›
›

Khóa luận Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty tài chính niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh

pdf 62 trang Gia Huy 23/05/2022 1270
Download
Bạn đang xem 20 trang mẫu của tài liệu "Khóa luận Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty tài chính niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh", để tải tài liệu gốc về máy bạn click vào nút DOWNLOAD ở trên

Tài liệu đính kèm:

  • pdfkhoa_luan_phan_tich_cac_nhan_to_anh_huong_den_chinh_sach_co.pdf

Nội dung text: Khóa luận Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty tài chính niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh

  1. BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC CÔNG NGHỆ TP. HCM KHOA KẾ TOÁN – TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG o0o KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC CÔNG TY TÀI CHÍNH NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH Ngành: TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG Chuyên ngành: TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP Giảng viên hướng dẫn: TS. Lê Đức Thắng Sinh viên thực tập: Trần Thị Mộng Tuyền MSSV: 1211191202 Lớp: 12DTDN04 TP.HCM, năm 2016
  2. BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC CÔNG NGHỆ TP. HCM KHOA KẾ TOÁN – TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG o0o KHÓA LUẬN TỐT NGHIỆP PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÁC CÔNG TY TÀI CHÍNH NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH Ngành: TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG Chuyên ngành: TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP Giảng viên hướng dẫn: TS. Lê Đức Thắng Sinh viên thực tập: Trần Thị Mộng Tuyền MSSV: 1211191202 Lớp: 12DTDN04 TP.HCM, năm 2016
  3. LỜI CAM ĐOAN Lớp : 12DTDN04 Trường: Đại học Công Nghệ Thành phố Hồ Chí Minh Cam đoan khóa luận tốt nghiệp: “Phân Tích Các Nhân Tố Ảnh Hưởng Đến Chính Sách Cổ Tức Của Các Công Ty Tài Chính Niêm Yết Trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh”. Em xin cam đoan đây là bài viết của em. Em sẽ chịu hoàn toàn trách nhiệm về bài viết của mình. Số liệu sử dụng trong bài đã được kiểm chứng từ những nguồn uy tín. TP. Hồ Chí Minh, ngày tháng năm 2006 Tác giả (ký tên) i
  4. LỜI CẢM ƠN Lời đầu tiên em xin chân thành cảm ơn Ban giám hiệu trường Đại học Công nghệ Thành phố Hồ Chí Minh đã tạo điều kiện để sinh viên chúng em có một môi trường học tập thoải mái về cơ sở hạ tầng cũng như cơ sở vật chất . Em xin cám ơn khoa Kế toán – Tài chính – Ngân hàng đã giúp chúng em được mở mang kiến thức về Tài chính doanh nghiệp. Một môn học hết sức quan trọng đối với cuộc sống và công việc sau này . Em gửi lời cám ơn chân thành tới Công Ty TNHH Tư Vấn Vi-Star đã tận tình giúp chúng em hoàn thành đợt thực tập. Giúp chúng em có thêm nhiều kinh nghiệm trong công việc và học tập. Em chân thành cảm ơn thầy Lê Đức Thắng đã hướng dẫn tận tình để em hoàn thành khóa luận tốt nghiệp này. . Em xin chân thành cám ơn ! ii
  5. DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT Tên viết tắt Dịch nghĩa LNST Lợi nhuận sau thuế HOSE Sở giao dịch chứng khoán TP. HCM LNGL Lợi nhuận giữ lại LN Lợi nhuận CSH Chủ sở hữu NĐT Nhà đầu tư DN Doanh nghiệp M-M Moligliani và Miller TSLĐ Tài sản lưu động TSCĐ Tài sản cố định TTS Tổng tài sản iii
  6. DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ, BẢNG TÊN BẢNG, BIỂU ĐỒ TRANG Biểu đồ 4.1: Sự biến động của CR 21 Biểu đồ 4.2: Sự biến động của EPS 21 Biểu đồ 4.3: Sự biến động của PT 22 Biểu đồ 4.4: Sự biến động của TANG 22 Biểu đồ 4.5: Sự biến động của DFL 23 Biểu đồ 4.6: Sự biến động của SIZE 23 Biểu đồ 4.7: Sự biến động của LNST 24 Biểu đồ 4.8: Sự phân bố của các biến 25 Bảng 3.1: Cách tính và kì vọng về dấu của các biến 19 Bảng 4.1: Bảng thống kê mô tả các biến 20 Bảng 4.2: Bảng kết quả hồi qui các biến 26 Bảng 4.3: Bảng kết quả kiểm tra sự có mặt của biến không cần thiết 28 Bảng 4.4: Bảng kết quả kiểm định sự cần thiết của biến TANG 30 trong mô hình iv
  7. Bảng 4.5: Bảng kết quả kiểm định sự cần thiết của biến DFL trong 32 mô hình Bảng 4.6: Bảng kết quả kiểm tra hiện tượng tự tương quan 34 Bảng 4.7: Bảng kết quả hồi qui các biến sau khi thêm biến AR 36 Bảng 4.8: Hệ số tương quan giữa các biến 38 v
  8. MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN i LỜI CẢM ƠN ii DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT iii DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ, BẢNG iv MỤC LỤC vi CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU 1 1.1 Lý do chọn đề tài 1 1.2 Mục đích nghiên cứu 2 1.3 Câu hỏi nghiên cứu 2 1.4 Phạm vi và đối tượng nghiên cứu 2 1.5 Phương pháp nghiên cứu 2 1.6 Kết cấu đề tài: 5 chương 3 CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CHÍNH SÁCH CÔNG TY CỔ PHẦN NIÊM YẾT 4 2.1 Tổng quan về cổ tức và chính sách cổ tức 4 2.1.1 Khái niệm 4 2.1.2 Các chỉ tiêu đo lường chính sách cổ tức 4 2.1.3 Quá trình trả cổ tức 5 2.1.4 Phương thức chi trả cổ tức 6 2.2 Lý thuyết và định đề liên quan đến chính sách cổ tức 8 2.2.1 Cách tiếp cận của Moligliani và Miller (1961) về tính không liên quan của cổ tức 8 2.2.2 Lý thuyết hàm chức thông tin (phát tín hiệu) của cổ tức 8 2.2.3 Lý thuyết chi phí đại diện và dòng tiền tự do của chính sách cổ tức 10 2.3 Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của doanh nghiệp 11 vii
  9. 2.3.1 Lợi nhuận 11 2.3.2 Quy mô công ty 11 2.3.3 Tính thanh khoản 12 2.3.4 Mức độ đòn bẩy tài chính 12 2.3.5 tỷ trọng tài sản cố định 13 2.3.6 Thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) 13 CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 14 3.1 Mô hình nghiên cứu 14 3.2 Dữ liệu nghiên cứu và phương pháp thu thập 14 3.2 Mô tả các biến và giả thuyết nghiên cứu 15 3.3 Phương pháp và mẫu nghiên cứu 18 CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 20 4.1 Thống kê mô tả các biến 20 4.2 Thực hiện mô hình hồi qui 25 4.3 Kiểm định mô hình nghiên cứu: 28 4.3.1 Kiểm định Walt (Kiểm tra sự có mặt của biến không cần thiết) 28 4.3.2 Kiểm định sự cần thiết của các biến 30 4.3.3 Kiểm tra hiện tượng tự tương quan của các biến trong mô hình 34 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ GIẢI PHÁP 39 5.1 Kết luận về các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty thuộc nhóm ngành tài chính niêm yết trên HOSE. 39 5.2 Giải pháp hoàn thiện chính sách cổ tức 39 5.2.1 Đối với các nhà hoạch định chính sách cổ tức 39 5.2.2 Đối với các công ty niêm yết 39 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO 41 PHỤ LỤC 43 viii
  10. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU 1.1 Lý do chọn đề tài Quyết định chính sách cổ tức là một trong những quyết định quan trọng trong công tác quản trị tài chính. Chính sách cổ tức có những tác động rất lớn đến quá trình hoạt động, tồn tại và phát triển của một doanh nghiệp trên nhiều phương diện. Đặc biệt trên thị trường chứng khoán, chính sách cổ tức của doanh nghiệp là một trong những vấn đề được các nhà đầu tư chú trọng. Nó giúp các nhà đầu tư đưa ra quyết định có nên tham gia mua bán cổ phần hay không. Riêng đối với các doanh nghiệp, chính sách cổ tức được sử dụng như một công cụ điều tiết giữa lợi nhuận phân phối và lợi nhuận giữ lại sao cho đáp ứng được nhu cầu vốn đầu tư và phát triển của doanh nghiệp đồng thời đáp ứng được đòi hỏi của các cổ đông để thu hút vốn đầu tư. Vì vậy, xác định các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức và xây dựng một chính sách chi trả cổ tức hợp lí là việc các doanh nghiệp không thể bỏ qua khi niêm yết trên thị trường chứng khoán. Trước đây, cũng có nhiều nghiên cứu đã phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến hành vi chi trả cổ tức của các doanh nghiệp nhưng trong giai đoạn từ năm 2015- 2009. Tuy nhiên vẫn chưa thể đưa ra kết luận rõ ràng về mô hình thanh toán cổ tức của các doanh nghiệp ở Việt Nam, một phần do thị trường chứng khoán Việt Nam còn non trẻ và các tài liệu nghiên cứu phân tích các hành vi cổ tức của các doanh nghiệp trong bối cảnh còn nhiều hạn chế. Nhằm tìm hiểu rõ hơn về vấn đề này em quyết định chọn đề tài nghiên cứu “ Phân tích các nhân tố tác động đến chính sách cổ tức của các công ty tài chính niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh”. 1
