ mạnh, hoặc bất động sản đầu tư khiến một lượng vốn nhàn rỗi đáng kể của xã hội nằm im dưới dạng tài sản “chết” , không tham gia vào lưu thông trong dòng chảy tiền tệ. Thiếu vốn đầu tư, không tích luỹ để mở rộng sản xuất, sự tăng trưởng của doanh nghiệp nói riêng và cả nền kinh tế nói chung sẽ bị chậm lại. Bên cạnh đó, lạm phát tăng cao còn ảnh hưởng tới các doanh nghiệp, dù kết quả kinh doanh là có lãi, chia cổ tức ở mức cao nhưng tỷ lệ cổ tức sẽ kém hấp dẫn một khi tỷ lệ lạm phát cao. Điều này khiến kênh đầu tư chứng khoán không còn là kênh sinh lợi cao nữa. Theo Leeb và Conrad (1996) đã thống kê và cho kết quả về tỷ lệ lạm phát, tỷ lệ tăng trưởng của thị trường chứng khoán Mỹ trong giai đoạn từ năm 1929 đến năm 1981 và nêu mối liên hệ “lạm phát tăng cao luôn là kẻ thù của thị trường chứng cổ phiếu” Kết quả này hoàn toàn phù hợp với những nghiên cứu thực nghiệm của Gan, Lee và Zhang (2006), Jiranyakul (2009). 8
1.3.2 Lãi suất ảnh hƣởng đến giá chứng khoán nhƣ thế nào? Chính sách tiền tệ mở rộng: làm giảm lãi suất của nền kinh tế, khi đó các nhà đầu tư sẽ quan tâm nhiều hơn đến TTCK, một kênh đầu tư có sức sinh lời cao. Một chuyên gia chứng khoán tại TpHCM phân tích, sở dĩ chính sách tiền tệ tác động mạnh tới chứng khoán vì các công ty niêm yết phụ thuộc rất lớn vào vốn vay ngân hàng. Tỷ lệ nợ trung bình lên tới 50%, thậm chí có những doanh nghiệp bất động sản tỷ lệ nợ rất nhiều, đến 70% - 80%. Vì vậy, chính sách lãi suất thay đổi ngay lập tức sẽ ảnh hưởng đến kinh doanh và lợi nhuận của các doanh nghiệp này. Nếu nới lỏng, đồng nghĩa với việc doanh nghiệp có thể vay được vốn, có thể thực hiện dự án, mở rộng quy mô sản xuất. Từ đó có doanh thu, có lợi nhuận, có thị phần một xu hướng tốt, kích thích cho nền kinh tế phát triển từ nguồn gốc là chính sách tiền tệ. Khi chính sách tiền tệ thắt chặt được áp dụng: Việc tiến hành tăng lãi suất chính sách là điều chắc chắn một khi chính sách thắt chặt tiền tệ được đưa vào nền kinh tế. Ví dụ như lãi suất cơ bản tăng, dẫn đến việc tăng lãi suất thị trường được sử dụng để chiết khấu dòng tiền trong mô hình định giá, điều này làm cho giá cổ phiếu giảm đi. Thứ 2: khi lãi suất tăng, các nhà đầu tư sẽ bị hấp dẫn bởi những chứng khoán có thu nhập cố định (như trái phiếu, tín phiếu, kỳ phiếu ), giảm sức hấp dẫn và tính thanh khoản vào cổ phiếu. Cuối cùng, sự thay đổi lãi suất làm giảm xu hướng vay vốn để đầu tư vào chứng khoán, làm tăng chi phí vận hành doanh nghiệp do đó ảnh hưởng đến lợi nhuận của công ty. 1.3.3 Tỷ giá và chỉ số giá chứng khoán có mối liên hệ với nhau? Tỷ giá hối đoái và thu nhập từ chứng khoán được rất nhiều nhà nghiên cứu giải thích, tuy nhiên kết quả của những nghiên cứu này vẫn không thống nhất được chiều ảnh hưởng của tỷ giá đến giá chúng khoán. Đây là một nhân tố tương đối khó dự báo được. Trên lý thuyết có 3 cách tiếp cận mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán: 9
Thứ nhất: theo Dornbusch và Fisher (1980) cho thấy mối quan hệ cùng chiều giữa giá chứng khoán và tỷ giá. Hai ông lý luận: một khi đồng tiền trong nước được định giá thấp sẽ làm cho những doanh nghiệp trong nước tăng tính cạnh tranh hơn, kết quả làm gia tăng trong hoạt động xuất khẩu của họ; gián tiếp ảnh hưởng đến giá cổ phiếu của những doanh nghiệp này. Điều này ngược lại nếu như tỷ giá tăng làm cho chi phí đầu vào sản xuất của họ bị đội lên, có thể dẫn đến việc doanh thu và lợi nhuận đều giảm, giá cổ phiếu của họ sẽ giảm. Thứ hai: tiếp cận bằng danh mục đầu tư về tỷ giá, Branson (1983) đã chứng minh rằng: quan hệ giữa tỷ giá và giá cổ phiếu là ngược chiều nhau. Nguyên nhân tạo ra kết quả này có thể giải thích được từ chiều tác động của giá cổ phiếu lên tỷ giá. Trong mô hình này, những nhà đầu tư cá nhân năm giữ những tài sản trong nước và tài sản nước ngoài (bao gồm cả tiền tệ trong danh mục đầu tư của họ). Tỷ giá hối đoái giữ một vai trò điều chỉnh cân bằng cung và cầu tài sản. Một khi những nhà đầu tư cá nhân muốn mua nhiều tài sản trong nước hơn thì họ sẽ bán bớt tài sản ở nước ngoài mà họ có, dẫn đến tiền trong nước được định giá cao hay tỷ giá giảm. Thứ ba: tiếp cận tỷ giá như một tài sản (giá của một đơn vị ngoại tệ) trong thị trường tài sản, Gavin (1989) trong mô hình tiền tệ đã khẳng định tỷ giá và giá cổ phiếu có mối quan hệ yếu hoặc hoàn toàn không có quan hệ. Giống như giá của những tài sản khác, tỷ giá cũng được xác định bởi tỷ giá tương lai kỳ vọng. Bất kỳ yếu tố nào ảnh hưởng đến giá trị tương lai của tỷ giá thì sẽ ảnh hưởng đến tỷ giá ở hiện tại. 1.3.4 Ảnh hƣởng của giá dầu đến chỉ số giá chứng khoán Mối liên hệ giữa giá dầu và giá chứng khoán khá dễ hiểu. Giá dầu giảm làm lợi nhuận các công ty khai thác dầu giảm và hệ quả là giá cổ phiếu công ty giảm, ảnh hưởng đến giá chứng khoán. Các nhà phân tích ước tính lợi nhuận tất cả công ty năng lượng niêm yết cổ phiếu chỉ số S&P 500 giảm 8% trong năm 2015. Trong 20 loại cổ phiếu mất giá nhiều nhất thuộc chỉ số S&P 500 có đến 13 loại là của các công ty năng lượng. Các nhà đầu tư thi nhau bán cổ phiếu các công ty có liên quan đến ngành dầu khí, như cổ phiếu của các ngân hàng. Thêm vào đó, giá dầu giảm quá thấp khiến các nhà đầu tư lo ngại tăng trưởng kinh tế toàn cầu sẽ còn yếu hơn các dự báo, tất các ngành nghề sẽ bị ảnh hưởng, do đó họ không còn mặn mà nắm giữ cổ phiếu. 10
1.3.5 Việc cung tiền tệ có ảnh hƣởng đén chỉ số giá chứng khoán không? Quan hệ cơ bản giữa cung tiền và thị trường chứng khoán rõ ràng là cùng chiều với nhau. Điều này được thể hiện thông qua chính sách tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước từng quốc gia. Xem xét mô hình định giá chứng khoán bằng phương pháp chiết khấu dòng cổ tức Smirlock & Yawitz (1985) lập luận chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến lãi suất thị trường và từ đó sẽ ảnh hưởng đến giá cổ phiếu thông qua 2 kênh chính sau: chính sách tiền tệ mở rộng và chính sách thắt chặt tiền tệ. Nếu lượng cung tiền mở rộng sẽ dẫn đến sự gia tăng trong tiêu dùng hàng hoá cũng như như làm gia tăng việc sử dụng các tài sản tài chính mà chứng khoán là một trong số những tài sản đó. Khi lượng tiền lưu thông trong nền kinh tế nhiều, thanh khoản vượt trội sẽ ảnh hưởng đến TTCK khá mạnh, do tác động của chính sách tiền tệ tương đối nhanh và trực tiếp. Điều này ngược lại khi Nhà nước ban bố chính sách thắt chặt tiền tệ: tăng lãi suất, tăng dự trữ bắt buộc, lượng tiền trong nền kinh tế ít đi nhà đầu tư sẽ đắn đo nên hay không đầu tư vào chứng khoán vì gửi tiền vào Ngân hàng với lãi suất cao đồng thời mang lại độ an toàn hơn nhiều so với đầu tư chứng khoán. Từ đây giá chứng khoán có khả năng sụt giảm. Nghiên cứu của Friedman và Schwazts (1963) đã đưa ra lời giải thích về mối quan hệ giữa cung tiền với tỷ giá chứng khoán. Theo đó một sự tăng trong cung tiền sẽ làm gia tăng thanh khoán và tín dụng cho nhà đầu tư cổ phiếu dẫn đến giá các chứng khoán cao hơn. Jiranyakul (2009), Mukherjee và Naka (1995), Kwon và Shin (1999) cũng đã nhận ra rằng có một mối quan hệ “thuận chiều” giữa cung tiền và biến động giá chứng khoán, nghĩa là cung tiền tăng lên dẫn đến sự tăng trưởng và phát triển ổn định hơn cho thị trường chứng khoán. “Trên đây là cơ sở lý thuyết của những nghiên cứu trước đó về mối quan hệ của bốn yếu tố kinh tế vĩ mô bao gồm: mức độ lạm phát, tỷ giá hối đoái VND/USD, cung tiền, trong nước đến mức độ biến động của TTCK”. 11