  11. 1.2 Mục đích nghiên cứu Nhận diện, phân tích nhằm tìm ra các kết quả định lượng để giải thích các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức tại các công ty. Từ đó giúp nhà quản lý có thể đưa ra chính sách cổ tức phù hợp, đồng thời nhà đầu tư có thể đưa ra quyết định đúng đắn khi đầu tư vào cổ phiếu của một công ty. 1.3 Câu hỏi nghiên cứu  Những nhân tố nào ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán.  Những nhân tố đó tác động như thế nào đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp. 1.4 Phạm vi và đối tượng nghiên cứu Chính sách cổ tức của các công ty cổ phần thuộc nhóm ngành tài chính (BĐS) niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh. Các dữ liệu được sử dụng có nguồn gốc từ báo cáo hàng năm của các công ty thuộc nhóm ngành tài chính trên Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM giai đoạn 2012-2015. 1.5 Phương pháp nghiên cứu Trình tự nghiên cứu Tìm hiểu và tổng hợp các lý thuyết có liên quan đến cổ tức, chính sách cổ tức, những nhân tố tác động đến chính sách cổ tức và những nghiên cứu có liên quan đến đề tài đã được thực hiện trước đó. Xác định các nhân tố tác động đến chính sách cổ tức của doanh nghiệp. Tìm các công ty thuộc nhóm ngành tài chính niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh. Thu thập báo cáo tài chính của các công ty đó 2
  12. Tiến hành chạy phần mềm eview để tìm ra phương trình hồi qui, kiểm định và rút ra kết luận Phương pháp phân tích Các phương pháp được sử dụng trong nghiên cứu bao gồm: . Phương pháp thống kê chọn mẫu: nhằm thu thập dữ liệu để thực hiện hồi quy mô hình nghiên cứu. . Phương pháp thu thập dữ liệu: luận văn sử dụng nguồn dữ liệu thứ cấp từ BCTC đã kiểm toán được công bố của các công ty niêm yết trên hai sàn giao dịch chứng khoán HOSE trên trang web: . Phương pháp xử lý số liệu: Dữ liệu sau khi được thu thập sẽ được sắp xếp theo dữ liệu bảng và xử lý bằng phần mềm Eview 8.1 để phân tích tương quan và hồi quy. 1.6 Kết cấu đề tài: 5 chương Chương 1: Giới thiệu Chương 2: Cơ sở lý thuyết về chính sách cổ tức công ty cổ phần niêm yết Chương 3: Phương pháp nghiên cứu Chương 4: Kết quả nghiên cứu Chương 5: Kết luận và giải pháp 3
  13. CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CHÍNH SÁCH CÔNG TY CỔ PHẦN NIÊM YẾT 2.1 Tổng quan về cổ tức và chính sách cổ tức 2.1.1 Khái niệm Cổ tức là phần lợi nhuận sau thuế (LNST) của công ty cổ phần được dùng để chi trả cho các cổ đông hay cũng chính là chủ sở hữu của công ty bằng nhiều hình thức khác nhau như: tiền mặt, cổ phần hoặc tài sản khác Cổ tức gồm có cổ tức dành cho cổ phần ưu đãi và cổ tức dành cho cổ phần thường. Cổ tức dành cho cổ phần ưu đãi là một mức hay một tỷ lệ cố định theo các điều kiện áp dụng riêng cho mỗi loại cổ phần ưu đãi. Cổ tức trả cho cổ phần thường được xác định căn cứ vào số lợi nhuận ròng còn lại sau khi đã trích lợi nhuận giữ lại (LNGL) để tái đầu tư, phát triển công việc kinh doanh. Chính sách cổ tức là một trong 3 chính sách tài chính quan trọng của công ty. Kết hợp cả 2 quyết định đầu tư và tài trợ chính là quyết định về chính sách chi trả cổ tức. Chính sách cổ tức là chính sách ấn định mức LNST của công ty sẽ được đem chia như thế nào, bao nhiêu được giữ lại để tái đầu tư và bao nhiêu dùng để chi trả cổ tức cho các cổ đông. 2.1.2 Các chỉ tiêu đo lường chính sách cổ tức Cổ tức mỗi cổ phần thường Cổ tức mỗi cổ phần thường là chỉ tiêu phản ánh mức thu nhập thực tế mà mỗi cổ phần được hưởng từ kết quả hoạt động kinh doanh. 4
  14. Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức là một tỷ số phản ánh bao nhiêu phần LNST được dùng để chi trả cổ tức. Tỷ lệ LN trả cổ tức càng cao cũng đồng nghĩa với LN công ty giữ lại càng thấp, công ty sẽ không thể mở rộng quy mô cho giai đoạn kế tiếp để phát triển bền vững trong dài hạn. Tỷ suất cổ tức Tỷ suất cổ tức là tỷ số đo lường khoản thu nhập nhận được so với giá cổ phiếu. Tỷ suất cổ tức càng cao tức là thu nhập cho nhà đầu tư càng lớn. 2.1.3 Quá trình trả cổ tức Các công ty cổ phần thường trả cổ tức 2 lần/năm. Cổ tức thường được đề xuất bởi Hội đồng quản trị và sau đó được thông qua bởi Đại hội đồng cổ đông. Có vài cột mốc thời gian chính sau: Ngày công bố cổ tức: là ngày công ty công bố mức chi trả cổ tức. Đây là ngày quan trọng bởi vì thông qua việc công bố cổ tức, nhà đầu tư sẽ đánh giá được mức cổ tức là tăng hay giảm, hay vẫn được duy trì; qua đó, các nhà đầu tư sẽ đánh giá được những tín hiệu thông tin mà các công ty phát ra. Vì vậy, nếu công ty thay đổi 5
  15. cổ tức đột ngột thì đây là ngày mà phản ứng trên thị trường thường sẽ xuất hiện rất rõ. Ngày giao dịch cuối cùng được hưởng quyền: là ngày cuối cùng được hưởng cổ tức, tức là ngày mà nhà đầu tư nên mua cổ phiếu để được hưởng cổ tức. Do đó, nếu nhà đầu tư mua cổ phiếu sau ngày này thì sẽ không được hưởng cổ tức. Ngày chốt giao dịch không hưởng quyền: là ngày mà nếu các nhà đầu tư mua cổ phiếu sẽ không được hưởng cổ tức. Do đó, giá tham chiếu của cổ phiếu ngày này thường được điều chỉnh xuống tương ứng với số cổ tức để đảm bảo bình đẳng giữa các cổ đông, tức là cổ đông được lợi về cổ tức thì bị thiệt về giá và ngược lại. Giá tham chiếu ngày giao dịch không hưởng quyền bằng giá đóng cửa ngày giao dịch hưởng quyền cuối cùng trừ cổ tức. Ngày chốt danh sách cổ đông hay ngày đăng ký cuối cùng: là ngày Trung tâm lưu ký đóng sổ, chốt danh sách những cổ đông được hưởng cổ tức. Ở Việt Nam, do qui chế giao dịch là T+3 nên ngày chốt danh sách cổ đông thường sau 3 ngày so với ngày giao dịch cuối cùng được hưởng quyền hay sau 2 ngày so với ngày giao dịch không hưởng quyền. Ngày thanh toán cổ tức: là ngày mà các cổ đông sẽ nhận được cổ tức (thường là 2-3 tuần sau ngày chốt danh sách cổ đông). 2.1.4 Phương thức chi trả cổ tức Phương thức chi trả cổ tức bằng tiền mặt Cổ tức bằng tiền mặt là dạng cổ tức mà công ty lấy ra từ lợi nhuận ròng có được chi cho cổ đông dưới dạng tiền mặt hoặc chuyển khoản. Việc chi trả bằng hình thức này mang lại nhiều lợi ích như: cổ tức tiền mặt có tính thanh khoản rất cao, vì một số nhà đầu tư cổ phiếu sợ rủi ro nên các cổ đông 6
  16. này thường muốn nhận một lượng tiền mặt ở hiện tại hơn là kì vọng vào một lượng tiền khác không chắc chắn ở tương lai. Có thể phát tín hiệu tốt cho thị trường vì đa phần các công ty chi trả cổ tức bằng tiền mặt thì chứng tỏ khả năng thanh toán của công ty là rất tốt, đặc biệt là thể hiện tình hình hoạt động tốt của công ty. Tuy nhiên việc chi trả cổ tức bằng tiền mặt sẽ làm cho nguồn vốn của công ty giảm xuống, dòng tiền đi ra ngoài càng nhiều sẽ ảnh hưởng đến khả năng thanh toán, có khả năng công ty phải gia tăng thêm nợ. Phương thức chi trả cổ tức bằng cổ phiếu Đây là hình thức kết hợp của việc phân chia lợi nhuận với việc huy động vốn của công ty. Cụ thể, cổ đông sẽ nhận được nhiều cổ phiếu hơn nhưng giá thị trường của cổ phiếu sẽ bị điều chỉnh giảm để đảm bảo nguyên tắc công bằng. Việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu sẽ giúp công ty hạn chế được lượng tiền mặt ra khỏi công ty, đẩy mạnh việc tái đầu tư, mở rộng sản xuất, tạo cơ hội làm tăng trưởng lợi nhuận của công ty từ đó làm tăng tỷ lệ tăng trưởng cổ tức và làm giá cổ phiếu tăng lên. Tuy nhiên, việc chi trả cổ tức bằng hình thức này có thể làm số lượng cổ phiếu đang lưu hành tăng lên, có thể sẽ làm giảm giá cổ phiếu do ảnh hưởng của các chỉ số tài chính. Phương thức chi trả này khó có thể duy trì một cách liên tục. Phương thức chi trả cổ tức bằng tài sản khác Ngoài hai phương thức chi trả trên thì DN cũng có thể chi trả cổ tức bằng các hình thức khác như: trái phiếu, chứng khoán, thậm chí là tài sản của DN. Thông thường các DN thực hiện phương thức chi trả này khi DN thật sự gặp khó khăn về tiền mặt trong thời gian ngắn. 7
  17. 2.2 Lý thuyết và định đề liên quan đến chính sách cổ tức 2.2.1 Cách tiếp cận của Moligliani và Miller (1961) về tính không liên quan của cổ tức Trong khi Lentner (1956) đưa ra những mô tả văn vẻ về chính sách cổ tức thì làn ranh trong những mô hình lý thuyết về cổ tức hầu hết được đảm bảo bởi những nghiên cứu cơ bản của Moligliani và Miller (M-M), những người đầu tiên đề xuất về chính sách cổ tức không liên quan tới giá trị doanh nghiệp. Với kế hoạch đầu tư của một công ty cho trước, chính sách cổ tức của một công ty không phù hợp với giá trị của nó, vì một tỷ lệ cổ tức cao cần phải có doanh số bán cổ phiếu cao hơn để tăng khả năng tài chính của dự án đầu tư. Giả định cốt yếu ở đây là giá trị thị trường tương lai không bị chi phối bởi chính sách cổ tức hiện tại. Tiền đề cơ bản cho lập luận của họ là giá trị doanh nghiệp được xác định bởi việc lựa chọn đầu tư tối ưu. Việc chi trả cổ tức đơn giản chính là phần còn lại giữa khoản thu nhập và các khoản đầu tư. Theo góc độ phía nhà đầu tư chính sách cổ tức càng không có liên quan bởi vì bất kì dòng tiền mong muốn của các khoản thanh toán đều được lặp đi lặp lại bằng việc mua bán vốn CSH. Vì vậy, các nhà đầu tư sẽ không trả thêm tiền cho bất kì chính sách cổ tức cụ thể. M-M đã kết luận rằng với chính sách tối ưu hóa đầu tư, việc công ty lựa chọn chính sách cổ tức nào cũng sẽ không tác động đến lợi ích của công ty. Điều quan trọng trông nhận định của M-M là vẫn có những tình huống mà trong đó chính sách cổ tức có thể ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp bởi vì một trong những giả định cơ bản bị thay đổi. 2.2.2 Lý thuyết hàm chức thông tin (phát tín hiệu) của cổ tức Căn cứ vào lý thuyết phát tín hiệu, NĐT có thể rút ra được thông tin về triển vọng của DN thông qua quyết định chi trả cổ tức. 8
  18. Trong một thị trường thông tin đối xứng, tất cả các bên tham gia bao gồm cả nhà quản lý, ngân hàng, cổ đông và những người khác đều có cùng thông tin về một công ty. Tuy nhiên, hầu hết các học giả, chuyên viên tài chính cho rằng cấp quản lý thường sẽ có thông tin nhiều hơn những NĐT bên ngoài và khi đó thông tin bất đối xứng tồn tại. Một sự gia tăng trong cổ tức sẽ cho thấy khả năng sinh lời tốt của DN dẫn đến giá trị cổ phiếu sẽ biến động tích cực và ngược lại. Theo đó, không hề ngạc nhiên khi mà các nhà quản lý miễn cưỡng khi cắt giảm cổ tức. Lintner (1956) nhận định rằng DN sẽ có khuynh hướng gia tăng cổ tức khi tin tưởng rằng thu nhập sẽ gia tăng trong vĩnh viễn đồng nghĩa với gia tăng cổ tức sẽ phản ánh dòng thu nhập bền vững trong dài hạn. Lý thuyết này cũng thống nhất với lý thuyết về “bằng phẳng cổ tức”, nhà quản lý sẽ cố gắng giữ cho cổ tức ít biến động và sẽ không gia tăng cổ tức trong dài hạn trừ khi họ có thể duy trì được sự gia tăng đó. Lipson, Maquieira và Megginson (1998) “ cấp quản lý sẽ không chia cổ tức cho đến khi họ tin tưởng rằng cổ tức đó sẽ duy trì ổn định bằng thu nhập trong tương lai. Mặc dù hiệu ứng phát tín hiệu cuat cổ tức đã được nhận thấy từ lâu nhưng vẫn chưa được mô hình hóa cho đến cuối những năm 70 – đầu 80 mới được các học giả mô hình hóa. Chẳng hạn, trong mô hình của Bhattacharya’s (1979), chi phí liên quan đến việc chi trả cổ tức là chi phí giao dịch liên quan đến việc tài trợ từ bên ngoài. Trong nghiên cứu của Miller và Rock’s (1985) chi phí này là do sự thay đổi của quyết định đầu tư tối ưu, còn trong nghiên cứu của Jonh và William’s (1985) thì đó là bất lợi về thuế của cổ tức so với lãi vốn. Do đó, chỉ có những DN tốt ( đang bị đánh giá thấp) mới có thể sử dụng chính sách cổ tức để truyền tải thông điệp về triển vọng phát triển. Còn những DN kém sẽ không thể phát tín hiệu giả đến thị trường bởi vì sẽ không thể bù đắp được chi phí. 9
  19. Tuy nhiên, có sự chỉ trích đối với những mô hình này là tại sao DN lại chọn cổ tức để truyền tải thông tin trong khi có các cách làm khác ít tốn kém hơn như là mua lại cổ phần (Allen and Michaely, 2002). 2.2.3 Lý thuyết chi phí đại diện và dòng tiền tự do của chính sách cổ tức Vấn đề chi phí đại diện có thể bị ảnh hưởng bởi chính sách cổ tức là xung đột giữa các cổ đông và trái chủ. Theo Jensen và meckling ( 1976) trong trường hợp này chi trả cổ tức cho các cổ đông vượt trội có thể được xem như cổ đông chiếm đoạt tài sản của các trái chủ. Cổ đông có trách nhiệm hữu hạn và họ có thể can thiệp vào dòng tiền của công ty trước các trái chủ, do đó trái chủ muốn đặt ra các hạn chế về chi trả cổ tức để đảm bảo quyền lợi của mình. Ngược lại, với cùng một lý do, cổ đông muốn được chi trả cổ tức lớn hơn. Bên cạnh đó, Easterbrook (1984) lập luận rằng có thể được sử dụng để giảm dòng tiền tự do trong tay các nhà quản lý. Theo dòng lập luận này thì Jensen lại cho rằng việc chi trả cổ tức nhiều hơn sẽ làm giảm chi phí đại diện giữa các nhà quản lí và cổ đông. Ngoài ra, nợ có thể đóng một vai trò tương tự như cổ tức trong giảm chi phí đại diện của dòng tiền tự do bằng cách giảm quỹ dưới sự kiểm soát của nhà quản lý. Ngoài ra, còn có các nghiên cứu của berle và Means (1932), Lang và Linzenberger (1989), Jensen, Solberg và zorn (1992), Holder, Langrehr và Hexter (1998) Tóm lại, lý thuyết chi phí đại diện cho rằng cổ tức làm giảm thiểu lượng tiền nằm trong tay cấp quản lý, và do đó làm giảm khả năng các nhà quản lý sử dụng các quỹ vì lợi ích riêng của họ. Cổ tức cũng có thể kiềm chế xu hướng các nhà quản lý đầu tư quá mức. Bằng cách này, cổ tức giúp giảm xung đột lợi ích giữa nhà quản lý 10