LẠM PHÁT LÃI CUNG SUẤT TIỀN M2 GÍÁ CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM GIÁ TỶ DẦU GIÁ Hình 1.1: Các nhân tố vĩ mô ảnh hƣởng đến giá chứng khoán Việt Nam Nguồn: Tác giả tự xây dựng. 12
1.4 Những kết quả từng nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hƣởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến chỉ số giá chứng khoán. 1.4.1 Kết quả nghiên cứu ở nƣớc ngoài Trước khi bắt đầu vào nghiên cứu sự tác động của các yếu tố vĩ mô ảnh hưởng đến giá chứng khoán Việt Nam, tôi đã xem qua những nghiên cứu khác có liên quan. Trong đó, có một số nghiên cứu từ nước ngoài mà tôi chọn các biến trong đó đề áp vào mô hình tính toán mối tương quan giữa các nhân tố vĩ mô và giá chứng khoán ở Việt Nam. Theo nghiên cứu của Humpe và Macmillan (2007) với mô hình VECM so sánh sự ảnh hưởng giữa các nhân tố vĩ mô bao gồm: chỉ số sản xuất công nghiệp IP, chỉ số giá tiêu dùng CPI, cung tiền M1, lãi xuất trái phiếu Chính phủ Mỹ 10 năm TB, và lãi suất chiết khấu Disco (TTCK Nhật) đến giá chứng khoán Mỹ và Nhật trong dài hạn. Số liệu sử dụng ở đây được lấy Logarit tự nhiên theo các tháng trong giai đoạn 1965 – 2005. Kết quả nghiên cứu cho thấy chỉ số S&P 500 của chứng khoán Mỹ có mối quan hệ đồng liên kết với giá chứng khoán, tương quan cùng chiều với sản xuất công nghiệp IP, ngược chiều với CPI và lãi suất dài hạn; cùng chiều nhưng không đáng kể với cung tiền. đối với chỉ số Nikkei 225 của Nhật Bản: các tác giả phát hiện sự tồn tại 2 véc-tơ đồng liên kết, thứ nhất là giá chứng khoán tương quan cùng chiều với sản xuất công nghiệp, tương quan ngược chiều với cung tiền; véc-tơ thứ 2 cho thấy mối tương quan ngược chiều của chỉ số sản xuất công nghiệp đối với cả chỉ số giá tiêu dùng CPI và lãi suất dài hạn. 13
1.4.2 Kết quả nghiên cứu ở Việt Nam Ở Việt Nam, vào năm 2013, Huỳnh Thế Nguyễn và Nguyễn Quyết đã thực hiện kiểm định sự tương quan giữa giá cố phiếu với lãi suất và tỷ giá bằng mô hình Var với số liệu được lấy là logarit tự nhiên của chuỗi thời gian theo tháng giai đoạn từ đầu năm 2007 đến 10/2012. Kết quả cho thời lãi suất và tỷ giá có tác động đến giá cổ phiếu tại TTCK Việt Nam. Ngoài ra để trả lời cho việc chọn biến vĩ mô nào ảnh hưởng mạnh đến thị trường chứng khoán Việt Nam, tác giả Nguyễn Hữu Tuấn (2012) đã thực hiện phương pháp kiểm định đồng liên kết giữa các biến vĩ mô gồm: cung tiền, CPI, lãi suất, tỷ giá, sản lượng công nghiệp IO. Các số liệu được lấy ra từ 1/2005 đến 3/2011. Kết quả nghiên cứu cho thấy mối tương quan cùng chiều giữa chỉ số chứng khoán Việt Nam với sản lượng công nghiệp IO, cung tiền M2, đồng thời ngược chiều với chỉ số giá tiêu dùng CPI, lãi suất và tỷ giá. Về mặt thống kê với mức ý nghĩa 10% thì chỉ tồn tại mối quan hệ giữa giá chứng khoán và các biến: CPI và M2 nhưng không tồn tại mối quan hệ với các biến IO, lãi suất và tỷ giá. Kết quả cũng cho thấy CPI tác động mạnh nhất trong các biến kinh tế vĩ mô. Như vậy, dựa trên nhưng mô hình đã nghiên cứu trước kết hợp với những điều kiện về nguồn dữ liệu có được, tôi xin lựa chọn một số biến để thực hiện phân tích ảnh hưởng của các nhân tố vĩ mô : 1. Lạm phát (sự thay đổi tính theo phần trăm của CPI) 2. Lãi suất 3. Tỷ giá 4. Cung tiền 5. Giá dầu Các số liệu trong bài nghiên cứu này sẽ được lấy theo tháng, trong giai đoạn 1/2009 – 12/2015 14
CHƢƠNG 2: NGHIÊN CỨU ẢNH HƢỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN GIÁ CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM. 2.1 Diễn biến chỉ số giá VN-Index giai đoạn 2009 - 2015 2.1.1 Thị trƣờng chứng khoán Việt Nam và chỉ số VN-Index 2.1.1.1 Thị trường chứng khoán Việt Nam Được thành lập vào 11/07/1998, theo quyết định số 48/CP chứng khoán và TTCK. Thị trường chứng khoán Việt Nam chính thức xuất hiện. Cùng ngày, Thủ tướng Chính phủ cũng đã ký quyết định số 127/1998/QĐ-TTG thành lập trung tâm giao dịch chứng khoán Hà Nội và trung tâm giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh Ngày 28/07/2000, phiên giao dịch đầu tiên với 2 mã cổ phiếu niêm yết đã chính thức được tổ chức tại trung tâm giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh, đánh dấu một bước ngoặc lịch sử cho thị trường chứng khoán Việt Nam. Đến ngày 11/05/2007 theo quyết định số 599/QĐ-TTG của Thủ tướng Chính phủ, đổi tên Trung tâm giao dịch chứng khoan Thành phố Hồ Chí Minh thành Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) đánh dấu bước phát triển mới cho TTCK Việt Nam. Tuy Việt Nam tồn tại 2 Sở giao dịch chứng khoán nhưng HOSE được nghĩ đến đầu tiên và được xem là đại diện của thị trường chứng khoán Việt Nam cũng vì lịch sử hình thành phát triển lâu dài cũng như chất lượng hàng hoá giao dịch trên thị trường vượt trội hơn so với HNX. Vì thị trường chứng khoán Việt Nam còn được xem như nhiệt kế của nền kinh tế, khi đo lường sức khoẻ của toàn bộ nền kinh tế. Vì vậy nghiên cứu sử dụng diễn biến của sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) làm đại diện để phân tích “ảnh hưởng của các nhân tố vĩ mô đến giá chứng khoán Việt Nam” 15
2.1.1.2 Chỉ số VN-Index VN - Index là chỉ số được xây dựng dựa trên giá trị thị trường của tất cả các cổ phiếu được niêm yết trên TTGDCK TP.HCM chứ không phải tất cả các cổ phiếu được niêm yết. Như vậy chỉ số VN - Index chỉ là chỉ số của sàn TP.HCM. Chỉ số VN-index thể hiện xu hướng biến động các cố phiếu giao dịch tại Sở giao dịch Thành phố Hồ Chí Minh. Chỉ số này so sánh giá trị thị trường cơ sở vào ngày gốc năm 28/07/2000 (ngày đầu tiên thị trường chứng khoán chính thức đi vào hoạt động). Giá trị thị trường cơ sở trong công thức tính chỉ số được điều chỉnh trong các trường hợp như niêm yết mới, huỷ niêm yết và các trường hợp có thay đổi về vốn niêm yết. Rổ đại diện để tính VN-index bao gồm tất cả những cổ phiếu được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh Phương pháp tính chỉ số VN-index: theo phương pháp Passcher Công thức như sau: PQ*  t t VN-index =  PQ0 * t Trong đó: P1 và P0: là giá thời điểm t và thời kỳ gốc Qt: là khối lượng (quyền số) thời điểm tính toán 2.1.2 Các diễn biến chỉ số Vn-Index giai đoạn 2009 – 2015 Biến động của thị trường và thay đổi của giá chứng khoán là rủi ro lớn nhất vì chúng ảnh hưởng trực tiếp đến lợi nhuận và kết quả kinh doanh của các nhà đầu tư. Sau đây là biểu đồ thể hiện sự chuyển biến của chỉ số giá VN-index qua các năm giai đoạn đầu năm 2009 đến cuối năm 2015 16
Hình 2.1: Diễn biến chỉ số VN-index giai đoạn 2009 - 2015 Nguồn: VNDirect Hình 2.2 Thay đổi của VN-Index giai đoạn 2009 – 2015 2009 2011 2012 2015 2010 2013 2014 Nguồn: HOSE, tác giả tự tính toán 17
2.2 Phân tích ảnh hƣởng của các nhân tố vĩ mô đến thị trƣờng chứng khoán Việt Nam 2009 – 2015 Bảng 2.1 Dữ liệu và nguồn thu thập Ảnh hƣởng đến Thị trƣờng chứng khoán – Nhân tố giá các tác giả từng nghiên cứu chứng khoán Mỹ, Ấn độ, Việt Nam (Nguyễn Hữu Tuấn) Ngược chiều (-) Lạm phát Singapore, Việt Nam (Phan Thị Bích Nguyệt & Cùng chiều (+) Phạm Dương Phương Thảo) Mỹ, Singapore (lãi suất dài hạn), Việt Nam (Phan Thị Bích Nguyệt & Phạm Dương Phương Ngược chiều (-) Thảo) Lãi suất Singapore (lãi suất ngắn hạn), Việt Nam (Huỳnh Cùng chiều (+) Thế Nguyễn & Nguyễn Quyết) Singapore, Việt Nam (Phan Thị Bích Nguyệt & Tỷ giá Phạm Dương Phương Thảo; Nguyễn Hữu Tuấn; Ngược chiều (-) Huỳnh Thế Nguyễn & Nguyễn Quyết) Gan, Lee, Yong & Zhang (2006) New Zealand ; Cùng chiều (+) Giá dầu Chen, Roll & Ross (1986) Ngược chiều (-) Mỹ, Singapore, Việt Nam (Phan Thị Bích Cung tiền Nguyệt & Phạm Dương Phương Thảo; Nguyễn Cùng chiều (+) Hữu Tuấn) Nguồn: tác giả tự tổng hợp 18
CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1 Dữ liệu nghiên cứu 3.1.1 Nguồn dữ liệu Bài viết dùng các số liệu của VN-Index làm biến chính để phản ánh giá chứng khoán Việt Nam. Đồng thời, tôi sử dụng các kết quả nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm của các tác giả trước làm tiền để cho việc phát triển bài luận này. Trong đó, tôi đã chọn 5 biến kinh tế vĩ mô sau để xem xét mối tương quan với thị trường chứng khoán: lạm phát, tỷ giá hối đoái, lãi suất, cung tiền M2 và giá dầu. Dữ liệu sử dụng theo tháng trong thời gian 7 năm từ đầu năm 2009 đến cuối năm 2015 Bảng 3.1 Dữ liệu và nguồn thu thập Biến Ký Đơn Mô tả Nguồn nghiên cứu hiệu vị Chỉ số giá chứng khoán của sàn giao dịch Chỉ số giá VNI điểm TP.HCM (HOSE) vào cuối phiên của các HOSE VN-Index ngày trong tháng Lạm phát sử dụng được tính dưới dạng phần WORLD Lạm phát IF % trăm thay đổi của chỉ số CPI qua các tháng BANK VND Tỷ giá USD/VND bình quân liên ngân hàng Tỷ giá hối EX / ngày cuối cùng của tháng do NHNN công bố NHNN đoái USD trên website Lãi suất trung bình kỳ hạn 1 tháng, trích từ lãi Lãi suất ITR % IMF suất liên ngân hàng. Nguồn số liệu từ NHNN USD/ Giá dầu thô thế giới tính trung bình theo Giá dầu OP IMF thùng tháng (USD/barrel) Số liệu cung tiền sử dụng % tăng trưởng cung Finance Cung tiền M2 % tiền qua các tháng Vietstock Nguồn: tác giả tự tổng hợp 19
Bảng 3.2: Thống kê và mô tả dữ liệu nghiên cứu Các Trung bình Trung vị Lớn nhất Nhỏ nhất Độ lệch chuẩn biến VNI 487.34 494.71 624.81 261.54 80.51 ITR 8.71 8.00 15.00 6.50 2.70 EX 20,133 20,828 21,890 16,938 1539.11 M2 14.85 11.40 40.37 0.25 10.42 OP 87.88 96.44 125.30 37.19 24.89 IF 7.92 6.67 23.02 0.00 5.93 Nguồn: tác giả tính toán từ số liệu mẫu Theo số liệu thống kê tính toán được cho thấy, trong giai đoạn được chọn để nghiên cứu (2009-2015) chứng khoán Việt Nam biến động rất mạnh, cụ thể: giá trị thấp nhất của của Vn-index là 261.54 điểm, chênh lệch khá nhiều khi so với giá trị cao nhất 624.81 điểm, trong khi giá trị trung bình là 487.34, độ lệch chuẩn là 80.51 3.1.2 Mô tả biến nghiên cứu Các nhân tố kinh tế vĩ mô tác động đến chỉ số giá cổ phiếu là lãi suất, lạm phát, tỷ giá hối đoái, giá dầu. Khi sử dụng phần mềm Eview sẽ giúp xác định các nhân tố vĩ mô nào thực sự tác động đến biến phụ thuộc và mức độc tác động của chúng. Phương pháp này sẽ loại bỏ những biến không phù hợp và hạn chế các biến không cần thiết trong mô hình nghiên cứu, vì nếu không, các kết quả nghiên cứu sẽ không chính xác được. Do tính chất số liệu có sự biến động lớn nên trong phương trình phân tích này sẽ sử dụng logarit tự nhiên của các giá trị thu thập được nhằm giảm bớt độ sai lệch làm không chính xác kết quả nghiên cứu Tôi thực hiện kiểm định mô hình véc-tơ hiệu chỉnh sai số VECM để xác định mối quan hệ trong dài hạn giữa chỉ số giá chứng khoán và các biến vĩ mô được chọn: Lạm phát LIF, lãi suất LITR, tỷ giá LEX, giá dầu LOP và biến cung tiền LM2 Phương trình thể hiện quan hệ giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc như sau: LVNI = β1C + β2LIF + β3LITR + β4EX +β5OP +β6M2 20
Bảng 3.3 Các biến sự dụng trong mô hình nghiên cứu Biến Diễn giải LVNI Logarit tự nhiên của VN-index LIF Logarit tự nhiên của lạm phát IF LITR Logarit tự nhiên của lãi suất ITR LEX Logarit tự nhiên của tỷ giá EX LOP Logarit tự nhiên của giá dầu OP LM2 Logarit tự nhiên của giá trị thay đổi mức cung tiền M2 Nguồn: tác giả tự xây dựng Quy đổi các biến trong mô hình nghiên cứu sang logarit tự nhiên được thể hiện trong bảng sau: Bảng 3.4 Thống kê biến nghiên cứu trong mô hình dƣới dạng logarit tự nhiên Các Trung bình Trung vị Lớn nhất Nhỏ nhất Độ lệch chuẩn biến VNI 6.189 6.204 6.437 5.567 4.388 IF 2.165 2.079 2.708 1.872 0.993 ITR 9.910 9.944 9.994 9.737 7.339 EX 2.698 2.434 3.698 -1.386 2.344 M2 4.476 4.569 4.831 3.616 3.214 OP 2.069 1.897 3.136 0.000 1.781 Nguồn: tác giả tính toán từ số liệu mẫu 3.2 Phƣơng pháp nghiên cứu Nghiên cứu được thực hiện là phương pháp nghiên cứu định lượng, thông qua việc thu thập dữ liệu giá đóng cửa Vn-Index vào cuối mỗi ngày, tỷ lệ lạm phát, lãi suất, tỷ giá, giá dầu và cung tiền đều được thu thập và tổng hợp theo tháng. Từ đó áp dụng vào tính toán, phân thích tương quan và phân tích hồi quy: Thống kê mô tả: tập hợp dữ liệu và phân tích tổng quan dữ liệu thu thập Kiểm định tính dừng của các biến trong mô hình Kiểm định đa cộng tuyến Kiểm định tự tương quan của các biến 21
CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN CHỈ SỐ GIÁ CHỨNG KHOÁN 4.1 Phân tích ảnh hƣởng của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến chỉ số giá chứng khoán từ kết quả nghiên cứu 4.1.1 Phân tích kết quả nghiên cứu Với số liệu nghiên cứu, đưa vào chạy mô hình, ta được kết quả như Bảng 4.1 sau: Bảng 4.1 Kết quả chạy mô hình Dependent Variable: LVNI Method: Least Squares Date: 06/16/16 Time: 11:48 Sample: 1 84 Included observations: 84 Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. C 1.880792 2.412930 0.779464 0.4381 LOP 0.296335 0.064689 4.580936 0.0000 LM2 0.024963 0.017511 1.425527 0.1580 LEX 0.367480 0.258703 1.420471 0.1595 LITR -0.232201 0.070528 -3.292338 0.0015 LIF -0.132332 0.027516 -4.809363 0.0000 R-squared 0.641444 Mean dependent var 6.173825 Adjusted R-squared 0.618460 S.D. dependent var 0.180423 S.E. of regression 0.111445 Akaike info criterion -1.481813 Sum squared resid 0.968768 Schwarz criterion -1.308183 Log likelihood 68.23615 Hannan-Quinn criter. -1.412015 F-statistic 27.90784 Durbin-Watson stat 0.440594 Prob(F-statistic) 0.000000 Nguồn: Eview – tác giả tự tinh toán 22
4.1.2 Kết quả từ mô hình 4.1.2.1 Kiểm định tính dừng của các biến Do số liệu nghiên cứu được sử dụng dưới dạng chuỗi thời gian nên sẽ có khả năng không ổn định, việc kiểm định tính dừng sẽ cần thiết để đảm bảo các biến là các chuỗi dừng, có tính ổn định và đúng đắn của mô hình trong dài hạn. Tránh những hồi quy giả mạo, không cho ra kết quả chính xác. Đối với chuỗi gốc không dừng, sẽ được lấy sai phân cho đến khi chuỗi dừng trước khi đưa vào mô hình. Kết quả kiểm định được trình bày trong bảng 4.2 sau đây: Bảng 4.2 Bảng kết quả kiểm định tính dừng của các biến trong mô hình Kiểm định ADF Các biến Kết quả Thống kê t Giá trị p VNI -2,524686 0.1134 Dừng ở sai phân bậc 1 D(VNI) -7,027229 0.0000 IF -0.563211 0.8721 Dừng ở sai phân bậc 1 D(IF) -8,239345 0.0000 ITR -1,774091 0.3907 Dừng ở sai phân bậc 1 D(ITR) -3.119748 0.0290 EX -1.889602 0.3357 Dừng ở sai phân bậc 1 D(EX) -9.456472 0.0000 M2 -3.597572 0.0078 Chuỗi đã dừng ở giá trị gốc OP -0.764103 0.8236 Dừng ở sai phân bậc 1 D(OP) -7,031927 0.0000 Trong đó D là sai phân bậc 1; số liệu tính toán được so sánh ở mức ý nghĩa 5% Nguồn: Eview – tác giả tự tinh toán 23