  20. và cổ đông. Và bởi vì chi trả cổ tức làm giảm các vấn đề đầu tư quá mức và chi phí đại diện, nó có thể có một tác động tích cực đến giá cổ phiếu, là yếu tố trọng yếu quyết định giá trị của công ty. 2.3 Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của doanh nghiệp 2.3.1 Lợi nhuận Lợi nhuận (LNST) từ lâu đã được coi là chỉ số hàng đầu nói lên khả năng trả cổ tức của công ty. Các nghiên cứu thực nhiệm trước cho thấy lợi nhuận là một trong những yếu tố có ảnh hưởng quan trọng đến chính sách cổ tức. Các công ty có xu hướng thích giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư nhiều hơn là chi trả cổ tức cho cổ đông, từ đó giúp công ty gia tăng được lợi nhuận nhiều hơn. Amidu và Abor (2006) cho rằng lợi nhuận có tác động ngược chiều và tác động rất mạnh với chính sách cổ tức. Vì vậy, giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư sẽ giúp doanh nghiệp gia tăng tổng tài sản tốt hơn là chi trả cổ tức cho cổ đông. Lợi nhuận được đo lường bằng tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần (ROE) càng cao, thì công ty sẽ giữ lại để tái đầu tư càng nhiều từ đó chi trả cho cổ đông ít hơn (Baker và Gandhi, 2007). Ngược lại, lợi nhuận có mối quan hệ cùng chiều với chính sách cổ tức, điều này được giải thích là công ty sẽ chi trả cổ tức càng cao nếu đạt được lợi nhuận cao trong kinh doanh. Những công ty có lợi nhuận ổn định thì dòng tiền sẽ ổn định và tăng cao từ đó chi trả cổ tức cao hơn. 2.3.2 Quy mô công ty Một công ty lớn thường có khả năng tiếp cận tốt hơn với thị trường vốn và dễ dàng huy động vốn với chi phí thấp hơn, hơn nữa các công ty lớn có xu hướng đa dạng hóa đầu tư và lưu chuyển tiền thuần thường xuyên hơn và ít biến động hơn các công ty nhỏ. Điều này cho thấy sự phụ thuộc vào nguồn vốn nội bộ khi qui mô DN tăng. Vì vậy, các công ty lớn có nhiều khả năng chi trả cổ tức hơn cho các cổ đông. 11
  21. Rất nhiều nghiên cứu đã cho thấy rằng quy mô DN là một yếu tố quyết định quan trọng đến chính sách cổ tức của công ty và nó có mối tương quan cùng chiều với cổ tức. 2.3.3 Tính thanh khoản Để quản lý thanh khoản hiệu quả, người quản lý công ty cần có quyết định tối ưu đối với tỷ lệ TSLĐ và khoản phải trả ngắn hạn. Nếu mức TSLĐ quá thấp sẽ làm công ty đối mặt với rủi ro không có đủ tiền mặt để trả các khoản nợ đến hạn Ngược lại, một tỷ lệ TSLĐ quá cao sẽ làm giảm rủi ro nói trên nhưng sẽ tác động xấu đến khả năng sinh lời do đầu tư quá mức vào các tài sản này. Trong đó một phần hàng tồn kho không bán được hoặc lượng tiền mặt nhiều làm ứ đọng nguồn vốn. Do đó, vấn đề quản lý tính thanh khoản hướng nhà quản trị có quyết định phù hợp cân bằng giữa lợi nhuận và rủi ro. Có thể thấy tính thanh khoản được kì vọng là yếu tố góp phần trong quá trình xây dựng chính sách cổ tức, chỉ khi công ty có tính thanh khoản hiệu quả, cải thiện được khả năng sinh lời thì họ mới có thể chi trả cổ tức cho các cổ đông. 2.3.4 Mức độ đòn bẩy tài chính Đòn bẩy tài chính hình thành khi một phần tài sản của công ty được tài trợ bằng nợ vay. Qua đó, công ty có thể phóng đại phần lợi nhuận trước thuế của mình tuy nhiên thiệt hại cũng có thể bị phóng đại trong trường hợp các khoản nợ lớn hơn lợi nhuận trước thuế và lãi vay. Thông thường các DN có tỷ lệ tài sản được tài trợ bằng nợ vay phải chịu áp lực về trả lãi vay và vốn gốc. Áp lực nợ phải trả lớn đã bóp nhỏ dòng tiền thực có thể sử dụng cho công tác phân phối lợi nhuận, dẫn đến kết quả là tỷ lệ cổ tức tiền mặt của các công ty này thường không cao. 12
  22. 2.3.5 tỷ trọng tài sản cố định Hầu hết các phân tích thực nghiệm cho thấy các công ty có nhiều TSCĐ được đánh giá cao hơn. Các công ty có nhiều tài sản thường sử dụng nợ vay cao hơn và thường chi trả cổ tức ở mức thấp. 2.3.6 Thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) Sử dụng mô hình cổ tức của Lintner (1956). Các tác giả đã chỉ ra rằng tỷ lệ cổ tức phụ thuộc vào EPS ở hiện tại và tỷ lệ cổ tức trong quá khứ của các công ty. Bên cạnh đó, kết quả của nghiên cứu này còn cho thấy các công ty có lợi nhuận cao và EPS ổn định sẽ có dòng tiền tự do lớn hơn do đó thường chi trả cổ tức ở mức cao hơn. 13
  23. CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1 Mô hình nghiên cứu Phần lớn các bài nghiên cứu trước sử dụng mô hình hồi qui tuyến tính như: hồi quy đa biến (Mahira Rafique, 2012; Santhi Appannan and Lee Weisim, 2011; Micheal S.Rozeff, 1982), mô hình tuyến tính các ảnh hưởng ngẫu nhiên và mô hình tuyến tính các ảnh hưởng cố định ( Elisabete Vieira, Clara Raposo, 2007; Kashif Imran, 2011) và phương pháp bình phương bé nhất để phân tích. Và trong đề tài này tôi sử dụng mô hình hồi qui đa biến để phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty thuộc nhóm ngành tài chính niêm yết trên sở giao dịch TP. Hồ Chí Minh. 3.2 Dữ liệu nghiên cứu và phương pháp thu thập Điều kiện chọn mẫu: Các công ty được chọn là các công ty hoạt động trong lĩnh vực tài chính không bao gồm ngân hàng. Điều kiện chung để chọn các công ty tài chính cho mẫu nghiên cứu là: Được niêm yết trên Sàn giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX). Có sẵn thông tin về BCTC đã kiểm toán trong khoảng thời gian nghiên cứu từ 2008-2014 nhằm đảm bảo tất cả các biến có cùng số quan sát. Với điều kiện chọn mẫu trên tác giả tiến hành thu thập dữ liệu với các bước như sau: Thông qua website: chọn những công ty được niêm yết trên Sàn giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) Kiểm tra nhóm ngành của các công ty này để chọn ra các công ty thuộc nhóm ngành tài chính Kiểm tra và chọn các công ty có đầy đủ BCTC đã kiểm toán đính kèm liên tục từ năm 2012 - 2015. 14
  24. Mẫu cuối cùng của nghiên cứu là 33 công ty thỏa mãn các điều kiện trên và sẽ có tất cả 132 quan sát 3.2 Mô tả các biến và giả thuyết nghiên cứu Biến phụ thuộc Khả năng sinh lời đề cập đến khả năng kiếm được lợi nhuận của các công ty, nghiên cứu này đo lường khả năng chi trả cổ tức bằng tỷ số khả năng sinh lời (PT)được tính bằng công thức: Biến độc lập  Lợi nhuận Năm 1992 Jensen et al khẳng định mối liên hệ cùng chiều giữa cổ tức và lợi nhuận Fama và French cũng đề nghị rằng mối quan hệ này xảy ra để giảm nhẹ vấn đề đại diện bởi vì những công ty có lợi nhuận cao hơn thì có nhiều dòng tiền nhàn rỗi hơn, thêm vào đó là các công ty có lợi nhuận cao có thể duy trì chi trả cổ tức cao hơn. Hầu hết những tác giả đều chứng minh một mối quan hệ cùng chiều giữa lợi nhuận và chi trả cổ tức. Do đó, điều này sẽ được kiểm tra trong bài nghiên cứu này. Từ đó ta có giả thuyết thứ nhất: H1: có mối quan hệ cùng chiều giữa lợi nhuận và chi trả cổ tức của các công ty tài chính trên HOSE.  Quy mô công ty 15
  25. Theo nghiên cứu của Deshmukh (2003) cho rằng trong điều kiện các yếu tố khác không đổi, thông tin mất đối xứng càng cao có thể cho thấy bởi quy mô công ty nhỏ, xác suất đầu tư dưới mức cao hơn. Vì thế, cổ tức chi trả cho các cổ đông thấp hơn. Mặc khác Maceur et al’s (2006) lại cho rằng những công ty nhỏ muốn chi trả cổ tức nhiều hơn bởi vì họ muốn gây chú ý cho các nhà đầu tư tiềm năng để giảm thiểu rủi ro vốn có. Do đó, ta có giả thuyết sau: H2: có mối liên hệ giữa quy mô công ty và chi trả cổ tức của các công ty tài chính trên HOSE.  Tính thanh khoản Theo như nghiên cứu của Atril và MeLanvy (2002) họ đã tìm ra rằng các công ty có tính thanh khoản cao ở Nhật thường có sự chi trả cổ tức cao. Tuy nhiên, Mehar (2002) lại cho rằng có mối quan hệ ngược chiều giữa tính thanh khoản và chi trả cổ tức từ nghiên cứu của ông – những công ty có dòng vốn lưu động tốt thì chi trả cổ tức thấp. Vài năm sau đó, Al- Najjar và Husainy (2009) đã chứng minh chi trả cổ tức cao hay thấp không phụ thuộc vào tình trạng thanh khoản. Ta thấy có sự tranh luận về mối quan hệ này. Trong bài này chúng ta sẽ kiểm tra xem chính sách cổ tức có bị ảnh hưởng bởi tính thanh khoản hay không. Do đó, ta có giả thuyết. H3: Có mối quan hệ giữa tính thanh khoản và chính sách cổ tức của các công ty tài chính trên HOSE. 16
  26.  Đòn bẩy tài chính Nghiên cứu của Ahmed và Javid (2009) khẳng định đòn bẩy tài chính là một yếu tố quyết định quan trọng đến chi trả cổ tức. Các công có đòn bẩy tài chính thấp tốt hơn thì khả năng chi trả cổ tức cao hơn các công ty gặp phải vấn đề về thâm dụng đòn bẩy tài chính. Vì vậy, chi trả cổ tức phụ thuộc rất nhiều vào đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp vì khi một doanh nghiệp gặp phải khó khăn trong chi trả cổ tức nghĩa là công ty đang có đòn bẩy tài chính cao. Đồng quan điểm trên Hafeez và Attiya (2008) cũng có kết luận tương tự đối với mẫu dữ liệu của các doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Karachi thuộc Pakistan. Tuy nhiên trong nghiên cứu của Anupam (2012) đối với các doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán UAE, cho rằng đòn bẩy tài chính không có mối quan hệ với chính sách cổ tức. Và chúng ta sẽ kiểm tra xem mức độ mà tỷ lệ nợ ảnh hưởng đến việc chi trả cổ tức như thế nào. Ta có giả thuyết: H4: Việc chi trả cổ tức có mối tương quan nghịch chiều với đòn bẩy tài chính  Tỷ trọng TSCĐ Theo các chuyên gia cho rằng tỷ trọng TSCĐ càng cao thì tỉ lệ chi trả cổ tức sẽ thấp. Bài nghiên cứu này sẽ kiểm tra xem có mối liên hệ giữa hai biến tỷ trọng tài sản cố định và việc chi trả cổ tức hay không. Từ đó ta có giả thuyết: H5: Có mối quan hệ giữa tỷ trọng TSCĐ và chính sách chi trả cổ tức của các công ty tài chính trên HOSE.  Thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) 17
  27. Theo nghiên cứu của Lê Thảo Vy và cộng sự (2010) cho rằng thu nhập trên mỗi cổ phần có mối tương quan cùng chiều đến chính sách cổ tức của DN. Tuy nhiên, nghiên cứu của Franklin & Muthusamy (2010) lại phủ nhận quan điểm này và kết luận mối quan hệ nghịch chiều giữa nhân tố này với chính sách cổ tức. Từ đây, ta có giả thuyết: H6: có mối quan hệ giữa thu nhập trên mỗi cổ phần và chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE. 3.3 Phương pháp và mẫu nghiên cứu Nghiên cứu này sữ dụng phương pháp nghiên cứu hồi qui đa biến để kiểm tra các giả thuyết nêu trên. Dữ liệu được phân tích bằng chương trình Eviews8 Cụ thể mô hình được xác định như sau: PT = β0 + β1CR+ β2TANG + β3SIZE+ β4DFL + β5TANG +β6EPS + Trong đó: PT: Khả năng sinh lời LNST: Lợi nhuận sau thuế SIZE: Quy mô công ty CR: Tính thanh khoản DFL: Đòn bẩy tài chính TANG: tỷ trọng tài sản cố định EPS: thu nhập trên mỗi cổ phần : Sai số của mô hình 18
  28. Bảng 3.1 cách tính và kỳ vọng về dấu của các biến Biến Mã Cách tính Kỳ vọng về biến dấu Khả năng P T sinh lời Quy mô SIZE Ln ( Tổng doanh thu) (+)/(-) công ty Tính CR (+)/không thanh tác động khoản Đòn bẩy DFL (+)/(-) tài chính Tỷ trọng TANG (-)/ không TSCĐ tác động Lợi LNST Lợi nhuận sau thuế TNDN (+) nhuận sau thuế Thu nhập EPS (-)/(+) trên mỗi cổ phần 19
  29. CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 4.1 Thống kê mô tả các biến Bảng 4.1: Bảng thống kê mô tả các biến PT CR TANG SIZE DFL EPS LNST Mean 0.022584 3.053106 -0.009761 12.25340 0.503939 1034.826 60383.47 Median 0.019492 2.340000 0.032150 12.30476 0.499350 837.5000 33783.50 Maximum 0.233255 13.88000 0.711400 13.13525 0.948000 10847.00 901874.0 Minimum -0.128414 0.400000 -0.947470 11.34457 0.045900 -4605.000 -483912.0 Std. Dev. 0.047543 2.313089 0.261128 0.436229 0.178063 1950.078 146319.8 Skewness 0.431828 2.260400 -0.771516 -0.204036 -0.122402 1.492257 1.967061 Kurtosis 7.723926 9.494642 5.166895 2.299480 2.762681 10.40307 14.61975 Jarque- Bera 126.8376 344.3990 38.92011 3.614885 0.639370 350.4205 827.7270 Probability 0.000000 0.000000 0.000000 0.164073 0.726378 0.000000 0.000000 Sum 2.981111 403.0100 -1.288444 1617.449 66.51990 136597.0 7970618. Sum Sq. Dev. 0.296106 700.8998 8.932612 24.92873 4.153549 4.98E+08 2.80E+12 Observatio ns 132 132 132 132 132 132 132 Nguồn: Tổng hợp kết quả từ Eview 8.1 Bảng 4.1 chỉ ra những số liệu thống kê mô tả cho các biến trong mô hình nghiên cứu. Giá trị trung bình của PT là 0.022584 nhỏ hơn so với độ lệch chuẩn là 0.047543 cho thấy có sự biến động đáng kể của PT giữa các công ty và qua các năm. Tương tự TANG cũng có giá trị trung bình tương đối nhỏ hơn độ lệch chuẩn nên cũng có sự biến động đáng kể qua các năm. Riêng CR, SIZE, DFL, EPS, LNST có giá trị trung bình lớn hơn độ lệch chuẩn. Riêng EPS và LNST có giá trị trung bình và độ lệch chuẩn lần lượt là 1034.826, 60383.47 và 1950.078, 146319.8 lớn hơn nhiều so với các biến còn laị. Vậy khả năng giải thích của PT có thể bị ảnh hưởng đáng kể bởi EPS và LNST. 20
  30. CR 16 14 12 10 8 6 4 2 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 110 120 130 Biểu đồ 4.1. Sự biến dộng của tính thanh khoản EPS 12,000 8,000 4,000 0 -4,000 -8,000 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 110 120 130 Biểu đồ 4.2. Sự biến động của EPS 21
  31. PT .25 .20 .15 .10 .05 .00 -.05 -.10 -.15 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 110 120 130 Biểu đồ 4.3. Sự biến động của PT TANG 0.8 0.4 0.0 -0.4 -0.8 -1.2 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 110 120 130 Biểu đồ 4.4. Sự biến động của TANG 22
  32. DFL 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 110 120 130 Biểu đồ 4.5. Sự biến động của DFL SIZE 13.2 12.8 12.4 12.0 11.6 11.2 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 110 120 130 Biểu đồ 4.6. Sự biến động của SIZE 23
  33. LNST 1,000,000 800,000 600,000 400,000 200,000 0 -200,000 -400,000 -600,000 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 110 120 130 Biểu đồ 4.7. Sự biến động của LNST 24
  34. 16 12 8 4 0 -4 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 110 120 130 CR DFL PT SIZE TANG Biểu đồ 4.8. Sự phân bố của các biến Đồng thời qua biểu đồ 4.1 ta có thể thấy rằng khả năng sinh lời của các công ty ngành tài chính có nhiều biến động từ tác động của các nhân tố ảnh hưởng. 4.2 Thực hiện mô hình hồi qui Để thấy được mức độ tác động của các nhân tố lên khả năng sinh lời của các công ty ngành tài chính niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TP.HCM ta tiến hành thực hiện mô hình hồi qui và phân tích bảng kết quả hồi qui các biến, từ đó xem xét tỷ lệ ảnh hưởng của các nhân tố lên khả năng sinh lời qua tỷ số R-squared, giá trị Coeficient cho thấy mức độ ảnh hưởng của từng nhân tố lên khả năng sinh lời. Chỉ số Prob cho thấy biến có ý nghĩa hay không ở mức 5%. 25
  35. Bảng 4.2: Bảng kết quả hồi qui các biến Method: Least Squares Date: 06/23/16 Time: 23:01 Sample: 1 132 Included observations: 132 Variable Coefficient Std. Error t -Statistic Prob. C 0.144932 0.059511 2.435366 0.0163 CR 0.002658 0.000971 2.737896 0.0071 TANG 0.007912 0.007927 0.998019 0.3202 SIZE -0.013115 0.004881 -2.686815 0.0082 DFL 0.014275 0.012463 1.145408 0.2542 EPS 1.70E-05 1.19E-06 14.29051 0.0000 LNST 9.23E-08 1.67E-08 5.521929 0.0000 R -squared 0.786237 Mean dependent var 0.022584 Adjusted R-squared 0.775977 S.D. dependent var 0.047543 S.E. of regression 0.022503 Akaike info criterion -4.698789 Sum squared resid 0.063297 Schwarz criterion -4.545913 Log likelihood 317.1201 Hannan-Quinn criter. -4.636667 F-statistic 76.62674 Durbin-Watson stat 1.463031 Prob(F-statistic) 0.000000 Ngu ồn: Tổng hợp kết quả từ Eview 8.1 Kết quả hồi qui cho thấy giá trị R2 =0.786237, tức là mô hình đã giải thích được tương đối tốt ( 78,62%) sự thay đổi của biến phụ thuộc. Hệ số Prob. Trong bảng 4.1 cho thấy trong 6 biến độc lập đưa vào mô hình bao gồm CR, TANG, SIZE, DFL EPS, LNST thì có 4 biến có mức ý nghĩa dưới 5% là CR, SIZE, EPS và LNST, riêng 2 biến TANG và DFL chỉ số Prob. Lớn hơn 5% và được xác định là không có ý nghĩa trong mô hình. Giải thích kết quả: 26