 Từ bảng số liệu tính toán được, ta có thể thấy kết quả ADF trả về gần như đồng nhất và độ tin cậy cao. Trong 5 biến được chọn nghiên cứu, thì giá trị cung tiền M2 đã là một chuỗi dừng, tất cả số liệu còn lại dừng tại sai phân bậc 1. Điều này bước đầu cho thấy có sự phù hợp để sử dụng mô hình VECM cho 5 biến trên, thể hiện được sự tác động của các nhân tố vĩ mô đến chỉ số giá chứng khoán – VNindex  Kết quả này cũng rất phù hợp với kết quả nghiên cứu trước đây ở trong và ngoài nước: các biến vĩ mô thường không dừng ở dữ liệu gốc mà dừng ở sai phân bậc 1, (ngoại trừ biến cung tiền M2 đã dừng ở số liệu gốc) mô hình sẽ có tính ổn định trong dài hạn và tránh được sự hồi quy giả mạo. 4.1.2.2 Kiểm định đa cộng tuyến Trong phương trình đa biến, các biến độc lập nên có sự cố định khi thay đổi hệ số β, vì khi các biến cũng thay đổi với nhau sẽ rất khó diễn giải sự cộng hưởng của chúng, làm cho kết quả nghiên cứu của biến phụ thuộc không chính xác và mất đi ý nghĩa nghiên cứu. Đặc biệt trong nghiên cứu quan sát, chúng ta không thể không thể can thiệp vào môi trường dữ liệu nên việc đa cộng tuyến hoàn toàn có khả năng xảy ra. Sau khi kiểm định tính dừng của các biến trong mô hình, tác giả tiến hành kiểm định đa cộng tuyến để xem các biến nào có sự thay đổi khi thay đổi một biến bất kì trong mô hình : Kết quả mô hình được thể hiện trong bảng 4.2 sau: 24
Bảng 4.2 Kết quả kiểm định đa cộng tuyến Variance Inflation Factors Date: 06/16/16 Time: 11:52 Sample: 1 84 Included observations: 84 Coefficient Uncentered Centered Variable Variance VIF VIF C 5.822231 39377.10 NA LOP 0.004185 557.8161 3.034820 LM2 0.000307 13.43020 1.800583 LEX 0.066927 44429.56 2.888115 LITR 0.004974 154.3349 2.519203 LIF 0.000757 19.95023 5.087241 Nguồn: Eview – tác giả tự tinh toán. Theo các nghiên cứu trước, Hoàng Trọng và Chu Mộng Ngọc (2008) nếu hệ số VIF vượt quá 10 thì có dấu hiệu xuất hiện của đa cộng tuyến trong mô hình. Dựa vào kết quả tính toán được cho thấy rằng biến lãi suất IF có VIF lớn nhất là 5.087241 và biến cung tiền M2 có VIF nhỏ nhất là 1.800583 đều có VIF nhỏ hơn 10. Vì vậy, có thể kết luận không có hiện tượng đa cộng tuyến xuất hiện trong mô hình nghiên cứu. 25
4.1.2.3 Kiểm định sự tương quan Kiểm định sự tương quan cho thấy được sự ước tính sơ bộ về mối tương quan giữa các nhân tố tác động đến chỉ số giá chứng khoán Việt Nam. Ở đây, tác giả sử dụng phương pháp kiểm điểm Durbin Waston để phát hiện tự tương quan giữa các biến trong mô hình nghiên cứu Từ bản kết quả mô hình bảng 4.1 trên, ta thấy dòng: “Durbin-Watson stat : 0.440594” Kết quả thống kê d = 0.440594 tra bảng Durbin Waston với n = 84, mức ý nghĩa là 5%, k’ = 5 dL = 1.52188 ; dU = 1.77318 Ta có 0 < d < dL xảy ra hiện tượng tương quan Để khắc phục khuyết tật của mô hình, tác giả dựa trên thống kê d. Với d =0.440594 d 0.440594 p = 1- = 1 - = 0.779703 2 2 Phương trình tổng quát của các biến sau khi khắc phục sẽ là: LVNI1= LVNIt - 0.779703 × LVNI (t-1) LIRT1= LITRt - 0.779703 × LITR (t-1) LEX1= LEXt - 0.779703 × LEX (t-1) LIF1= LIFt - 0.779703 × LIF (t-1) LM21= LM2t - 0.779703 × LM2 (t-1) LOP1= LOPt - 0.779703 × LOP (t-1) 26
Sử dụng excel để thay đổi giá trị các biến, sau đó ước lượng lại mô hình ta có kết quả như bảng 4.3 sau: Bảng 4.3 Kết quả kiểm định tự tƣơng quan Dependent Variable: LVNI1 Method: Least Squares Date: 06/17/16 Time: 18:04 Sample: 1 83 Included observations: 83 Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. C 1.269096 0.755698 1.679370 0.0971 LITR1 -0.343935 0.103107 -3.335709 0.0013 LEX1 0.028917 0.349268 0.082793 0.9342 LIF1 -0.069251 0.024656 -2.808663 0.0063 LM21 -0.027965 0.010666 -2.621848 0.0105 LOP1 0.238755 0.078238 3.051656 0.0031 R-squared 0.314181 Mean dependent var 1.367010 Adjusted R-squared 0.269648 S.D. dependent var 0.067918 S.E. of regression 0.058043 Akaike info criterion -2.785716 Sum squared resid 0.259414 Schwarz criterion -2.610860 Log likelihood 121.6072 Hannan-Quinn criter. -2.715468 F-statistic 7.054916 Durbin-Watson stat 1.889732 Prob(F-statistic) 0.000018 Nguồn: Eview – tác giả tự tinh toán. Trở về với kết quả vừa có được với số liệu, ta có d = 1.889732 tra bảng Durbin Waston với n = 83, mức ý nghĩa là 5%, k’ = 5 dL = 1.51828 ; dU = 1.77278. Ta nhận thấy dU < d < 4- dU ta kết luận: không có sự tương quan bậc 1. 27
Vậy từ các kết quả kiểm định trên ta có thể rút ra kết luận rằng mô hình vừa hồi quy được là một mô hình phù hợp để giải thích sự tác động của các biến kinh tế vĩ mô, bao gồm: IF, ITR, M2, EX, OP đến chỉ số giá chứng khoán VNI Từ những sự phù hợp trên, ta có thể xây dựng được mô hình với mức ý nghĩa R2 hiệu chỉnh = 61.84% và thoả mãn các kiểm định về độ phù hợp: tính dừng của biến, kiểm định đa cộng tuyến và kiểm định tự tương quan. Mô hình đa biến thu được như sau: LVNI = 1.8810 – 0.1323×LIF + 0.3675×LEX – 0.2322×LITR + 0.0250×LM2 +0.2963×LOP Trong phương trình cân bằng dài hạn của mô hình nghiên cứu có 2 biến mang dấu âm (-) là LIF và LITR ; 3 biến còn lại mang dấu dương (+) là: LEX, LM2 và LOP. Điều này cho thấy chỉ số giá chứng khoán biến động ngược chiều với lạm phát và lãi suất, song lại biến động cùng chiều với tỷ giá, cung tiền, vả giá dầu. 28
4.2 Ảnh hƣởng của nhân tố kinh tế vĩ mô trong điều kiện thực tế tại Việt Nam LVNI = 1.8810 – 0.1323×LIF + 0.3675×LEX –0.2322×LITR + 0.0250×LM2 +0.2963×LOP Theo mô hình hồi quy xây dựng được, khai triển các biến ta thấy: 4.2.1 Ảnh hƣởng của lạm phát Biểu đồ 4.1: Diễn biến lạm phát và VNidex Nguồn: HOSE và IMF data Lạm phát (IF): khi lạm phát tăng 1% (các yếu tố khác không thay đổi) sẽ làm cho VNI giảm ~0.13% kết quả này là lợp lý ở Việt Nam, vì trong thời kỳ lạm phát, kỳ vọng về sự tăng trưởng kinh tế trong tương lai sẽ không tốt, lạm phát làm giảm lượng tiền thực lưu thông trong nền kinh tế, khiến cho cầu về hàng hoá trên thị trường nói chung và chứng khoán nói riêng giảm xuống, hệ quả làm cho giá chứng khoán cũng sụt giảm. Nhìn vào biểu đổ diễn biến giữa lạm phát và chỉ số giá chứng khoán cũng có thể thấy trong giai đoạn vừa qua, giá VN-index phản ứng trái chiều với lạm phát. Mối tương quan ngược chiều này hoàn toàn phù hợp với lý thuyết kinh tế và tương đồng với kết quả nghiên cứu của Francis và Tewari (2011) nghiên cứu trên thị trường Ghana giai đoạn 1998 – 2007 hay nghiên cứu của Yến & Sơn (2013). 29
4.2.2 Ảnh hƣởng của lãi suất Biểu đồ 4.2: Diễn biến lãi suất và chỉ số VNidex Nguồn: HOSE và IMF data Lãi suất (ITR): cũng là một nhân tố ảnh hưởng trái chiều với giá chứng khoán Việt Nam, trong thời kỳ kinh tế thị trường như hiện nay, tồn tại những thay đổi khó lường không thể dự báo trước được, việc đầu tư vào một kênh mạo hiểm như chứng khoán không khỏi làm nhà đầu tư cảm thấy e ngại vì sự tác động của lãi suất. Theo mô hình hồi quy có được, khi tăng lãi suất thêm 1% (các yếu tố khác không đổi) thì chỉ số giá VN-index giảm ~0.23%. Ở Việt Nam, lãi suất là một tín hiệu dễ nhận biết về sự bất ổn kinh tế vĩ mô. Khi lãi suất tăng, đồng nghĩa với việc chi phí cơ hội mà nhà đầu tư bỏ ra lớn hơn, dẫn đến việc họ sẽ yêu cầu mức sinh lợi cao hơn khi đầu tư vào thị trường chứng khoán; nếu không thì dòng vốn của họ sẽ chuyển sang một kênh đầu tư khác an toàn hơn, đó chính là Ngân hàng. Tâm lý dè chừng vì đảm bảo an toàn quản trị vốn cũng góp phần làm giảm chỉ số giá VN- index Sự tác động ngược chiều này phù hợp hoàn toàn với lý thuyết kinh tế cũng như các kết quả đã từng nghiên cứu trước đây: Mashayekh (2011) trên thị trường chứng khoán Iran, Nguyệt và Thảo (2013) hay Yến & Sơn (2013) đối với thị trường chứng khoán Việt Nam. 30