  36.  β1= 0.002658 cho thấy tính thanh khoản của các công ty và khả năng sinh lợi có mối quan hệ đồng biến. Khi các yếu tố khác không thay đổi, tính thanh khoản tăng 1% thì khả năng sinh lợi sẽ tăng 0,26%. Điều này cho thấy để tăng trưởng khả năng sinh lời của công ty cần tăng tỷ lệ TSNH/NNH.  β2 = 0.007912 cho thấy đây là mối quan hệ đồng biến. khi các yếu tố khác không thay đổi nếu TANG tăng 1% thì PT sẽ tăng 0,7912%. Tuy nhiên trong mô hình này TANG lại không có ảnh hưởng đến khả năng sinh lợi của các công ty vì có hệ số Pro.= 0.3202 > 5%.  β3=-0.013115, cho thấy giữa qui mô công ty và khả năng sinh lợi tồn tại mối quan hệ nghịch biến với nhau. Cụ thể, khi các yếu tố khác không thay đổi, SIZE tăng 1% thì khả năng sinh lợi sẽ giảm 1,3115%.  β4= 0.014275. Tuy nhiên DFL trong mô hình này lại không ảnh hưởng đến khả năng sinh lời của công ty ( Pro.= 0.2542).  β5= 0.000017, giữa thu nhập trên mỗi cổ phần và khả năng sinh lời của công ty có mối quan hệ đồng biến. khi các yếu tố khác không thay đổi, EPS tăng 1% thì PT sẽ tăng 0.0017%. Tương tự như nghiên cứu của Lê Thảo Vy và cộng sự (2010) cho rằng thu nhập trên mỗi cổ phần có mối tương quan cùng chiều đến chính sách cổ tức của DN.  β6= 0,000000923, cho thấy tồn tại mối quan hệ đồng biến giữa lợi nhuận sau thuế và khả năng sinh lợi của các công ty. Với điều kiện các yếu tố khác không đổi khi LNST tăng 1% thì PT sẽ tăng 0,0000923%. 27
  37. 4.3 Kiểm định mô hình nghiên cứu: Để đảm bảo có thể sữ dụng được mô hình cần thực hiện một số kiểm định để kiểm tra khuyết tật của mô hình. 4.3.1 Kiểm định Walt (Kiểm tra sự có mặt của biến không cần thiết) Trong bảng kết quả hồi qui của các biến ta thấy 2 biến TANG và DFL là 2 biến không có ý nghĩa trong mô hình vì vậy chúng ta sẽ tiến hành kiểm tra sự cần thiết của 2 biến trên thông qua bảng kết quả sau: Bảng 4.3. Kết quả kiểm tra sự có mặt của biến không cần thiết Wald Test: Equation: Untitled Test Statistic Value df Probability F-statistic 1.071797 (2, 125) 0.3455 Chi-square 2.143594 2 0.3424 Null Hypothesis: C(3)=C(5)=0 Null Hypothesis Summary: Normalized Restriction (= 0) Value Std. Err. C(3) 0.007912 0.007927 C(5) 0.014275 0.012463 Restrictions are linear in coefficients. Đặt giả thuyết H0: β3 = β5 =0 ( biến TANG và DFL không cần thiết) H1: β3, β5 khác 0 (biến TANG và DFL cần thiết) 28
  38. Theo kết quả của bảng 4.3 ta thấy chỉ số Pro.(F-statistic)= 0.3455 > 5% nên chúng ta chấp nhận giả thuyết H0. Cũng có nghĩa trong mô hình tồn tại hai biến không cần thiết. 29
  39. 4.3.2 Kiểm định sự cần thiết của các biến Để xác minh lại sự cần thiết của hai biến TANG và DFL ta tiến hành kiểm định riêng lẻ từng biến một lần nữa Bảng 4.4 Bảng kết quả kiểm định sự cần thiết của biến TANG trong mô hình: Redundant Variables Test Equation: UNTITLED Specification: PT C CR TANG SIZE DFL EPS LNST Redundant Variables: TANG Value df Probability t-statistic 0.998019 125 0.3202 F-statistic 0.996042 (1, 125) 0.3202 Likelihood ratio 1.047652 1 0.3060 F-test summary: Sum of Sq. df Mean Squares Test SSR 0.000504 1 0.000504 Restricted SSR 0.063801 126 0.000506 Unrestricted SSR 0.063297 125 0.000506 LR test summary: Value df Restricted LogL 316.5962 126 Unrestricted LogL 317.1201 125 30
  40. Restricted Test Equation: Dependent Variable: PT Method: Least Squares Date: 06/24/16 Time: 18:26 Sample: 1 132 Included observations: 132 Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. C 0.142067 0.059441 2.390045 0.0183 CR 0.002838 0.000954 2.974271 0.0035 SIZE -0.012894 0.004876 -2.644306 0.0092 DFL 0.013311 0.012425 1.071255 0.2861 EPS 1.71E-05 1.17E-06 14.61821 0.0000 LNST 8.95E-08 1.65E-08 5.431464 0.0000 R-squared 0.784534 Mean dependent var 0.022584 Adjusted R-squared 0.775984 S.D. dependent var 0.047543 S.E. of regression 0.022502 Akaike info criterion -4.706004 Sum squared resid 0.063801 Schwarz criterion -4.574967 Log likelihood 316.5962 Hannan-Quinn criter. -4.652757 F-statistic 91.75576 Durbin-Watson stat 1.450870 Prob(F-statistic) 0.000000 Nguồn: Tổng hợp kết quả từ Eview 8.1 Giả thuyết: H0: β2 = 0 ( TANG là biến không cần thiết) H1: β2 khác 0 (TANG là biến cần thiết) Từ bảng 4.3 ta có thể thấy rằng chỉ số Pro.(F-statistic) = 0,3202 >5% nên chúng ta sẽ chấp nhận giả thuyết H0. Kết luận: Biến TANG không cần thiết trong mô hình. 31
  41. Bảng 4.5 Bảng kết quả kiểm định sự cần thiết của biến DFL trong mô hình Redundant Variables Test Equation: UNTITLED Specification: PT C CR TANG SIZE DFL EPS LNST Redundant Variables: DFL Value df Probability t-statistic 1.145408 125 0.2542 F-statistic 1.311960 (1, 125) 0.2542 Likelihood ratio 1.378210 1 0.2404 F-test summary: Sum of Sq. df Mean Squares Test SSR 0.000664 1 0.000664 Restricted SSR 0.063961 126 0.000508 Unrestricted SSR 0.063297 125 0.000506 LR test summary: Value df Restricted LogL 316.4310 126 Unrestricted LogL 317.1201 125 32
  42. Restricted Test Equation: Dependent Variable: PT Method: Least Squares Date: 06/24/16 Time: 17:12 Sample: 1 132 Included observations: 132 Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. C 0.145599 0.059582 2.443669 0.0159 CR 0.002207 0.000888 2.483983 0.0143 TANG 0.007208 0.007913 0.910813 0.3641 SIZE -0.012461 0.004854 -2.567373 0.0114 EPS 1.70E-05 1.19E-06 14.27931 0.0000 LNST 9.04E-08 1.67E-08 5.427543 0.0000 R-squared 0.783994 Mean dependent var 0.022584 Adjusted R-squared 0.775422 S.D. dependent var 0.047543 S.E. of regression 0.022531 Akaike info criterion -4.703500 Sum squared resid 0.063961 Schwarz criterion -4.572463 Log likelihood 316.4310 Hannan-Quinn criter. -4.650252 F-statistic 91.46324 Durbin-Watson stat 1.462178 Prob(F-statistic) 0.000000 Nguồn: Tổng hợp kết quả từ Eview 8.1 Tương tự trường hợp trên ta có giả thuyết: H0: β4 = 0 ( DFL là biến không cần thiết trong mô hình H1: β4 khác 0 (DFL là biến cần thiết trong mô hình) Kết quả của bảng 4.5 cho thấy chỉ số Pro.(F-statistic) = 0,2542 >5% và cùng có nghĩa là chúng ta chấp nhận giả thuyết H0 Kết luận: Biến DFL không cần thiết trong mô hình. 33
  43. 4.3.3 Kiểm tra hiện tượng tự tương quan của các biến trong mô hình Bảng 4.6: Kết quả kiểm tra hiện tượng tự tương quan: Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: F -statistic 9.968625 Prob. F(1,124) 0.0020 Obs*R-squared 9.822139 Prob. Chi-Square(1) 0.0017 Test Equation: Dependent Variable: RESID Method: Least Squares Date: 06/23/16 Time: 23:02 Sample: 1 132 Included observations: 132 Presample missing value lagged residuals set to zero. Variable Coefficient Std. Error t -Statistic Prob. C 0.014446 0.057666 0.250506 0.8026 CR -8.84E-05 0.000938 -0.094194 0.9251 TANG -0.002721 0.007706 -0.353057 0.7246 SIZE -0.001128 0.004728 -0.238646 0.8118 DFL -0.000369 0.012039 -0.030618 0.9756 EPS 1.86E-08 1.15E-06 0.016223 0.9871 LNST -3.58E-09 1.62E-08 -0.220789 0.8256 RESID(-1) 0.277244 0.087810 3.157313 0.0020 R -squared 0.074410 Mean dependent var 2.52E -17 Adjusted R-squared 0.022159 S.D. dependent var 0.021981 S.E. of regression 0.021736 Akaike info criterion -4.760962 Sum squared resid 0.058587 Schwarz criterion -4.586246 Log likelihood 322.2235 Hannan-Quinn criter. -4.689965 F-statistic 1.424089 Durbin-Watson stat 2.014252 Prob(F-statistic) 0.201441 Ngu ồn: Tổng hợp kết quả từ Eview 8.1 34
  44. Giả thuyết: H0: p1=0 (không có hiện tượng tự tương quan) H1: p1 khác 0 (có hiện tượng tự tương quan) Qua bảng kết quả ta thấy chỉ số Prob. Chi-Square(1): 0.0017<0.05 do đó, ta bác bỏ giả thuyết H0. Kết luận: mô hình có hiện tượng tự tương quan. Để đảm bảo mô hình có thể sử dụng được cần khắc phục hiện tượng tự tương quan bằng cách thêm biến AR (biến tự hồi qui) và chạy lại mô hình. 35