4.2.3 Ảnh hƣởng của tỷ giá Biểu đồ 4.3: Diễn biến của tỷ giá và VNidex Nguồn: HOSE và NHNN VN Tỷ giá (EX): nhìn vào biểu đồ diễn biến của tỷ giá và chỉ số giá VN-index, ta nhận ra ngoại trừ những biến động lớn và bất ngờ làm cho chỉ số VN-index giảm thì những thay đổi nhỏ còn lại được dự đoán là không ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán. Trong giai đoạn Q3/2012 đến Q3/2015 thị xu hướng tỷ giá tăng hay nói cách khác là đồng Việt Nam mất giá so với Đô la Mỹ, giá trị của VN-index cũng tăng theo. Với một thị trường mới nổi như Việt Nam, việc điều chỉnh tỷ giá thường xuyên với biên độ nhỏ và phù hợp sẽ giúp cho nhà đầu tư nước ngoài mạnh dạn bỏ vốn vào đầu tư Thị trường chứng khoán Việt Nam, hạn chế tâm lý chờ đợi đến khi có biến động tỷ giá có biên độ lớn và mang tính bất ngờ. Mặt khác, nền kinh tế khuyến khích xuất khẩu và hạn chế nhập khẩu như nước ta, thì việc tỷ giá tăng sẽ tăng thêm lợi nhuận cho doanh nghiệp xuất khẩu, nhưng đồng thời cũng gây rủi ro tỷ giá cho doanh nghiệp nhập khẩu, những doanh nghiệp có vay nợ nước ngoài Những lý do này giải thích cho mối tương quan cùng chiều giữa tỷ giá và chỉ số giá chứng khoán VN-index trên thị trường chứng khoán Việt Nam. 31
4.2.4 Ảnh hƣởng của giá xăng dầu Biểu đồ 4.4: Diễn biến giá xăng dầu và chỉ số VNidex Nguồn: HOSE và IMF data Giá dầu (OP): mối quan hệ cùng chiều này thể hiện ở những năm 2009 đến 2012 nhưng lại ngược chiều ở những năm 2013 – 2015. Khi giá dầu tăng 1% thì chỉ số VN-index cũng thay đổi +0.29%, Theo lý thuyết, giá dầu có thể tương quan âm hoặc dương với giá chứng khoán của một quốc gia, tuỳ theo quốc gia đó là nước xuất khẩu hay nhập khẩu dầu. Việt Nam ta không phải là một quốc gia xuất khầu dầu nhưng lại thể hiện mối tương quan dương giữa giá dầu với chỉ số giá chứng khoán. Điều này có thể được lý giải là do giá dầu chịu sự can thiệp từ phía Nhà Nước, nên các tín hiệu phát ra từ nhân tố này bị bóp méo. Kết quả này trái ngược với nghiên cứu của Chen Roll và Ross (1986) ở thị trường Mỹ, song lại tương đồng với kết quả của Gan, Lee, Yong và Zhang (2006) ở thị trường New Zeland . 32
4.2.5 Ảnh hƣởng của việc cung tiền Biểu đồ 4.5: Diễn biến của biến cung tiền M2 và VNidex Nguồn: HOSE và Finance VietStock Cung tiền (M2): lượng cung tiền M2 có mối tương quan cùng chiều với chỉ số chứng khoán trong dài hạn, theo mô hình nghiên cứu: khi cung tiền tăng 1% thì chỉ số giá VN-index tăng lên nhẹ ở mức +0.025%. M2 tăng thể hiện sự mở rộng chính sách tiền tệ nên nguồn cung tiền ra thị trường tăng lên. Cả doanh nghiệp và nhà đầu tư có nhiều cơ hội tiếp cận đến nguồn vốn hơn. Doanh nghiệp sẽ dễ dàng vay vốn để mở rộng hoạt động kinh doanh nên khả năng doanh thu tăng và lợi nhuận tăng cũng khả quan hơn. Về phía nhà đầu tư, sẽ có thêm nguồn vốn để đầu tư vào thị trường chứng khoán dẫn tới cầu về chứng khoán tăng theo. Bên cạnh đó, việc tăng lượng tiền cung cho thị trường M2 hàm ý về chính sách tiền tệ rằng lãi suất sẽ giảm; Và tuân theo lý thuyết kinh tế: khi lãi suất giảm nguồn vốn nhàn rỗi sẽ chuyển từ thị trường tiền tệ (Ngân hàng) sang thị trường chứng khoán để nhà đầu tư có thể hưởng được mức sinh lời cao hơn. 33
CHƢƠNG 5: NHỮNG GỢI Ý VỀ CHÍNH SÁCH KINH TẾ VĨ MÔ NHẰM PHÁT TRIỂN ỔN ĐỊNH THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM TRONG TƢƠNG LAI. 5.1 Hoạch định kế hoạch phát triển thị trƣờng chứng khoán Việt Nam trong thời gian tới, giai đoạn 2016 – 2020 5.1.1 Định hƣớng phát triển Xây dựng và phát triển thị trường chứng khoán phù hợp với sự phát triển kinh tế - xã hội của đất nước, hình thành một hệ thống thị trường chứng khoán động bộ và thống nhất với tổng thể thị trường tài chính trong nước. Phát triển thị trường chứng khoán có tổ chức, thu hẹp thị trường tự do hoạt động riêng lẻ, đồng thời coi trọng vấn đề chất lượng và sự an toàn thị trường từng bước tiếp cận với thông lệ và chuẩn mực quốc tế. Kết hợp việc cải cách và sắp xếp khu vực doanh nghiệp Nhà nước tạo động lực cho các doanh nghiệp, các tổ chức tài chính, thành phần tham gia trong nền kinh tế về cả năng lực tài chính và quản trị doanh nghiệp. Nhà nước tiếp tục hoàn thiện khung pháp lý, quản lý TTCK bằng công cụ pháp luật, đồng thời có những chính sách hỗ trợ - tạo điều kiện để TTCK phát triển ổn định, vững chắc, khuyến khích các chủ thể gia nhập thị trường chứng khoán. 5.1.2 Mục tiêu phát triển Ổn định vẫn là tiêu chí hàng đầu mà các thị trường muốn hướng tới, để có một môi trường phát triển ổn định và bền vững cần có cấu trúc hoàn chỉnh với nhiều cấp độ, động bộ về các yếu tố cung – cầu, tăng quy mô và chất lượng hoạt động, đa dạng hoá các sản phẩm, nghiệp vụ, đảm bảo thị trường hoạt động hiệu quả và trở thành một kênh huy động vốn trung và dài hạn hàng đầu của nền kinh tế. Bên cạnh đó, cần đảm bảo tính công khai, minh bạch các công bố, giám sát và thực thi cưỡng chế đối với các cá nhân tổ chức có hành vi gian lận, thao túng thị trường, bảo vệ lợi ích của nhà đầu tư và lòng tin của thị trường. Chủ động hội nhập, theo sát thị trường tài chính quốc tế. quốc tế hoá các chuẩn mực chung và thông lệ quốc tế, tạo ra môi trường đầu tư sôi động, hiệu quả và an toàn. 34
5.2 Những ý kiến về chính sách vĩ mô nhằm phục vụ cho việc phát triển lâu dài và ổn định của thị trƣờng chứng khoán Việt Nam 5.2.1 Kiểm soát lạm phát Phối hợp đồng bộ, sử dụng linh hoạt giữa chính sách tiền tệ và chính sách tài khoá để tránh những tác động trái chiều làm ảnh hưởng đến hiệu quả đề ra cho từng chính sách. Khi lạm phát chịu tác động của nhiều nguyên nhân như cơ cấu nền kinh tế, cán cân xuất nhập khẩu, chính sách tín dụng của các ngân hàng, hay chính sách tài khoá lạm phát được thể hiện chủ yếu qua mức cung tiền đối với nền kinh tế do đó để kiểm soát tình hình lạm phát thì cần có những giải pháp tác động vào mức cung tiền như: áp dụng chính sách thắt chặt tiền tệ, giảm bớt lượng tiền bơm vào nền kinh tế, kiểm soát lãi suất sao cho phù hợp với từng thời kì chuyển biến của kinh tế thị trường, tập trung chính sách tín dụng vào hỗ trợ các hoạt động kinh tế trọng yếu Việc áp dụng các giải pháp này cần có sự phối hợp của Ngân hàng Nhà nước và các tổ chức tín dụng để vừa đảm bảo sự ổn định của các Ngân hàng, vừa đạt được mục tiêu kiểm soát lạm phát. 5.2.2 Ổn định tỷ giá hối đoái Tỷ giá hối đoái đóng vai trò quan trọng trong hoạt động của nền kinh tế. Với giai đoạn hiện nay, Việt Nam đang có những chính sách thu hút nguồn vốn đầu tư nước ngoài, các dự án FDI ngày càng nhiều hơn, thông qua việc dự thảo các nội dung như nhà đầu tư nước ngoài được mua cổ phần, phần vốn góp để sở hữu 51% vốn điều lệ của tổ chức kinh doanh chứng khoán đang hoạt động; được thành lập mới tổ chức kinh doanh chứng khoán 100% vốn nước ngoài hoặc mua sở hữu 100% vốn nước ngoài đối với tổ chức kinh doanh chứng khoán đang hoạt động tại Việt Nam. Với những chính sách “mở” thu hút vốn đầu tư như vậy thì việc ổn định tỷ giá hối đoái sẽ góp phần làm hiệu quả các chính sách thu hút vốn nước ngoài, bên cạnh đó tạo được niềm tin cho các NĐT về một môi trường kinh doanh ổn định; ban hành những chính sách ưu đãi nhằm tạo bước đệm về sau trong việc thu hút đầu tư và phát triển TTCK trong tương lai. 35
Mục tiêu ổn định tỷ giá hối đoái cần kết hợp thực hiện các hoạt động kinh tế tạo ra nhiều nguồn thu ngoại tệ như: cải thiện cán cân thanh toán quốc tế, tăng nguồn dự trữ ngoại tệ khi cần thiết NHNN có thể sử dụng để điều tiết và duy trì tỷ giá hối đoái được ổn định. Bên cạnh đó, cần thực hiện tốt vai trò quản lý vĩ mô của các ban ngành có liên quan để đưa ra chính sách điều tiết kịp thời và phù hợp khi có những biến động trong nền kinh tế có thể ảnh hưởng đến tỷ giá. Thực hiện tốt các giải pháp này sẽ giúp đẩy mạnh tiềm lực kinh tế và có đủ công cụ để duy trì sự ổn định cho thị trường ngoại hối, chống lại nhưng cơn sóng từ bên ngoài giúp ổn định kinh tế vĩ mô, hạn chế các tác động bất thường của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến giá chứng khoán Việt Nam. 5.2.3 Cung, hút tiền theo cơ chế thị trƣờng Ngân hàng Nhà nước đại diện cho Nhà nước ban hành chính sách tiền tệ, quản lý quá trính cung tiền với mục tiêu hướng tới lãi suất mong muốn, làm ổn định thị trường và giúp cho sự tăng trưởng nền kinh tế. Chính sách tiền tệ của Việt Nam tất yếu phải lựa chọn mục tiêu và hướng đi cụ thể. Việc điều hành chính sách tiền tệ theo hướng nới lỏng hay thắt chặt đều tác động không nhỏ đến tính thanh khoản của thị trường Chứng khoán. Chỉ với một biện pháp của Ngân hàng Nhà nước nhằm chấn chính công tác tín dụng của hệ thống Ngân hàng đối với vay đầu tư chứng khoán, ngay lập tức khối lượng cổ phiếu giao dịch trên cả 2 sàn và giá cả của cổ phiếu trên 2 sàn này đều giảm mạnh. Do đó, dù có lựa chọn mục tiêu nào đi nữa, thì chính sách tiền tệ cung hút tiền cần có lộ trình cụ thể, tránh gây ra cú sốc tâm lý cho những nhà đầu tư giống như trong giai đoạn vừa qua: có khi thắt chặt quá mức hay có khi nới lỏng quá dễ dàng. Vì vậy Ngân hàng Nhà nước nên tránh những động thái gây bất ngờ trong điều hành chính sách cung tiền. Việc ước lượng hàm cầu tiền nhằm mục đích dự đoán nhu cầu về tiền trong nền kinh tế được thực hiện ở nhiều nước trên thế giới đã mang lại hiệu quả tích cực cho công tác điều hành chính sách tiền tệ của Ngân hàng Trung ương các nước. Việt Nam cũng cần sớm thực hiện chính sách và chiến lược tăng trưởng cung tiền phù hợp với nhu cầu của nền kinh tế. 36
5.2.4 Điều chỉnh chính sách lãi suất một cách linh hoạt và phụ hợp theo từng giai đoạn phát triển của nền kinh tế Lãi suất đóng một vai trò quan trọng đối với giá chứng khoán Việt Nam, chính sách lãi suất của Ngân hàng Nhà nước đưa ra phải hướng đến sự ổn định, điều hành một cách chủ động, linh hoạt và phù hợp với tính hình kinh tế trong và ngoài nước, tránh những cú sốc do sự thay đổi đột ngột lãi suất làm cho các chủ thể trong nền kinh tế không kịp phản ứng dẫn đến những hậu quả xấu trong hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp. Bên cạnh đó, NHNN cần quản lý lãi suất một cách hợp lý, hiệu quả và hướng chính sách lãi suất tự do theo cơ chế thoả thuận dựa trên cung cầu của thị trường, hạn chế tối đa các biện pháp can thiệp hành chính và cuối cùng là tránh tình trạng tồn tại 2 mức lãi suất: lãi suất danh nghĩa và lại suất thực tế khác nhau qua nhiều trên thị trường Khi có ý định thay đổi xu hướng lãi suất, NHNN nên báo trước đến thị trường và được điều chỉnh theo lộ trình để tránh gây sốc cho nền kinh tế, điều này sẽ kỳ vọng thị trường sẽ được kiểm soát tốt, lãi suất diễn biến đúng theo lộ trình dự kiến của Ngân hàng Nhà nước, góp phần giúp NHNN đạt được mục tiêu đề ra. Cần lưu ý rằng, việc thực hiện chính sách tiền tệ cần có sự chung tay giúp đỡ của các chủ thể kinh tế, cũng như có sự đồng thuận của hệ thống ngân hàng, và sự kiểm soát chặt chẽ của NHNN. Việc một Ngân hàng thương mại nào đó không đủ năng lực nhưng vẫn cố sức huy động vốn mà bất chấp tính hiệu quả của việc sử dụng vốn, điều này có thể gây lũng đoạn thị trường lãi suất. Ngân hàng Nhà nước nên là người đứng ra tổ chức quàn lý, giám sát trực tiếp để duy trị bình ổn lãi suất bằng các quy định cụ thể, các biện pháp chế tài nghiêm ngặt đề phòng ngừa rủi ro hệ thống. Về mặt hoạt động của các Ngân hàng: tuân thủ quy định lãi suất chính sách của Ngân hàng Nhà nước đề ra. Đồng thời tiếp tục giữ vững và phát triển hệ thống ngân hàng vì điều này không những góp phần duy trì hoạt động sản xuất kinh doanh, thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, mà còn giúp thị trường chứng khoán ổn định phát triển. Chính sự ổn định của các ngân hàng sẽ là niềm tin giúp cho các doanh nghiệp, khách hàng trong nền kinh tế có thể dễ dàng tiếp cận nguồn vốn, thuận lợi hơn trong việc phát triển sản xuất kinh doanh, từ đó tạo động lực cho nền kinh tế phát triển, cũng như thị trường chứng khoán ngày càng đi lên. 37
5.2.5 Phát triển ổn định thị trƣờng xăng dầu còn nhiều biến động nhƣ hiện nay. Là nước nhập khẩu dầu thô và nhập khẩu 2/3 tổng cầu xăng dầu thành phẩm hàng năm, giá dầu giảm giúp Việt Nam đỡ được chi phí đầu vào cho doanh nghiệp và các hoạt động tiêu dùng trực tiếp, gián tiếp liên quan đến xăng dầu của người dân, tiết kiệm ngoại tệ nhập khẩu xăng dầu; đồng thời, giảm áp lực lạm phát chi phí đẩy và lạm phát ngoại nhập, thúc đẩy tăng trưởng kinh tế và mở rộng nguồn thu NSNN Tuy nhiên, đứng trên vai trò xuất khẩu dầu thô, điều này lại bất lợi cho Việt Nam vì theo tính toán cứ giá dầu thô giảm 1 USD là nước ta lại hụt thu khoảng 1000 tỷ đồng. Theo Bộ Kế hoạch & Đầu tư, nếu giá dầu thô giảm về 40 USD/thùng, NSNN sẽ hụt thu khoảng 11.500 tỷ đồng. Đặc biệt là khi Việt Nam thả nổi giá bán xăng dầu trong nước, tác động của của giá dầu nhập khẩu là rất lớn. Bắt đầu từ quyết định số 187/2003/QĐ-TTg của Thủ tướng chính phủ về quy chế quản lý kinh doanh xăng dầu, theo đó cho phép các doanh nghiệp, đầu mối kinh doanh doanh xăng dầu được tự quyết định giá bán dựa trên giá cơ sở, trong mức chênh lệch cho phép (10% với xăng và 5% với dầu). Tuy nhiên trên thực tế, giá cả xăng dầu khồng hề được thả nổi mà được nhà nước quản lý chặt chẽ thông qua các công cụ như thuế, phí, quỹ bình ổn giá nhằm đảm bảo mục tiêu kinh tế xã hội của đất nước. Nhà nước cần để các doanh nghiệp đầu mối quyết định giá bán lẻ, bên cạnh đó cần phải cân đối cung cầu đang bất hợp lý vì mặc dù cung trong nước đang thừa (cụ thể là nhà máy lọc dầu Dung Quất đang tồn kho, hàng không tiêu thụ được, thiều kho hàng để tích trữ) nhưng các doanh nghiệp trong nước vẫn đẩy mạnh việc nhập khẩu xăng dầu. Thực trạng này do khâu dự báo và công tác xây dựng chiếc lược của chúng ta còn yếu. Thúc đẩy cạnh tranh giữa các doanh nghiệp trên thị trường thông qua việc hạn chế can thiệp của Nhà nước. Việc vận hành kinh doanh xăng dầu theo cơ chế thị trường đồng nghĩa với việc phải có sự cạnh tranh về giá bán giữa các doanh nghiệp tham gia thị trường. Nếu muốn thúc đẩy cạnh tranh trong kinh doanh xăng dầu, cũng cần Nhà nước giảm rào cản gia nhập thị trường để khuyến khích mở rộng đối tượng tham gia bán buôn và bán lẻ xăng dầu. 38