  45. Bảng 4.7: kết quả hồi qui các biến sau khi thêm biến AR Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: F -statistic 0.258236 Prob. F(1,122) 0.6123 Obs*R-squared 0.276701 Prob. Chi-Square(1) 0.5989 Test Equation: Dependent Variable: RESID Method: Least Squares Date: 06/23/16 Time: 21:31 Sample: 2 132 Included observations: 131 Presample missing value lagged residuals set to zero. Variable Coefficient Std. Error t -Statistic Prob. C 0.003852 0.073195 0.052626 0.9581 TANG 0.000250 0.007267 0.034392 0.9726 CR -1.05E-06 1.06E-05 -0.098386 0.9218 EPS -4.18E-08 1.24E-06 -0.033662 0.9732 SIZE -0.000266 0.005947 -0.044679 0.9644 DFL -0.000406 0.014748 -0.027550 0.9781 LNST -5.76E-10 1.69E-08 -0.034141 0.9728 AR(1) 0.148314 0.304941 0.486370 0.6276 RESID(-1) -0.160833 0.316495 -0.508170 0.6123 R-squared 0.002112 Mean dependent var -6.67E-13 Adjusted R-squared -0.063323 S.D. dependent var 0.021175 S.E. of regression 0.021835 Akaike info criterion -4.744411 Sum squared resid 0.058164 Schwarz criterion -4.546878 Log likelihood 319.7589 Hannan-Quinn criter. -4.664144 F-statistic 0.032280 Durbin-Watson stat 1.995020 Prob(F-statistic) 0.999989 Giả thuyết: H0: p1=0 (không có hiện tượng tự tương quan) H1: p1 khác 0 (có hiện tượng tự tương quan) 36
  46. Kết quả kiểm định cho thấy hệ số Prob. Chi-Square(1): 0.59>0.05 như vậy chúng ta chấp nhận giả thuyết H0 Kết luận: mô hình không có hiện tượng tự tương quan Để đảm bảo mô hình có thể sữ dụng tốt cần kiểm định thêm hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình bằng cách xem xét hệ số tương quan giữa các biến. 37
  47. Bảng 4.8 Bảng hệ số tương quan giữa các biến: CR DFL EPS LNST PT SIZE TANG CR 1.000000 -0.442201 0.154190 0.077648 0.251678 -0.049816 0.246387 DFL -0.442201 1.000000 -0.116616 -0.097554 -0.131710 0.098664 -0.167943 EPS 0.154190 -0.116616 1.000000 0.478346 - 0.757220 0.023987 0.118048 LNST 0.077648 -0.097554 0.478346 1.000000 0.578633 0.329037 -0.078651 PT 0.251678 -0.131710 0.777220 0.578633 1.000000 -0.012748 0.130067 SIZE -0.049816 0.098664 0.023987 0.329037 -0.012748 1.000000 -0.033219 TANG 0.246387 -0.167943 0.118048 -0.078651 0.130067 -0.033219 1.000000 Nguồn: Tổng hợp kết quả từ Eview 8.1 Bảng 4.8 cho thấy hệ số tương quan giữa các biến đều nhỏ hơn 0.8 nên không có hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình. 38
  48. CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ GIẢI PHÁP 5.1 Kết luận về các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty thuộc nhóm ngành tài chính niêm yết trên HOSE. Các dữ liệu nghiên cứu sử dụng của 33 công ty thuộc nhóm ngành tài chính niêm yết trên sàn chứng khoán TP. HCM từ năm 2012-2014 cho thấy: Mức độ đòn bẫy tài chính không có ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty. Tính thanh khoản, qui mô công ty, thu nhập trên mỗi cổ phần và lợi nhuận sau thuế có tác động cùng chiều lên chính sách cổ tức. Tỷ trọng TSCĐ không có ảnh hưởng với chính sách cổ tức của công ty. Từ kết quả nghiên cứu cho thấy, nếu các nhà đầu tư cổ phiếu hoặc các cổ đông muốn hưởng cổ tức cao thì nên xem xét yếu tố thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS), LNST của các công ty niêm yết, yếu tố này có ý nghĩa thống kê rất mạnh với mức ý nghĩa nhỏ hơn1%. Tương tự như biến quy mô doanh nghiệp (ZIZE) và tính thanh khoản (CR) cũng có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức. Các biến này đều có ý nghĩa thống kê rất mạnh với mức ý nghĩa 1%. 5.2 Giải pháp hoàn thiện chính sách cổ tức 5.2.1 Đối với các nhà hoạch định chính sách cổ tức Các nhà hoạch định chính sách nên có các chế tài phù hợp thể để đảm bảo quyền lợi của nhà đầu tư và thông tin minh bạch trên thị trường. 5.2.2 Đối với các công ty niêm yết Lợi nhuận và tỷ lệ chi trả cổ tức có mối quan hệ tương quan thuận với nhau. Nên doanh nghiệp cần cân nhắc là khi chi trả cổ tức bằng tiền thì phải dựa trên lợi nhuận của doanh nghiệp. Hơn nữa để đảm bảo cho các công ty hoạt động và phát 39
  49. triển bền vững. Các công ty nên có một chính sách cổ tức ổn định và linh hoạt. Quy mô doanh nghiệp thể hiện độ lớn của tổng tài sản trong một doanh nghiệp, yếu tố này cũng giúp cho các nhà đầu tư lựa chọn nắm giữ cổ phiếu. Theo kết quả nghiên cứu cho thấy nếu quy mô doanh nghiệp càng lớn thì tỷ lệ chi trả cổ tức càng cao. Đây là một hỗ trợ cho các nhà hoạch định chính sách của các công ty niêm yết tham khảo để làm cơ sở đưa ra quyết định tỷ lệ chi trả cổ tức cho các nhà đầu tư. Áp dụng huy động vốn ở nhiều kênh khác nhau giúp công ty linh động hơn trong việc tìm kiếm nguồn tài trợ trong điều kiện huy động vốn khó khăn từ các kênh truyền thống. Tuy nhiên, công ty nên cân nhắc lựa chọn nguồn vốn phù hợp và tương thích với từng dự án, từng giai đoạn phát triển đồng thời có phương pháp sử dụng vốn hiệu quả, theo sát hệ số nợ mục tiêu tránh vay dàn trải làm mất đi cân đối của cấu trúc vốn dẫn đến sử dụng nợ vay không hiệu quả dễ làm cho công ty rơi vào tình trạng mất khả năng thanh toán và rủi ro phá sản. 40
  50. DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO Danh mục website tham khảo: Website : www.vietstock.vn Website cổng thông tin dữ liệu tài chính chứng khoán: www.cafef.vn Website sở giao dịch chứng khoán TP.HCM: www.hsx.vn Website Đại học kinh tế: ueh.edu.vn Danh mục tài liệu tham khảo: 1. Cao Hào Thi, 2012. Bài giảng Nhập môn kinh tế lượng với các ứng dụng – 5th ed, Chương 4: Mô hình hồi quy bội. Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright. 2. Trần Kim Châu, 2012. Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp Việt Nam. 3. Phạm Tấn Hòa, 2012. Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp Việt Nam. 4. Vũ THị Phương Thảo, 2013. Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2008 -2012. 5. Trần Thị Huyền Trang, 2013. Nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên HOSE. 6. Tạp chí phát triển kinh tế số 290. Đinh Bảo Ngọc & Nguyễn chí Cường. Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. 7. Đề tài nghiên cứu khoa học cấp bộ. Ủy ban chứng khoán nhà nước. Chính 41
  51. sách cổ tức và những tác động của nó tới công ty, những gợi ý cho Việt Nam. 8. Các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức: một nghiên cứu thực nghiệm ở Việt Nam. 42
  52. PHỤ LỤC Phụ lục 01 Danh sách các công ty STT MÃ CK TÊN CÔNG TY 1 ASM Công ty Cổ phần Tập đoàn Sao Mai 2 BCI Công ty Cổ phần Đầu tư Xây dựng Bình Chánh 3 CCL Công ty Cổ phần Đầu tư và Phát triển Đô thị Dầu khí Cửu Long 4 CIG Công ty Cổ phần COMA18 5 CLG Công ty Cổ phần Đầu tư và Phát triển Nhà đất COTEC 6 D2D CTCP PT Đô Thị Công Nghiệp Số 2 7 DRA CTCP Đầu Tư Căn Nhà Mơ Ước 8 DTA CTCP Đệ Tam 9 DXG CTCP DV & XD Địa Ốc Đất Xanh 10 FDC CTCP Ngoại Thương & PT ĐT Tp.HCM 11 FLC CTCP Khoáng sản FECON 12 HAR CTCP Đầu Tư Thương Mại BĐS An Dương Thảo Điền 13 HDC CTCP PT Nhà Bà Rịa - Vũng Tàu 43
  53. 14 HQC CTCP TV - TM - DV Địa Ốc Hoàng Quân 15 ITC CTCP Đầu Tư & KD Nhà Intresco 16 KAC CTCP Đầu Tư Địa Ốc Khang An 17 KBC TCT PT Đô Thị Kinh Bắc - CTCP 18 KDH CTCP Đầu Tư & KD Nhà Khang Điền 19 KHA CTCP Đầu Tư và Dịch Vụ Khánh Hội 20 LHG CTCP Long Hậu 21 NBB CTCP Đầu Tư Năm Bảy Bảy 22 NLG CTCP Đầu Tư Nam Long 23 NTL CTCP Phát Triển Đô Thị Từ Liêm 24 NVT CTCP BĐS Du Lịch Ninh Vân Bay 25 PDR CTCP Phát triển Bất động sản Phát Đạt 26 PTL CTCP ĐT Hạ Tầng & Đô Thị Dầu Khí 27 QCG CTCP Quốc Cường Gia Lai 28 SJS CTCP ĐT PT Đô Thị & KCN Sông Đà 29 SZL CTCP Sonadezi Long Thành 30 TDC CTCP KD & PT Bình Dương 44