5.2.6 Thực hiện mục tiêu thị trƣờng tăng trƣởng bền vững hơn tăng trƣởng Dòng vốn dịch chuyển ra khỏi các thị trường mới nổi trong năm 2016 lên đến 504 tỷ USD và trong 2 năm qua lên tới 1000 tỷ USD đã khiến cho TTCK thế giới bị ảnh hưởng đáng kể. Bức tranh chung của TTCK toàn cầu là sụt giảm nhiều hơn tăng trưởng, chỉ số chứng khoán tại các thị trường phát triển như Mỹ, Anh, Úc đều sụt giảm từ 4 - 7%, thị trường láng giềng Trung Quốc cũng ghi nhận mức giảm điểm mạnh. Còn TTCK Việt Nam, nếu VN-Index đóng cửa phiên giao dịch cuối năm ở mức 575 - 580 điểm thì chỉ số này sẽ ghi nhận mức tăng 7 - 8% một kết quả tăng trưởng tuy không cao, nên nhìn vào mặt bằng chung thì đây đúng là một sự cố gắng rất lớn của Việt Nam. Trong năm 2016, cần có cái nhìn khá thận trọng về triển vọng TTCK, Chủ tịch UBCK cho rằng, TTCK trong năm tới sẽ tiếp tục chịu tác động bởi các yếu tố bên ngoài như lạm phát, lãi suất , nên dự báo còn khó khăn hơn năm 2015. Mục tiêu của UBCK trong năm tới là không phải tăng trưởng, mà là duy trì sự ổn định của TTCK, giảm thiểu các tác động từ bên ngoài. Với mục tiêu đó, các thành viên thị trường phải thúc đẩy tái cấu trúc để thu hút dòng vốn mới, tạo lực đẩy cho thị trường thông qua hoạt động bán cổ phần trọn lô, bán cho NĐT nước ngoài. Các cấp quản lý và ngành, địa phương vẫn cần chủ động theo dõi chặt chẽ, phân tích, đánh giá, nhận định và thông tin đầy đủ chính xác, tính toán các phương án khác nhau, kể cả phương án xấu nhất, kịp thời đưa ra những giải pháp chính sách nhằm hạn chế thấp nhất các tác động tiêu cực, khai thác tốt nhất các mặt thuận lợi, lấy ổn định kinh tế vĩ mô là mục tiêu cao nhất; bảo đảm giữ ổn định tỉ giá, lãi suất, cân đối thu chi ngân sách và triệt để tiết kiệm chi; phát triển và quản lý thị trường chứng khoán hiệu quả; thúc đẩy mạnh mẽ hoạt động sản xuất, kinh doanh, đầu tư, trong đó có sản xuất, kinh doanh dầu khí; đẩy mạnh xuất khẩu, kiểm soát chặt chẽ nhập khẩu, tập trung chống buôn lậu, gian lận thương mại; chủ động thông tin về tình hình, dự báo, các giải pháp để người dân, doanh nghiệp biết, chủ động và tăng đồng thuận chính sách, không gây tâm lý hoang mang không cần thiết. 39
5.3 Nhóm giải pháp khác ngoài mô hình: 5.3.1 Đối với công ty niêm yết: Là thành phần tham gia cung ứng hàng cho chứng khoán cho thị trường đồng thời họ cũng là chủ thể có được nhiều lợi ích từ thị trường: doanh nghiệp có thể huy động vốn dễ dàng, tăng tính minh bạch trong mọi hoạt động, tăng tính thanh khoán cho cổ phiếu và tạo dựng thương hiệu cho doanh nghiệp Bên cạnh những thuận lợi mang lại cho doanh nghiệp, thị trường cũng đặt ra cho doanh nghiệp không ít những thách thức, doanh nghiệp phải chịu trách nhiệm với cổ đông. Nhà đầu tư đã đầu tư tiền của, niềm tin vào doanh nghiệp, doanh nghiệp phải mang đến những gì xứng đáng cho sự kỳ vọng của cổ đông, giữ vững niềm tin với nhà đầu tư cũng như với thị trường. Vì thế, đứng ở vị trí là một doanh nghiệp đối với sự ổn định của thị trường chứng khoán, tác giả đề ra một số hàm ý sau: Nâng cao số lƣợng và chất lƣợng hàng hoá trên thị trƣờng: Đẩy mạnh tiến độ cố phần hoá các doanh nghiệp Nhà nước lớn có hiệu quả kinh doanh cao như MobiPhone, VinaPhone, Viettel hoặc giảm tỷ lệ sở hữu của nhà nước bằng cách phát hành thêm cổ phần cho các đối tác nước ngoài như trong thời gian vừa qua đối với Vietcombank, Vietinbank. Có thể đẩy nhanh tiến độ niêm yết đối với những doanh nghiệp đã có cổ phần hoá như Vietnam Airlines để tăng nguồn hàng hoá chất lượng cao nhằm thu hút vốn của các tổ chức đầu tư nước ngoài, giảm thiểu hoặc bán hết tất cả cổ phần của nhà nước tại các doanh nghiệp không thiết yếu. Cải tiến phương thức định giá và chào bán cổ phiếu của doanh nghiệp Nhà nước, cổ phần hoá gắn với niêm yết trên thị trường chứng khoán. Thực hiện tốt việc công bố thông tin: Doanh nghiệp cần nhận thức đúng việc cung cấp thông tin cho thị trường, nhất định phải đảm bảo công khai một cách minh bạch, đầy đủ và kịp thời các thông tin định kỳ như: báo cáo tài chính quý, bán niên, năm hoặc các báo cáo tức thời theo yêu cầu để giữ niềm tin của nhà đầu tư, thu hút vốn trên thị trường chứng khoán. Tổ 40
chức riêng một bộ phận chuyên trách về cung cấp thông tin, cán bộ nhân viên trong bộ phận này phải có một trình độ chuyên môn cao, có đạo đức nghề nghiệp tốt để đảm bảo cung cấp đầy đủ thông tin tức thời và chính xác, tránh tình trạng công bố thông tin sai sót, thiếu chính xác. Cần có các chế tài nghiêm ngặt nhằm răng đe những cá nhân, tổ chức có hành vi không minh bạch, gây lũng đoạn thị trường. Xây dựng tốt mối quan hệ với cổ đông. Các doanh nghiệp, công ty niêm yết cần xây dựng mối quan hệ tốt với các nhà đầu tư. Phải có sự tham gia của các thành viên độc lập trong hội đồng quản trị của doanh nghiệp, thành viên trong ban quản trị độc lập sẽ là tiền đề giúp doanh nghiệp tạo ra cơ chế hài hoà về lợi ích, hạn chế tối đa phát sinh mâu thuẫn về quyền lợi giữa các nhóm cổ đông nắm giữ nhiều cổ phần và ít cổ phần. Xác định đúng đắn lĩnh vực kinh doanh mũi nhọn, thế mạnh của doanh nghiệp. Đội ngũ điều hành và lãnh đạo trong công ty phải có khả năng hoạch định chiến lược phát triển kinh doanh lâu dài, phù hợp và tập trung vào ngành nghề kinh doanh cốt lõi hoặc là thế mạnh của công ty, không đầu tư tràn lan, đa ngành nghề mà không có hiểu quả. Doanh nghiệp chỉ nên thực hiện đầu tư vào những mục tiêu cụ thể nhất, có tính khả thi. Việc cần làm là đẩy mạnh sản xuất hàng hoá, tìm cách phát nguy nguồn lực nội tại, nâng cao năng lực sản xuất, tiết kiệm chi phí nhằm tăng hiệu quả sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp. Điều này là điều mà hầu như doanh nghiệp nào cũng hướng đến, mục đích cuối cùng vẫn là tạo ra các chỉ số tài chính khoẻ mạnh nhưng phải minh bạch, doanh nghiệp sẽ góp phần rất lớn vào sự phát triển của thị trường chứng khoán. 41
5.3.2 Giải pháp đối với nhà đầu tƣ Nhà đầu tư là chủ thể chính tham gia trên thị trường, nhất cử nhất động của nhà đầu tư cũng có khả năng quyết định đến tính chất của thị trường. Do đó, việc định hướng hoạt động đầu tư là việc làm thiết thực để nâng cao tính chuyên nghiệp và hiệu quả cho thị trường Chiến lược đầu tư hợp: các quyết định đầu tư được đưa ra cần sát với thực tế khả năng phát triển của doanh nghiệp, và định hướng đầu tư cũng cần thay đổi từ hình thức ngắn hạn sang trung và dài hạn, Mỗi nhà đầu tư phải cố gắng trang bị cho mình đầy đủ kiến thức, kinh nghiệm về chứng khoán. Nếu nhà đầu tư chưa có kinh nghiệp dày dặn thì chỉ nên dùng một phần nhỏ số vốn của mình để đầu tư học hỏi và tích luỹ thêm kinh nghiệm. Lựa chọn loại chứng khoán để đầu tƣ đúng đắn: Nhà đầu tư nên lựa chọn đầu tư vào công ty có ban lãnh đạo là những người có trình độ cao, có tâm huyết với nghề, thực hiện nghiêm túc việc công bố thông tin ra công chúng và dĩ nhiên điều quan trọng là tình hình kinh doanh của họ cũng phải tốt, xứng đáng để đầu tư. Không nên đầu tư dựa vào tin đồn hay chạy theo đám đông. Khuyến khích và phát triển nhà đầu tƣ có tổ chức: Thị trường chứng khoán Việt Nam là một thị trường còn non trẻ, chúng ta rất cần sự tham gia của những nhà đầu tư chuyên nghiệp, những nhà tạo lập thị trường để tăng sức cầu cho thị trường. Tuy nhiên, TTCK Việt Nam hiện nay vẫn chưa nhiều những nhà đầu tư chuyên nghiệp là do Việt Nam chưa có cơ chế phát triển các nhà đầu tư có tổ chức. Vì vậy, cần phải đa dạng hoá và phát triển tập trung các nhà đầu tư chuyên nghiệp, đầu tư có tổ chức nhằm tạo sức cầu ổn định, đưa TTCK phát triển lành mạnh và bền vững, củng cố lòng tin và khuyến khích nhà đầu tư cá nhân tích cực tham gia thị trường, tăng thanh khoản cho thị trường, đồng thời thu hút vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài. 42
Phát triển một số tổ chức tạo lập thị trƣờng: Ở các quốc gia khác, nhà tạo lập thị trường thường là các Ngân hàng thương mại. các công ty chứng khoán, công ty bảo hiểm, quỹ đầu tư, công ty tài chính đây là những tổ chức có năng lực tài chính đủ mạnh, đủ liên kết, kinh doanh chuyên nghiệp, có khả năng tham gia việc tạo lập thị trường chứng khoán. Nhưng ở Việt Nam hiện nay, không phải tất cả tổ chức đều có khả năng trở thành nhà tạo lập thị trường, Việc trước mắt là lựa chọn những công ty có năng lực tài chính tốt, một số Ngân hàng thương mại, công ty chứng khoán, công ty bất động sản lớn, đáp ứng các qui định thực hiện chức năng tạo lập thị trường, Sự năng động và minh bạch của thị trường phụ thuộc không nhỏ vào hoạt động của các nhà tạo lập thị trường. 43
TÀI LIỆU THAM KHẢO Địa chỉ web site tham khảo 44
TÀI LIỆU THAM KHẢO Một số sách tài liệu tham khảo Mukherjee, T.K. and Naka, A. (1995), “Dynamic Relations between Macroeconomic Variables and the Japanese Stock Market: An Application of a Vector Error Correction Model”, Journal of Financial Research, Vol.18, No.2, pp.223-237; Solnik, B. (1987), “Using Financial Prices to Test Exchange Rate Models: A Note”, The Journal of Finance, Vol.42, pages 141-149 Nguyễn Minh Kiều và Bùi Kim Yến (2009), Thịtrường tài chính, NXB Thống Kê; Nguyễn Thị Hòa (2011), “Mối quan hệ giữa giá vàng và lạm phát tại Việt Nam”, Luận văn thạc sĩ, Đại học Kinh Tế TP. Hồ Chí Minh. 45
PHỤ LỤC 1: KIỂM ĐỊNH TÍNH DỪNG CỦA CÁC BIẾN 1. Chuỗi số liệu LVNI không dừng, chuỗi sai phân bậc 1 D(LVNI) dừng với mức ý nghĩa 5%  Chuỗi số liệu LVNI không dừng Null Hypothesis: LVNI has a unit root Exogenous: Constant Lag Length: 0 (Automatic - based on SIC, maxlag=11) t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -2.524686 0.1134 Test critical values: 1% level -3.511262 5% level -2.896779 10% level -2.585626 *MacKinnon (1996) one-sided p-values.  Chuỗi sai phân bậc 1 D(LVNI) dừng với mức ý nghĩa 5% Null Hypothesis: D(LVNI) has a unit root Exogenous: Constant Lag Length: 0 (Automatic - based on SIC, maxlag=11) t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -7.027299 0.0000 Test critical values: 1% level -3.512290 5% level -2.897223 10% level -2.585861 *MacKinnon (1996) one-sided p-values.
2. Chuỗi số liệu LIF không dừng, chuỗi sai phân bậc 1 D(LIF) dừng với mức ý nghĩa 5%  Chuỗi số liệu LIF không dừng Null Hypothesis: LIF has a unit root Exogenous: Constant Lag Length: 0 (Automatic - based on SIC, maxlag=11) t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -0.563211 0.8721 Test critical values: 1% level -3.511262 5% level -2.896779 10% level -2.585626 *MacKinnon (1996) one-sided p-values.  Chuỗi sai phân bậc 1 D(LIF) dừng với mức ý nghĩa 5% Null Hypothesis: D(LIF) has a unit root Exogenous: Constant Lag Length: 0 (Automatic - based on SIC, maxlag=11) t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -8.239345 0.0000 Test critical values: 1% level -3.512290 5% level -2.897223 10% level -2.585861 *MacKinnon (1996) one-sided p-values.
3. Chuỗi số liệu LITR không dừng, chuỗi sai phân bậc 1 D(LITR) dừng với mức ý nghĩa 5%  Chuỗi số liệu LITR không dừng Null Hypothesis: LITR has a unit root Exogenous: Constant Lag Length: 3 (Automatic - based on SIC, maxlag=11) t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -1.774091 0.3907 Test critical values: 1% level -3.514426 5% level -2.898145 10% level -2.586351 *MacKinnon (1996) one-sided p-values.  Chuỗi sai phân bậc 1 D(LITR) dừng với mức ý nghĩa 5% Null Hypothesis: D(LITR) has a unit root Exogenous: Constant Lag Length: 2 (Automatic - based on SIC, maxlag=11) t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -3.119748 0.0290 Test critical values: 1% level -3.514426 5% level -2.898145 10% level -2.586351 *MacKinnon (1996) one-sided p-values.
4. Chuỗi số liệu LEX không dừng, chuỗi sai phân bậc 1 D(LEX) dừng với mức ý nghĩa 5%  Chuỗi số liệu LEX không dừng Null Hypothesis: LEX has a unit root Exogenous: Constant Lag Length: 0 (Automatic - based on SIC, maxlag=11) t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -1.889602 0.3357 Test critical values: 1% level -3.511262 5% level -2.896779 10% level -2.585626 *MacKinnon (1996) one-sided p-values.  Chuỗi sai phân bậc 1 D(LEX) dừng với mức ý nghĩa 5% Null Hypothesis: D(LEX) has a unit root Exogenous: Constant Lag Length: 0 (Automatic - based on SIC, maxlag=11) t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -9.456472 0.0000 Test critical values: 1% level -3.512290 5% level -2.897223 10% level -2.585861 *MacKinnon (1996) one-sided p-values.
5. Chuỗi số liệu LOP không dừng, chuỗi sai phân bậc 1 D(LOP) dừng với mức ý nghĩa 5%  Chuỗi số liệu LOP không dừng Null Hypothesis: LOP has a unit root Exogenous: Constant Lag Length: 0 (Automatic - based on SIC, maxlag=11) t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -0.764103 0.8236 Test critical values: 1% level -3.511262 5% level -2.896779 10% level -2.585626 *MacKinnon (1996) one-sided p-values.  Chuỗi sai phân bậc 1 D(LOP) dừng với mức ý nghĩa 5% Null Hypothesis: D(LOP) has a unit root Exogenous: Constant Lag Length: 0 (Automatic - based on SIC, maxlag=11) t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -7.031927 0.0000 Test critical values: 1% level -3.512290 5% level -2.897223 10% level -2.585861 *MacKinnon (1996) one-sided p-values.
6. Chuỗi số liệu LM2 dừng ở dữ liệu gốc Null Hypothesis: LM2 has a unit root Exogenous: Constant Lag Length: 0 (Automatic - based on SIC, maxlag=11) t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -3.597572 0.0078 Test critical values: 1% level -3.511262 5% level -2.896779 10% level -2.585626 *MacKinnon (1996) one-sided p-values.
PHỤ LỤC 2: KIỂM ĐỊNH ĐA CỘNG TUYẾN Kết quả kiểm định đa cộng tuyến cho thấy không có hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình, tất cả các giá trị VIF đều <10 Variance Inflation Factors Date: 06/21/16 Time: 17:13 Sample: 1 84 Included observations: 84 Coefficient Uncentered Centered Variable Variance VIF VIF C 5.822231 39377.10 NA LIF 0.000757 19.95023 5.087241 LM2 0.000307 13.43020 1.800583 LOP 0.004185 557.8161 3.034820 LITR 0.004974 154.3349 2.519203 LEX 0.066927 44429.56 2.888115
PHỤ LỤC 3: KIỂM ĐỊNH TỰ TƢƠNG QUAN Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: F-statistic 129.3475 Prob. F(1,77) 0.0000 Obs*R-squared 52.65482 Prob. Chi-Square(1) 0.0000 Test Equation: Dependent Variable: RESID Method: Least Squares Date: 06/21/16 Time: 17:16 Sample: 1 84 Included observations: 84 Presample missing value lagged residuals set to zero. Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. C 2.210097 1.496190 1.477150 0.1437 LIF -0.003912 0.016921 -0.231201 0.8178 LM2 -0.019741 0.010905 -1.810209 0.0742 LOP 0.029805 0.039858 0.747777 0.4569 LITR -0.015720 0.043384 -0.362347 0.7181 LEX -0.227617 0.160310 -1.419858 0.1597 RESID(-1) 0.805667 0.070840 11.37310 0.0000 R-squared 0.626843 Mean dependent var -8.64E-16 Adjusted R- squared 0.597766 S.D. dependent var 0.108037 S.E. of regression 0.068519 Akaike info criterion -2.443760 Sum squared resid 0.361502 Schwarz criterion -2.241192 Log likelihood 109.6379 Hannan-Quinn criter. -2.362329 F-statistic 21.55792 Durbin-Watson stat 1.880540 Prob(F-statistic) 0.000000 Mô hình có hiện tượng tự tương quan khi giá trị t <5%