  54. 31 TDH CTCP Phát Triển Nhà Thủ Đức 32 VIC Tập đoàn VINGROUP - CTCP 33 VPH CTCP Vạn Phát Hưng 45
  55. Phụ lục 02 Số liệu sử dụng cho mô hình MA CK PT CR TANG SIZE DFL EPS lnst ASM2012 0.022722 3.72 0.0406 12.60977 0.4136 1146 92516 ASM2013 0.024635 4.69 -0.94747 12.56663 0.3257 1185 90820 ASM2014 0.030325 3.25 0.0362 12.59854 0.3769 1537 120318 ASM2015 0.024196 4.44 0.0416 12.72759 0.4083 1644 129220 BCI2012 0.019375 5.35 0.1474 12.7093 0.4724 1428 99209 BCI2013 0.031758 3.5 0.1522 12.31692 0.4652 949 65884 BCI2014 0.036713 4.7 -0.08376 12.38064 0.4529 1271 88199 BCI2015 0.025073 5.99 0.0073 12.56977 0.3976 1338 93104 CCL2012 0.003567 2.82 0.0283 12.56977 0.4787 333 13245 CCL2013 0.016151 3.34 0.0298 12.19806 0.48 641 25484 CCL2014 0.053274 3.48 -0.4747 12.22363 0.4967 1691 89154 CCL2015 0.0346 1.71 0.0209 12.39467 0.5 628 85851 CIG2012 0.044043 3.08 0.0425 12.59201 0.7504 2397 172142 CIG2013 0.026559 2.57 0.0301 12.55273 0.7546 1324 94829 CIG2014 0.028333 1.71 0.0479 12.53651 0.871 1346 97454 CIG2015 0.090484 1.24 -0.6858 12.51015 0.948 3673 292903 CLG2012 0.002471 1.94 0.3145 12.5266 0.7481 332 8308 CLG2013 0.004048 1.2 0.3039 11.71992 0.745 85 2124 CLG2014 0.004124 0.79 0.1501 11.7257 0.75 88 2193 46
  56. CLG2015 0.003764 1.17 -0.3738 11.74132 0.81 83 2075 D2D2012 -0.0213 2.43 0.0116 11.74798 0.5981 -892 -11922 D2D2013 0.003165 2.06 0.0609 11.73541 0.6719 128 1721 D2D2014 -0.12345 2.63 0.0939 11.70017 0.6498 -4605 -61895 D2D2015 -0.09001 3.11 -0.73738 11.62983 0.6537 -2856 -38383 DRH2012 0.010418 0.51 0.3361 12.02154 0.3906 836 10948 DRH2013 0.026641 0.49 0.305 12.05351 0.3902 1470 30134 DRH2014 0.007974 0.79 0.2989 12.20431 0.3249 593 12764 DRH2015 0.000595 0.4 -0.36484 12.05126 0.328 29 669 DTA2012 0.049209 2 0.0566 11.92129 0.4987 3684 41052 DTA2013 0.040749 2.39 0.0543 12.04625 0.5461 4200 45328 DTA2014 0.050795 2.27 0.052 12.0469 0.5528 5378 56587 DTA2015 0.048869 0.52 0.0498 12.04367 0.56 5134 54038 DXG2012 -0.08179 2.49 0.0161 11.46054 0.29 -1376 -23619 DXG2013 0.007542 1.76 -0.3747 11.4657 0.4765 122 2204 DXG2014 0.037451 1.74 0.0047 11.47764 0.5037 621 11249 DXG2015 0.043866 1.97 0.0059 11.51436 0.5043 792 14338 FDC2012 0.003573 4.2 0.0557 11.34457 0.2849 79 790 FDC2013 -0.02656 2.95 -0.3748 11.34739 0.331 -591 -5911 FDC2014 0.002658 4.92 0.0221 11.35648 0.1602 60 604 FDC2015 0.000327 2.97 0.0005 11.36582 0.1442 8 76 FLC2012 0.07238 1.75 0.1441 11.91193 0.4325 1833 59095 FLC2013 0.070753 1.39 0.1281 12.10319 0.3982 1783 89730 47
  57. FLC2014 0.098613 6.09 0.112 12.33454 0.28 2334 213048 FLC2015 0.124706 1.94 -0.43749 12.55308 0.37 3071 445617 HAR2012 0.045047 13.1 0.7114 11.82391 0.1853 1496 30031 HAR2013 0.233255 12.16 0.7112 12.01671 0.0999 10847 242403 HAR2014 0.019077 8.98 0.5761 11.92279 0.0459 581 15970 HAR2014 0.097715 13.88 0.2853 11.7619 0.065 2045 56475 HDC2012 0.017099 2.08 0.0393 12.32708 0.55 762 36312 HDC2013 0.047204 2.17 -0.3748 12.3224 0.55 1284 99170 HDC2014 0.065855 2.42 0.0355 12.73268 0.4951 1926 355853 HDC2015 0.091889 2.77 0.038 12.99188 0.4701 1955 901874 HQC2012 0.022729 1.2 0.003 11.65312 0.72 292 10226 HQC2013 0.029291 1.37 0.0022 11.62381 0.69 349 12318 HQC2014 0.043707 1.97 -0.34747 11.80743 0.55 680 28053 HQC2015 0.011568 1.34 0.0049 12.02786 0.37 181 12335 ITC2012 0.034249 3.48 0.0185 12.0896 0.33 1643 42097 ITC2013 0.020522 2.85 0.0252 12.10446 0.36 970 26102 ITC2014 0.019445 3.75 -0.3646 12.08196 0.31 839 23484 ITC2015 0.040603 3.84 0.0239 12.07817 0.35 1185 48610 KAC2012 0.007007 3.55 0.0076 12.43435 0.41 355 19048 KAC2013 0.007329 3.71 0.0067 12.49694 0.36 310 23013 KAC2014 0.007425 5.11 0.0038 12.6081 0.42 272 30118 KAC2015 0.100534 0.57 -0.0374 12.80479 0.39 2631 641358 KBC2012 0.002736 3.56 0.0339 12.42516 0.59 101 7282 48
  58. KBC2013 -0.12841 1.53 0.0312 12.36496 0.6 -4328 -297559 KBC2014 0.003371 3.22 -0.03747 12.33551 0.52 106 7300 KBC2015 0.003184 4.08 0.0103 12.36343 0.41 104 7352 KDH2012 0.013092 4.01 0.0023 11.61313 0.43 23 5372 KDH2013 0.004742 7.29 0.0022 11.5836 0.44 91 1818 KDH2014 0.003148 5.86 -0.3747 11.63003 0.51 67 1343 KDH2015 0.043747 7.46 0.0037 11.63544 0.51 789 18897 KHA2012 -0.04109 2.44 0.0448 13.07108 0.31 -1503 -483912 KHA2013 0.006289 2.69 0.0398 13.09803 0.28 250 78816 KHA2014 0.023908 2.94 0.0632 13.11557 0.24 926 311969 KHA2015 0.044095 7.3 -0.4757 13.13525 0.1 1327 602062 LHG2012 -0.01836 1.33 0.0712 12.49191 0.62 -1296 -57004 LHG2013 -0.07849 1.64 0.0846 12.24086 0.61 -2807 -136662 LHG2014 0.020128 1.79 0.0738 12.49424 0.56 1613 62812 LHG2015 0.032255 1.87 -0.43758 12.93154 0.5 3355 275505 NBB2012 0.074719 2.22 0.1145 11.62643 0.56 2437 31613 NBB2013 0.081325 2.58 0.0952 11.60928 0.6 2549 33075 NBB2014 0.157749 3.89 0.0569 11.64039 0.49 5398 68921 NBB2015 0.188327 1.66 0.0552 11.63021 0.64 6295 80375 NLG2012 0.03197 1.92 -0.43648 12.2211 0.49 2299 53192 NLG2013 0.014675 1.98 0.0161 12.21709 0.52 928 24191 NLG2014 0.017058 2.3 0.0139 12.16896 0.49 966 25170 NLG2015 0.050475 2.24 0.01 12.13951 0.52 2670 69596 49
  59. NTL2012 0.058477 2.13 0.0287 12.4634 0.4638 9613 169976 NTL2013 0.007921 2.91 -0.3747 12.48912 0.3441 1143 24429 NTL2014 0.011503 3.73 0.0325 12.49675 0.3696 855 36106 NTL2015 0.01115 4.2 0.0318 12.54809 0.3013 747 39387 NVT2012 0.00995 1.13 -0.48748 12.4871 0.3548 258 30545 NVT2013 0.010378 1.3 0.4972 12.52162 0.2814 222 34492 NVT2014 0.026354 3.63 0.5171 12.59433 0.3032 823 103554 NVT2015 0.041535 2.43 -0.0836 12.70088 0.345 1511 208589 PDR2012 0.043413 4.79 0.0374 12.22772 0.7251 1161 73341 PDR2013 0.069632 7.93 0.0348 12.12168 0.7477 1506 92148 PDR2014 0.027289 5.06 0.0334 12.13577 0.7574 601 37305 PDR2015 0.073818 4.4 -0.3647 12.10639 0.6989 1540 94308 PTL2012 -0.0688 1.56 0.1716 12.07234 0.5756 -1152 -81265 PTL2013 0.029195 1.52 0.2322 12.14314 0.5133 258 40593 PTL2014 0.015542 1.38 0.2499 12.15676 0.4897 62 22298 PTL2015 -0.09638 1.72 0.0466 12.11786 0.4227 -1411 -126425 QCG2012 0.000952 2.58 0.1545 12.71494 0.5949 38 4938 QCG2013 0.000414 2.47 -0.4619 12.75266 0.6064 18 2342 QCG2014 0.00688 6.76 0.2009 12.78197 0.4287 320 41642 QCG2015 0.020651 2.38 0.0375 12.87742 0.5063 1019 155725 SJS2012 -0.00098 2.08 0.0403 12.42436 0.71 -13 -2598 SJS2013 -0.06707 1.49 -0.8377 12.31454 0.71 -1387 -138370 SJS2014 0.001089 1.47 0.0218 12.29498 0.67 28 2147 50
  60. SJS2015 0.002865 1.22 0.011 12.24353 0.65 9 5020 SZL2012 0.001102 7.7 0.1905 12.8015 0.53 63 6979 SZL2013 0.000946 5.18 -0.08276 12.80351 0.59 116 6016 SZL2014 0.004702 6.2 0.1529 12.83792 0.63 259 32376 SZL2015 0.002737 5.4 0.1345 12.90197 0.67 87 21841 TDC2012 -0.05524 1.56 0.0708 12.74141 0.6433 -3057 -304541 TDC2013 0.01268 1.08 -0.02747 12.74875 0.71 708 71097 TDC2014 0.025551 1.14 0.0546 12.73399 0.81 1579 138484 TDC2015 0.039389 1.41 0.0361 12.75849 0.83 2273 225871 TDH2012 0.04209 2.15 -0.3647 12.03576 0.36 2512 45703 TDH2013 0.034491 2.05 0.0799 12.05815 0.36 2168 39433 TDH2014 0.03516 2.23 0.114 12.09147 0.38 2386 43403 TDH2015 0.035611 2.14 0.0307 12.10949 0.45 2519 45822 VIC2012 0.04576 1.12 0.1925 12.54347 0.8 1604 159942 VIC2013 0.033194 1.49 0.1547 12.64328 0.75 1450 145994 VIC2014 0.018027 1.42 -0.3747 12.79607 0.7 1166 112718 VIC2015 0.014826 1.04 0.1358 12.86654 0.74 1073 109035 VPH2012 0.012405 1.59 0.0213 12.34565 0.7 870 27494 VPH2013 0.008611 1.48 -0.3748 12.35405 0.69 572 19459 VPH2014 0.019539 1.91 0.0112 12.38725 0.72 1342 47660 VPH2015 0.018162 1.89 0.0113 12.40301 0.64 1221 45937 51